国债期货8月积累了较大的涨幅，TF1512合约涨幅0.62%，T1512涨幅0.74%。结合近期的基本面，我们认为，国债期货的牛市行情还没有结束，后市有望继续上行，理由如下：

首先，经济下行趋势在延续。从已经公布的宏观经济数据看，7月的进出口、投资、消费数据全面回落。其中，进出口下滑8%以上，固定投资累计同比11.2%，为多年来的最低值。社会消费品零售总额同比10.51%，为近年来的次低。工业生产方面也非常疲弱，7月工业增加值当月同比6%，较上月回落了0.8个百分点。此外，制造业的盈利情况有恶化迹象， 8月28日公布的工业企业利润总额下滑了2.9%，下滑幅度较上月扩大了2.6个百分点。经济景气方面，9月1日公布的官方PMI时隔半年之后再次回到荣枯分水岭下方，为49.7；非制造业数据为53.4，较上月下降了0.5个百分点。股市大跌对经济的负面影响开始显现，目前仍无企稳迹象。预计经济还将进一步下滑，三季度的GDP预计会进一步回落，保“7”有难度。经济下滑的大背景下，对债市是有利多支撑的。

其次，央行的货币政策超预期，说明货币政策方向未变。央行8月25日宣布双降，超出市场预期，央行呵护资金面的态度明显。超预期的政策有效缓解了市场的流动性紧张，隔夜和7天Shibor较近期高点回落幅度分别为10BP和20BP。超预期的货币政策缓解了流动性紧张，虽然人民币贬值的预期仍在，但是对流动性的边际影响在减弱。其他因素不变的条件下，TF1512和T1512的理论目标价大致为99.6和97.8，目前的国债期货价格与降息后的理论价相比，还有空间。当然理论目标价不代表国债期货的真实目标价，只能作为参考。央行货币政策方向延续，支撑债券牛市。

再次，市场的风险偏好在下降。从6月中下旬开始，股市大幅下挫，股市去杠杆和IPO暂停影响了股市的低风险偏好资金。原来的结构化产品优先级资金和打新资金都是股市上的低风险偏好资金，现在只得另谋出路，而利率债由于低风险特征，是这些资金较为理想的投资标的，其配置需求有望推动债市进一步上行。最近股市行情波动加剧，8月18日到8月26日7个交易日中，上证指数从4006点下跌到2850点，下跌了1156点，跌幅近30%，随后两个交易日又反弹了300多点，用大涨大跌形容当前的股市并不为过。在股市大涨大跌情况下，股市的操作难度加大，资金的赚钱效应减弱，我们认为，市场的风险偏好将会进一步降低，资金望进一步流向债市。

最后，地方债限额落定，有利于缓解地方债对利率债的冲击。8月29日，十二届全国人大常委会第十六次会议通过了《国务院关于提请审议批准2015年地方政府债务限额的议案》，将2015年地方政府债务限额锁定为16亿元，此外，2015年地方债置换额度确定为3.2万亿，这个数据基本上符合市场预期。地方政府债限额有利于对地方政府债的供给规模形成约束，减少对市场的冲击，这也是对国债期货偏利多的影响因素。

综上所述，国债期货的基本面仍是偏多的，后市仍有上行空间。由于经济下行、货币政策延续、市场偏好下降以及地方债额度落地，国债期货后市仍是机会大于风险。