新三板股票发行正出现前所未有的延期。截至8月27日，今年共有126次挂牌公司股票发行出现延期。尤为突出的是，其中106次挂牌公司股票发行延期出现在5月份以后。

延期的数量正在逐月增加，5月份有19次延期，6月份29次，7月份34次。

众投邦执行合伙人朱鹏炜表示，新三板一共有3300多家，现在融资需求的估计在300家左右，其中100多家出现延期，占比30%左右，这个现象非常值得高层关注。

融资大面积延期的背后，三板成指在4月7日创下峰值以后，一路震荡下跌，到8月27日相比峰值已经缩水34.5%，成交额相应缩水高达94.6%。现在新三板流动性不足，投资者很难拿新三板的股票去套现。

前面投资者退不出，后面投资者就不敢进来，这将影响到新三板的融资功能。

融资受阻

作为新三板的明星企业，九鼎投资也难逃困局，百亿融资出现延期。

早在今年5月，九鼎投资抛出百亿融资方案，增发股数5亿股，增发价格为每股15-25元，募集资金总额为75-125亿元。5月29日、30日两天，九鼎投资快马加鞭在北京、上海、深圳、成都四地举办路演说明会。

这是九鼎投资挂牌以来的第三次增发，所募集资金用于补充公司运营资金。

九鼎投资董秘办表示，投资者缴了定金之后，九鼎投资将缴款截止日定在8月15日。但是少数认购对象因特殊原因，未在规定的缴款截止日前将全部认购资金存入指定账户，经与该等投资者沟通，九鼎投资对股票发行认购中缴款截止日期进行延期，缴款截止日推迟至8月28日。

智金汇CEO杨溢表示，新三板有很多项目质量不一定好，确实有非常多的水分和泡沫在里面，很多经过尽调以后，发现以前给的数据不是那么的好，经过尽调之后，投资者就没有继续投资下去。

8月19日，全国股转公司披露，针对2014年年报遗漏财务报表附注、违规披露2015年一季度财务报告、股票发行程序违规等行为，对28家挂牌企业、相关主办券商及主要负责人员采取了相应的自律监管措施。

和新三板投资者接触后，杨溢发现投资者相比以前更加谨慎，出货的多，买入的少。“觉得资本市场会来一次大的洗牌，大家持有过冬论的看法，认为明年的资本市场会紧缩。”

三板成指在4月7日创下2134.31点的峰值以后，一路震荡下跌。7月8日收于1280.12点，是峰值之后的历史低谷。到8月27日收于1396.98点，相比峰值已经缩水34.5%。

“随着整个资本市场牛转熊，资本市场的估值逐渐去泡沫，现在新三板估值水平不断下降，导致大量的新三板基金产品收益出现下行。”华南一家券商公司执行董事陈王（化名）观察到朋友发行的新三板基金产品，很多出现收益率下降，甚至出现亏损。

在陈王看来，这对新三板基金产品后续的发行造成负面影响，后续的资金不愿意进入，“所以成交量和成交额都会出现一定程度的下滑，这是一个必然的趋势。”

受三板成指下跌影响，成交量一路震荡下跌，由 4月 7日的23988.41万股，下降到8月27日的3488.92万股，缩幅高达85.5%。成交额由4月7日的410293.85万元，下降到8月27日的22070.85万元，缩幅高达94.6%。

大家投董事长李群林认为，本来新三板市场处于探索期，它交易的制度还没有完善，成交量低迷也是很正常的。

A股的投资品种比较丰富，而新三板无论是做多还是做空机制，都缺乏工具和产品。主板拥有的机制，新三板很多都没有，比如ETF分级基金、融资融券、量化对冲、股指期货IF。“没有这些工具和产品，新三板的市场流动性是很难上去的。”陈王说，政策红利预期的落空，也影响了新三板的信心。“包括分层、竞价交易、转板制度，做市商扩围等，一个都没有落地，大家画了大半年的饼，一个都没有吃到。”

无疑，新三板的交易功能尚需完善。今年1-7月，新三板公司总发行金额 461亿元。按照 8月 27日22070.85万元的成交额，投资者461亿元要实现全部套现，需要209天。“现在新三板流动性不足，你很难拿新三板的股票去套现。”在一家证券公司负责新三板挂牌的人士表示，“前面投资者退不出，后面投资者就不敢进来，这将影响到新三板的融资功能。”

另辟路径

在新三板发行股票出现大面积延期之后，急需资金的公司正在寻找新的融资路径。

8月21日，九鼎投资收到中国证监会关于核准九鼎投资公开发行公司债券的批复，九鼎投资可向合格投资者公开发行面值总额不超过10亿元的公司债券。

当然，九鼎投资的公司债券发行计划并不仅于此。

4月15日，九鼎投资董事长吴刚在九鼎投资会议室主持的股东大会中，决议拟公开发行规模不超过25亿元期限不超过7年的公司债券；拟公开发行规模不超过10亿元期限不超过5年的公司债券；拟非公开发行规模不超过5亿元期限不超过2年的公司债券。

上述三种公司债券合计发行规模不超过25亿元，募集资金将全部用于九鼎投资补充流动资金。

朱鹏炜表示，九鼎投资总资产183亿，净资产124亿，本次公司债券募集10亿元其实算正常。“借助公司债券募集资金，后续在新三板肯定会有很大的发展空间。”

除了九鼎投资，加入公司债券融资路径的，还有中科招商、中外名人、云南路桥。“现在很多新三板公司为什么要走债券融资，前提是新三板有这样的融资工具。”陈王说。

今年1月15日，证监会主席肖钢公布了《公司债券发行与交易管理办法》。在总结中小企业私募债试点经验的基础上，丰富债券发行方式，对非公开发行以专门章节作出规定，全面建立非公开发行制度。

另外，增加债券交易场所。将公开发行公司债券的交易场所由上交所、深交所拓展至全国中小企业股份转让系统；非公开发行公司债券的交易场所由上交所、深交所拓展至全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统和证券公司柜台。

此外，还取消公司债券公开发行的保荐制和发审委制度，以简化审核流程。

陈王表示，公司债券管理办法的施行，将为新三板公司扩大公司债券规模提供政策支持。“现在处于降息周期，可以发行公司债券来优化负债结构，替换高成本的银行贷款。”

8月25日晚间，央行宣布自8月26日起，金融机构贷款基准利率下调0.25个百分点。值得注意的是，自2014年11月22日以来，短短9个月时间内，央行已经连续5次降息。

相比银行贷款，公司债券更具成本优势。

在今年已发行的多支公司债券中，共有8支票面利率低于4%。其中，8月11日由福建高速发行的5年期公司债，票面利率低至3.53%，较同期贷款利率（5.40%）下浮34.63%，创下同等评级债券近年来发行利率新低。

随着公司债券利率创新低，整个新三板的融资路径悄然改变，由之前的“重股轻债”，到现在出现“重债轻股”的苗头。

“重债”的背后是，股权融资高风险高回报，债券融资低风险固定收益。“在形势不好的情况下，投资者都想求稳，债券融资相比股权融资更加适合目前投资者的投资预期。”杨溢表示。

而“轻股”的背后是，新三板公司的估值明显下来。以前50-60倍PE，都有人愿意去接盘。现在逐步降低到20倍PE，甚至更低。“对于企业来说，这个估值不是很高，他们宁愿等待一下，特别是对于那些资金比较充裕的公司。”陈王说。

他了解到，80%的新三板企业股东人数是在50人以下，他们股权很集中，“对中小企业老板来说在这个时候发行股票，会稀释原始股东的股份，他们对这一点很在意。”