康弘药业(002773)

事件： 公司 2015 年上半年营业收入、扣非后净利润分别为 8.9 亿元、 1.24 亿元，同比增长分别为 27.2%、59.1%。同时预告 2015 年 1- 9 月归母净利润增速在20%-50%。

朗沐保持高增长，生物药子公司亏损幅度收窄。2015 年上半年营业收入增长27%，主要原因如下：1 ）朗沐（康柏西普眼用注射液）上半年收入约为 1.1 亿元，同比增长 628%。由于朗沐去年同期的收入基数较低，导致出现高增长。下半年朗沐的收入增速或将放缓，该产品全年收入预计约 2.6 亿元，仍存在超预期可能；2 ）如不考虑朗沐对收入的影响，2015 年上半年中药及化药业务整体增长约为 14%，具体看中药、化药业务收入分别同比增长 9%、19%。我们认为中药及化药增速符合预期，下半年增速或保持稳定。2015 年上半年扣非后净利润为 1.24 亿元，同比增长 59%，主要原因如下：1 ）公司整体毛利率为 88.7%，提升约 0.14 个百分点，主要是产品收入结构变化导致，对净利润增速提升略有影响；2 ）我们判断公司销售费用率同比下降，主要体现为朗沐市场建设费用下降。由于公开数据缺乏，我们参照 2014 年康弘生物营业利润为-7082 万（全年营业收入 7400 万）， 2015 年上半年营业利润约为-451 万元（上半年营业收入约1.1 亿元） ，可见子公司康弘生物逐渐体现为盈利的趋势较明显。原因在于公司对朗沐的前期市场拓展费用投入有所减少，预计同比下降 3000 万元左右。我们认为随着前期市场投入见效及规模效应逐渐显现， 生物药子公司在 2015 年盈利概率较大，公司全年净利润预计在 3.7 亿元左右。

产品梯队合理，重磅生物药前景值得期待。1 ）公司的产品梯队合理，在中枢神经、胃肠促动力领域的药物布局完善。在中枢神经领域的具体产品有松龄血脉康胶囊、舒肝解郁胶囊、盐酸文拉法辛缓释片、阿立哌唑口腔崩解片、右佐匹克隆片，其余还有处于研发阶段的治疗老年痴呆症新药 KH110 等，在胃肠促动力领域的主打品种有枸橼酸莫沙必利，形成了中药与化药，龙头品种与潜力品种的完整梯队，有助于企业业绩长期成长； 2 ）康柏西普眼用注射液临床效果无用赘述，2014 年 3 月上市至今累计实现收入约 2 亿元，正处于高成长阶段。我国湿性年龄相关性黄斑变性患者约为 300 万人，市场潜力十分巨大。与此同时，公司正在致力于完善基于 VEGF 机理的药物平台，并在此平台上开发治疗眼表新生血管病变的国家 1 类生物新药 KH906 和治疗癌症的国家 1 类生物新药 KH903 ， 公司的生物药前景值得期待。

盈利预测与估值分析。我们预计公司 2015-2017 年 EPS 分别为 0.83 元、1.03元、1.27 元（在新股分析报告中的预测为 0.81 元、0.98 元、1.17 元，上调的原因为朗沐增长超预期），对应市盈率分别 69 倍、56 倍、45 倍。我们认为公司的产品梯队合理，且重磅生物药康柏西普市场前景看好，下半年子公司康弘生物恢复盈利是大概率事件。但考虑到公司估值水平与行业相比仍偏高，首次给予“增持”评级。

风险提示： 药品价格或下跌的风险；新药获批速度或低于预期的风险；募投项目建设进度或低于预期的风险。