本次人民币贬值，与以往有些不同。自2014年年初，人民币迫于升值压力，结束单向升值走势，半年贬值近3.5%，开启双向波动通道。相比之下，近期央行不是引导人民币贬值，而是允许贬值。其主要目的不在刺激经济，带动出口增长，而是通过汇率市场化改革为资本账户开放以及人民币国际化扫除障碍。第一步便是通过完善人民币兑美元汇率中间价报价，让人民币直接连接市场。

2015年8月11日，中国人民银行发布关于完善人民币兑美元汇率中间价报价的声明，自2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。

通过这次改革，央行修改了汇率的形成机制，向市场放权，而贬值只是人民币长期锚定，积压了巨大的贬值压力需要释放的结果。根据不可能三角理论，固定汇率、资本账户开放和货币政策独立性不可兼得。也就是说，没有汇率市场化，就没有浮动汇率，没有浮动汇率，就不可能同时实现资本账户开放和货币政策独立性。过去央行选择的是稳定汇率+资本账户有限流动+货币政策有限独立，未来央行将逐步减少汇率稳定的权重（即增强汇率浮动的弹性），提高资本账户的开放程度和货币政策的独立性。为此，未来央行或将采取减少“数量”干预（央行口径外汇占款趋势性下降）以及减少“价格”干预（中间价改革+扩大汇率波动区间）的汇率政策。

而本次完善中间价报价旨增强人民币中间价的弹性。人民币即期汇率的波动区间是围绕当日中间价确定的，一旦中间价波动性上升，那么即期汇率的波动性也会相应提升。市场化程度较低的人民币中间价是制约即期汇率双向浮动弹性的重要因素。人民币汇率参考前日收盘汇率等多因素定价有助于完善有管理的浮动汇率制度。

另一方面我们看到，在完善中间价报价，人民币汇率大幅下挫。原因是人民币客观存在贬值压力：美元加息预期逐步升温，推高美元指数持续走强，中美利差收窄，资本外流对人民币汇率造成冲击；随着救市而来的货币宽松给人民币汇率带来一定贬值压力。另外，人民币汇率主观也有贬值诉求：人民币汇率弹性不够导致人民币实际有效汇率跟随美元节节攀升，而同期欧元、日元大行QE之道，金砖国家以及新兴市场国家货币皆大幅贬值超10%，近月出口持续出现下滑，加剧稳增长压力。

按照官方的定义，人民币汇率实行“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。这里面有两个重要信息：一方面，人民币汇率是浮动的，中长期的大趋势是能反应市场供求基本面的。自2005年汇改以来，人民币总体上升值了25%，其背后就反映出中国经济增长较快、经常账户和资本账户双顺差支撑升值基本面。但另一方面，人民币汇率也是受到严格“管理”的，短期汇率走势会受到央行引导的重要影响。虽然近年来央行减少了直接的数量干预（即通过增加外汇占款致使人民币贬值），但依旧保持间接的价格干预（中间价）。即使官方公布人民币是参考市场供求和一篮子的货币，其最直接的影响因素还是美元。因此，从这个机制出发，中长期来看，美元加息会加剧人民币贬值压力。

在人民币贬值之后，其他经济体随后纷纷效仿，要么是故意贬值，要么是在较大市场抛售压力下被迫贬值。货币贬值已持续九周，最近两周的形势最为严峻。人民币大幅贬值加速了新兴经济体货币竞争性贬值的节奏。哈萨克斯坦坚戈在政府实行自由浮动汇率政策之后暴跌26%。俄罗斯、加纳、哥伦比亚、几内亚、土耳其、白俄罗斯、马来西亚、阿尔及利亚等国的货币贬值幅度至少都在4%，货币贬值幅度在3%以上的国家则高达17个。事实上，所有新兴市场国家货币都发生了贬值。

因此，随着市场增加对中国经济增速减缓的担忧，与中国存在紧密贸易的，尤其是作为澳大利亚等国作为贸易出口端，其商品货币属性会直接受到人民币贬值影响。我们预计人民币短期还将呈现下行的态势，使得澳元兑美元、纽元兑美元等货币对一定程度上存在下跌的可能。操作上可以采取逢高做空澳元、纽元等商品货币，并且随时关注美联储动向。若进入加息周期，则可继续维持空单操作。但是短期不建议操作新兴市场国家货币，原因是中国虽改革人民币中间价形成制度，导致人民币贬值，但中国经济整体平稳的基本面没有变，经济运行仍保持在合理区间，而且支撑实体经济向好的积极因素正在不断积聚。由于中国汇率改革而看空新兴市场国家货币缺乏支撑。

另一方面，人民币贬值的影响力的主要传导途径就是对外输出通货紧缩。对于中国的大型贸易合作伙伴而言，人民币贬值将使得中国进口物价下滑，导致通缩风险。欧洲经济还挣扎在复苏的边缘，很难承受新一轮通缩压力。而对于好不容易企稳经济下行的欧洲来说，当美联储和英国央行开启收紧货币政策周期，相对宽松的欧元区货币环境将使得欧洲股市变得有吸引力。也就是说中国人民币贬值，欧洲股市的吸引力就会增加。在已经公布二季报的欧洲上市公司当中，有58%的企业财报超过了预期。过去一个月，投资者向追踪欧洲斯托克600指数的ETF基金投入了13亿美元资金。所以，人民币和美元此消彼长的这个敏感时期，欧洲股市无疑是投资者中短期较好的选择。

综上所述，未来人民币汇率形成机制改革会继续朝着市场化方向迈进，更大程度地发挥市场供求在汇率形成机制中的决定作用，促进国际收支平衡。加快汇率市场发展，丰富外汇产品。推动外汇市场对外开放，延长外汇交易时间，引入合格境外主体，促进形成境内外一致的人民币汇率。根据外汇市场发育状况和经济金融形势，增强人民币汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。进一步发挥市场汇率的作用，完善以市场供求为基础、有管理的浮动汇率制度。