东土科技(300353)

事件：

公司公布 2015 年中报，报告期实现营业总收入 1.21 亿元，同比增加 30.42%，实现扣非后净利润 848.16 万元，同比增长 491.85%。符合预期。 每 10 股派发现金红利 0.50 元（含税），送红股 4 股（含税）， 每 10 股转增 6 股。

主要观点：

1． 两翼共振、结构优化下的业绩反转符合预期

从行业应用看， 公司上半年收入增长主要得益于军工行业和海外市场的拓展，符合我们对于其两翼相得益彰短期发展亮点的判断。2015 年上半年海外市场销售收入占比 18.58%、同比增长 89.05%；军工行业销售占比达到 28.3%，较上年同期增长 61.26%.

公司海外销售的优势仍然是基于核心技术的高性价比产品，行业应用主要覆盖石油石化\轨道交通\电力行业三大传统领域； 给军品的开发基本上是定制，完善从装备信息化到战略指挥信息化的布局。军品、海外产品分别在价和量上形成互补，其中军品对综合毛利率的 3.43 个百分点的提升起到了一定作用。

公司业绩拐点确立， 从产品结构的角度看： 以时间同步系统产品和视频音频传输平台为代表的两大高单价、高毛利产品各自毛利率分别高达 17.08 和 20.39 个百分点的增幅，也成为 15 年业绩拐点的重要因素之一。工业数据光端机低端产品将初步淘汰； 工业服务器新品有望开拓市场， 国产化进程下服务器升级产品的量价齐升成为公司中期业绩、估值戴维斯双击的关键；

同时基于管理、销售费率的双向优化和 14 年中期低基数效应，是公司上半年业绩大幅反转并超越收入增速的主因。

2． 工业互联网核心通用硬件产品——工业服务器产品指日可待

2015 年上半年，公司继续加大研发投入，报告期内研发投入同比增长 17.22%，共新增获得授权的发明专利 4 项，外观设计专利 6项，软件着作权 7 项。

公司致力于以通用硬件为切入口，打通工业互联网的横向平台：这一平台主要包括四个层次：最底层基于 IPV6 的新一代工业控制总线（数据采集）、标准化基于现场控制的服务器（数据计算）、统一的安全管理（工业互联网的关键）、靠软件来定义流程（横向多行业应用）。 即三大统一标准之上软件定义流程的工业革命。 在应用拓展方面，工业互联网服务器产品还是按照三步走的战略：智能电网（今年 8 月左右产品试点）；城市智能交通明年 10 月样板工程（产品+项目）； 最后工厂自动化协议纷繁复杂，技术难度大，有望于明年年底总线产品出来后与服务器产品融合。

公司工业互联网核心技术基本构建完成也同时是公司的技术壁垒，即时钟同步技术、通信技术、可靠性技术：技术精度到纳秒级别的同步技术是工业互联领域（尤其是流程工业）的关键；而深耕于能源、关键制造等领域，在工业控制网络安全事件频发、复杂化的大趋势下，公司作为国家安全工程实验室唯一民营企业理事成员也于去年年底推出了如 AGATE 系列安全服务器新品。

3． 收购仍是公司未来实现工业互联网产业链纵横延伸的重要手段

上半年， 公司的资本布局主要围绕技术为核心的横向行业拓展和纵向产业链完善两大方向： 公司与东土投资和工大科技（收购工大科技 50%股权） 三方签订了《合作协议书》， 主要目的是共同研发推广新一代智能交通产品，并发展大数据、云计算、智慧城市等相关的技术业务，开拓了公司传统三大能源工业行业之外的全新领域； 同时，公司以自有资金增资成都中嵌自动化工程有限公司（51%股权）， 以加大研发工业互联网通用的工业服务器系列产品的力度， 旨在深化工业服务器的技术壁垒。

未来的收购方向或仍以弥补自身短板为主：方向之一，智能电网，主要是基于工业服务器智能电网应用的软硬一体化项目实施；方向之二，军工领域的多媒体处理；方向三是芯片核心技术的国产化收购。

结论：

公司短期的增长亮点来源于军队订单和海外市场；中期来自于工业服务器行业应用拓展之上的量价齐升对于产品结构的优化；长期则是来源于公司工业互联网核心地位、标准制定之下的产业链主导权，即纵横收购之后的融合效应。 中国制造 2025 已经上升至大国战略，信息化与工业化深度融合的关键，而通信基础硬件渗透率的提升无疑是未来五年中国制造 2025 的最大市场空间所在，公司作为通用硬件先锋无疑成为最佳受益标的。公司目前是工业以太网的标准制定者，也同时是国家整个工业控制安全的一线企业。以工业服务器为载体的工业互联网战略全面启航，战略目标是提供一个全产业链的设备供应商（类似于西门子、 GE），而非工程商。

我们预计 2015 年、 2016 年 EPS 分别为 0.38、 0.63 元，对应的 PE 分别为 200 和 120 倍，公司高位停牌，复牌后存在调整压力，不改我们对于公司中国制造 2025 核心标的的判断，给予“强烈推荐”的评级。