伴随着关于股指期货是与非的大讨论，期指市场在小长假前迎来最严管控。昨日迎来期指新规实施的第二个交易日，三大期指午后全线飙升，最终强势收红，中证500主力封涨停。此前巨幅贴水也迅速收敛，IF1509和IC1509甚至转为升水，但期指成交量和持仓量却严重萎缩。

　　在部分对冲基金人士看来，在期指成交量过小的情况下，尚无法判断基差收敛甚至升水的状态能否持续。而对于格外看重市场流动性的量化对冲基金来说，市场流动性的枯竭和新规约束，使当前对冲基金行业整体步入了“寒冬”，从业者多叹难做，产品轻空仓是主流做法。

　　中国量化投资俱乐部执行理事、真融宝董事长吴雅楠称：“行业现在处在春天来临前的寒冬，春天还是会来的。”多位业内人士在理解当下非常时期政策的同时呼吁监管机构在非常规措施推出并生效后，思考如何针对现有制度的不足进行改革，建立长效机制来规范市场。

　　量化对冲遭遇“寒冬”

　　9月2日，中金所打出最强管控组合拳，措施包括单日开仓交易量不能超过10手、提高各个合约品种的保证金各10%、平今仓手续费由万分之一点五剧增至万分之二十三、加强股指期货市场长期未交易账户管理。

　　虽然监管层此举意在抑制股指期货过度投机，但不少机构人士认为，受新规影响，股指期货市场的交易活跃度会显著降低，流动性进一步下降。数据显示，期指新规实施后的两个交易日，现货和期指市场成交量均在不断萎缩。现货方面，昨日两市成交进一步萎缩至5000亿元左右；而三大期指成交继周一大幅缩水超九成后，昨日再度缩水，持仓继续下降。

　　截至8日收盘，沪深300主力IF1509成交仅2.90万手，再次刷新该品种自2010年4月16日上市以来新低，持仓3.54万手；上证50主力IH1509成交1.18万手，持仓1.78万手；中证500主力IC1509成交1.08万手，持仓9509手。

　　在期指市场流动性下降和新规约束的影响下，以股指期货为主要交易标的的量化对冲策略，就陷入了困境。

　　“做量化对冲需要现货和期指市场交易都比较活跃，需要有充足的流动性。”国金证券资产管理公司投资总监石兵称，流动性的下降和枯竭，会导致量化模型计算或者预测的价位和实际成交的价位出现较大滑点，从而影响收益。除此之外，套保、投机、套利账户保证金比例的上调，会直接影响资金的使用效率且增加交易成本，从而影响产品收益。

　　“做这一行(量化对冲)，要懂得休息，现在就是休息的时候。”上海地区一位目前仓位为0，准备外出度假的对冲基金经理就坦言，在负基差和期指新规“两座大山”的约束下，对冲基金行业目前“很难做”。

　　值得一提的是，虽然量化对冲行业整体的操作和获利空间受困于市场流动性缺失和资金利用效率降低，不同量化对冲策略所受影响程度却也不尽相同。

　　前述对冲基金经理向记者介绍，“套利策略里主要的期现套利和多品种套利都依赖于股指期货上的偏高频交易，在目前开仓10手的限制下基本是没有操作空间了。高频CTA也做不了。”该经理称，阿尔法策略虽然以套保和非高频交易为主，受政策影响相对较小。但受制于整体流动性缺失、保证金比例提高、负基差和缺少对手盘这四大因素，操作难度也很大。

　　业界建言监管松绑

　　“行业现在主要还是以股指期货为主要交易标的，商品期货的交易容量比起期指都小很多。所以整体来讲现在确实很难做，轻仓位可能还要保持相当一段时间。”吴雅楠称，“当然我们也理解现在中金所的规定，为了抑制市场过分波动，排除一些不稳定因素，这是出发点。行业现在是处在春天来临前的寒冬，春天还是会来的。”

　　事实上，这一观点也反映了当下对冲基金从业者的普遍心声，即认为目前的管控措施是监管层在非常时期的非常举动，大概率属于短期措施；同时期望市场恢复常态后，限制逐渐解除，股指期货市场可以回归常态。

　　东方资产国际证券投资部高级副总裁姜力称，在非常规措施推出并生效后，需要重点思考的是怎么样建立长效机制来规范市场，在规则的保护下健康运行。“严重制约流动性和市场有效性的规则，比如T+0、涨跌停板等都要纳入规则改善的讨论范围之内，并择机修改。”姜力说。

　　吴雅楠亦称：“期货T+0，现货T+1，期货现货的交易制度不太匹配，会带来一些市场波动。增加熔断机制和取消涨跌停也很有必要，以给足够缓释空间，让市场能够调整到位。”

　　除了制度建设改进方面的建议外，多位对冲基金人士也谈到期指市场上确实存在机构投资者做多与做空力量不平衡，即“机构多空失衡”的问题。“现在强调机构套保是好事，因为套保是风险对冲的有效手段。但也应该培养更多的机构做多的力量，因为套保主要还是做空的力量比较强。”吴雅楠称。

　　另一个使得股指期货饱受诟病的核心问题，则是期货等衍生品市场的高门槛，中小投资者缺乏套期保值的工具。对此，吴雅楠和石兵都谈到了可以考虑进一步丰富股指期货的产品，如推出面值为现有三个品种的五分之一或十分之一的迷你合约。降低参与门槛，鼓励中小投资者及机构投资者对冲。

　　“从交易公平的角度来看，我是比较支持迷你合约的。韩国其实就有，交易也很活跃。”石兵向记者解释称，让更多的投资者参与进来，市场的流动性也会更好。“很多人有对冲工具之后，也可以避免一些投资者觉得自己参与不了，出现损失之后就来责难股指期货。”