海南航空：海南航空非公开增发预案点评

类别：公司 研究机构：兴业证券股份有限公司 研究员：张晓云，龚里 

投资要点

事件：2015年4月13日晚间，海南航空发布非公开增发预案，募集资金总额不超过240亿元。

海南航空本次非公开增发募集资金总额不超过240亿元，拟投资于以下项目：(1)海南航空引进37架飞机项目(110亿)；(2)收购天津航空 48.21% 股权及增资项目(80亿)；(3)偿还银行贷款(50亿)。海航航空集团将认购本次非公开发行股份总数30-40%，若按照发行65.93亿股，发行价3.64元/股测算，即19.78-26.37亿股。本次向海航航空集团发行股票的限售期为三十六个月，其他认购对象限售期为十二个月。

110亿引进37架飞机，机队规模保持快速增长。海南航空拟使用本次非公开发行募集资金110亿引进37架飞机，机队规模增加将直接提升海南航空的运力规模。根据公司飞机引进计划，2015年5月至2018年末需执行付款义务的合同涉及的飞机数量为37架，主要机型为波音B737、 B787及空客 A330系列飞机，对应的合同价款共计69. 44亿美元，约合人民币430. 53亿元。截至2014年底，海航运营飞机共计169架，14年飞机净引进增速为10.46%，ASK 同比增长20.6%。其中波音B787将成未来远程主力机型，2014年底已有8架B787飞机运营，2014年海航又同波音签订了30架B787-9飞机订单，将在2021年前陆续交付。

收购天津航空48.21%股权，进一步解决同业竞争问题。天津航空成立于2006年，在天津、内蒙古、新疆等地区市场获得了较高的市场占有率及市场竞争优势。航空主业整合是2012年海航集团就解决可能存在或潜在的同业竞争做出的承诺。本次增发也是海航集团继续推动集团航空资产的注入的体现。未来海南航空的机型依然较为简单、网络布局更加全面、机队数量可与三大航抗衡、整体协同效应还有较高提升空间，可以移植和复制公司的优秀管理经验，提高经营效率和盈利水平，未来有业绩高弹性可能。

盈利预测与估值：海南航空航线布局差异化、受益因私消费快速增长、受高铁影响小、优秀管理和年轻机队打造强大成本优势、内外并举不断整合资源，公司未来差异化发展值得期待。我们预测公司2015~2017年EPS 为0.38、0.51、0.64元，维持增持评级。

风险提示：宏观经济不佳影响航空需求，油价大幅上扬，人民币汇率大幅波动，高铁分流，突发性战争、天灾、疾病和安全事故

中国国航：货运复苏明显，成本领先优势扩大

类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：吴彦丰 

业绩简评。

国航15Q1 完成营收252.6 亿，同比增长3.45%，实现归母净利润16.8亿，同比增加15.8 亿，合EPS 0.14 元，与我们预期一致经营分析。

国际航线和货运量快速增长，客座率有所下滑：公司15Q1 国内航线RPK增长7.7%，客座率降低0.5%。国际航线流量增长16.4%，依旧保持较快步伐，但客座率下降2.8%，我们认为这是由于公司保持强势的定价政策及欧洲需求复苏缓慢。值得一提的是Q1 货运周转量大幅增长25%，载运率提升1.6%，复苏态势明显。

收益水平下降，但成本领先优势扩大贡献盈利：受燃油附加费减少，货运量大增，客座率下滑等因素影响公司吨公里收益(RATK)下降9.5%，但油价大跌使燃油成本下降远超燃油附加费减少(估算差额在19.7 亿)，加上公司各项成本管控良好，货运业务增加摊薄成本效应明显，油价弹性也更高使得成本领先优势进一步扩大导致可用吨公里成本下降17.5%，这拉动毛利率回升至22.6%。Q1 公司实现息税前利润32.3 亿，同比增长171%n 投资收益增长，财务费用攀升：受油价下跌提振，预计国泰航空盈利大幅增长，这推动国航Q1 实现投资收益1.9 亿，同比增长331%。

盈利调整。

我们维持公司15 年EPS 0.59 元、基于中期布油75 美元假设预计16~17 年EPS 分别为0.63 元和0.89 元的，对应当前股价的PE 分别为22X，20.8X和14.8X，给与“买入”的投资评级，目标价17 元投资建议。

航空股的投资逻辑正从低油价向供需反转、票价改革、辅助收入增长及产业链延生上切换。低油价和非美货币大幅贬值对旅游的刺激作用将逐渐显现，预计暑运旺季票价将明显上升，呈现出淡季不淡，旺季更旺的局面。公司率先将机队结构调整到位，巩固中转枢纽，大力拓展国际市场有利于长期可持续发展。加上在高收益市场份额稳固，拥有最高的客源结构我们期待公司未来在经济舱票价上限逐步放开和增值业务推广过程中释放盈利弹性。

南方航空：淡季不淡趋势明显

类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：虞楠 

投资要点：公司运营强劲，国内线较快增长，国际线高速增长。预计全年盈利同比将大幅上涨，建议把握回调买点，适当提高配置比例

公司公布2015年4月运营数据。需求(RPK)同比上升20.68%。其中，国内航线同比上升17.48%，国际航线同比增长33.90%。客运运力投放(ASK)同比增长17.15%，其中国内航线同比增长14.42%，国际航线同比增长27.76%。平均客座率为81.90%，较去年同期降低了0.70个百分点。

国内线：公司4月国内航线RPK同比增长17.48%，ASK同比增长14.42%，客座率同比增长2.13%，达82.00%。我们在周报中反复强调今年航空行业“淡季不淡”的新特征，公司国内线同比保持高速增长的态势也符合我们的预期。与3月国内线RPK环比攀升5.2%不同，4月数据显示RPK环比出现小幅，较3月份下降4.88%，这与国内航线4月进入传统淡季相关，但是仍然不可否认国内航线需求较快增长的事实。

国际线：公司4月国际航线RPK同比增长33.90%，ASK同比增长27.76%。客座率方面，同比增长3.78%，达到82.38%。我们分析，公司国际线增速持续高企的原因有两个，一是居民消费升级的趋势不可逆转，同时伴随着外部经济体货币政策宽松浪潮，多数外币贬值，越来越多人成为出境游的拥趸；二是受益于国家“一带一路”战略，国际商务出行也逐步增多。而无论是普通百姓日益频繁的出境旅游，还是国家战略的走出去，都具备使航空行业长期受益的条件，可以支撑国际线不断“创新高”。通过公司4月运营数据可以看到国际航线增长十分强劲。

行业运营效率显示二季度继续改善仍是大概率事件。上周运营情况显示，行业整体、国内和国际航线剔除燃油影响的客公里收益同比分别提高0.5%、4.5%，和下降10.8%(前一周为分别提高1.1%、4.9%，和下降9.8%)。上周行业整体、国内、国际航线总客票收入同比仍提高5.2%，3.7%和17.2%。国际线运营受燃油费波动影响有限，整体流量增长远大于票价下跌；国内线裸票增长基本对冲成本下降，淡季中收入呈现小幅增长态势。

维持公司“增持”评级。我们判断，在油价低位运行的情况下，南航全年盈利同比将大幅上涨，建议把握回调买点，适当提高配置比例。我们预计公司2015-2016年的EPS分别为0.74元和0.96元。供需改善的背景下，公司迎来油价低位运行、“一带一路”等多重发展良机，我们维持对公司“增持”的评级，目标价14.8元，对应今年PE20倍。

风险提示：需求不达预期，油价和汇率的大幅波动。