新华保险(601336)

业绩高于预期

净利润同比增长 80.1%， 主要受益于投资收益的大幅提升。 同时，内含价值半年环比增长 16.4%。

新业务价值增加 43.2%， 好于我们的预期， 主要受益于新单保费同比增长 31.8%和年期结构和产品结构的优化。营销员首年保费同比增长 42.5%，得益于人均产能同比提升 28.3%和人员的增长。业务结构方面，传统险首年保费占营销员渠道首年保费的 47.3%，同比提升 40.2 个百分点，同时，健康险和十年期及以上产品首年保费保持快速增长。

投资业绩靓丽。上半年，股票和基金资产占比 15.3%（半年环比提升 6.3 个百分点），推动年化总投资收益率提升至 10.5% （同比增加 5.4 个百分点），但年化净投资收益率同比下降 0.3 个百分点至 4.8%。

退保率提高和市场份额下滑是主要担忧。 公司退保率大幅增加 3.4个百分点至 7.2%，主要由于此前高现金价值的保单产生的大量退保。同时，退保率增加也导致运营现金流同比下降 88.3%。由于续期保费表现较差，市场份额下滑 1 个百分点至 7.7%，主要由于续期保费表现较差。

发展趋势

业务质量将持续提升。我们预计公司的新业务价值在未来两年实现以高双位数水平的增长，主要受益于业务结构的改善和个险渠道的不断提升。接下来，公司在转型过程中对低质量业务的消化将是主要挑战。

投资收益率面临一定挑战。下半年随着资本市场的波动，公司需积极调整股票和资金的配置，同时，努力提升净投资收益率水平。

盈利预测调整

我们调高 2015 年 NBV 增速为 29.8%，同时将股票投资收益率假设调低到 10%，2015 年净利润增速调低至 47.5%。

估值与建议

新华 A/H 股目前交易于 0.9 倍/0.7 倍 2015 年 P/EV。在市场波动中我们调高风险溢价，A 股和 H 股目标价下调 35%/40%至39.2 元和 45.5 港元，对应 1.2/1.1 倍 2015 年 P/EV，潜在涨幅 29%和 60%，维持 A 股推荐评级，H 股确信买入评级。

风险

资本市场波动。