2015年9月13日，由大商所主办，信达期货、七禾网承办的2015商品期货投资策略报告会在杭州文源宾馆成功举办，会议邀请到了来自白石资产产业投资部经理姚兴航、信达期货黑色产业链分析师陈磊、波浪理论专家吴建强等为广大投资者分享商品投资策略及交易理念。以下是七禾网对信达期货陈磊演讲部分的整理：

精彩语录：

从研究以及交易角度来看，提炼品种的矛盾非常重要，只有矛盾大的品种，做交易才会出现大的趋势，盈利可能性才会高。

矿山的增产周期和我们的需求周期是不匹配的。

一般中国走出去的矿石的项目没有五年是没办法完成的，所以它的供应是远远滞后于需求收缩的。

从成本端角度去考虑，要持续低于40美金的价格是非常难的，跟我们大连的品种折算的话大概在320点~330点，跌到这个以下，从供应端来看是比较困难的。

钢厂在这种情况下可能继续会出现去利润化的过程，钢厂的亏损还是将维持，虽然它现在的亏损相对于历史同期是比较大的。

直到一些中小的钢厂退出这个行业，那才能达到最终的供求平衡，虽然螺纹钢的价格也是近十五年来最低的，但是价格低不代表它能够上涨，只有钢厂在利润亏损大的情况下，出现一个去产能的过程，螺纹钢才可能企稳，这是一个大的周期。

当前（钢材）价格虽然跌的非常低，但可能还不是一个见底的信号，至少要看到产量大幅的削减。

大宗商品跌到一个尾声的话，往往会出现一个主动降库存的过程，只有主动降库存主动降产量，才会出现见底的信号，那么螺纹钢或者说整个钢材相对还没有真正的出现见底的格局。

如果接下来钢材出现一个去库存去产能的过程，可能会可以做空铁矿多螺纹。

遵守大周期的方向，再从短期的矛盾寻找入场点。

矿石远期的大连盘的合约贴水非常严重，这是铁矿石的短期矛盾的要点。

铁矿石的预期一直是悲观的，所以一直是贴水的格局。

从时间节点考虑，可能空矿石现在还早。

我觉得空螺纹钢还是一个比较好的策略，因为需求明年应该说会更差，如果钢厂还是不减产，那么去逢高空螺纹还是比较好的。

做空钢厂利润从交易上讲就是考虑多远月的铁矿空远月的螺纹。

铁矿石的正套，去买1月空5月。

在高贴水格局买入铁矿远月做绝对价值。

在钢厂减产开启后考虑多螺空矿。

陈磊：我今天想和大家分享的是铁矿石的矛盾，以及根据这些矛盾可以提炼出的一些交易策略。

我觉得从研究以及交易角度来看，提炼品种的矛盾非常重要，只有矛盾大的品种，做交易才会出现大的趋势，盈利可能性才会高，但是寻找矛盾也要分成两个方面，第一是找中长期的矛盾，做更长线的交易，包括月线级别甚至年线级别的交易，铁矿石近几年下跌行情，能够抓到它的中长线矛盾。铁矿石自从上市以来，一路做空的策略表现比较好；第二是找铁矿石短期的矛盾，大部分交易者在交易策略上都是偏短期的，可能是以日线级别为主，周线级别已经算长了，甚至我听说有些人每天日内也会做很多，如果是这样，那和我们的基本面研究契合的没有那么紧密，此外，我主要是讲黑色品种的交易策略，包括铁矿石本身的交易，还有铁矿石和螺纹钢之间交易策略的推荐。

首先讲一下铁矿石长期的矛盾，我们看一下铁矿石的优势，其中从图中可以看到，曾经铁矿石在2011年的时候到过180美金的高位，现在铁矿石普氏现货已经在60美金以下，今年出过两个低点，4月份的时候最低跌到了47美金左右，在7月8日跌到了43美金左右，最近又反弹到大约58美金。

矿石价格波动的非常厉害，在2011年以前，矿石有一波非常强势的大反弹，后来又出现了大幅下跌，主要和矿山增产、固定资产投资的周期有关系，简单地说是矿山的增产周期和我们的需求周期是不匹配的，2009年以后4万亿投资导致螺纹钢大幅度需求的提升，包括基建投资、固定资产投资。这时候对矿石的需求是猛增的，但是矿石的供应短期无法上来，因为矿山的建设周期在大宗商品里是比较长的，最少也需要3年以上，现在四大矿山，像FMG的矿石投产速度是最快的，用了三年多的时间，在行业内已经是奇迹了，一般中国走出去的矿石的项目没有五年是没办法完成的，所以它的供应是远远滞后于需求收缩的，所以现在我们经济结构转型的背景下螺纹钢的需求，包括房地产的需求对矿石的需求都已经在收缩了，但是矿山还是处于一个增长周期，前几年的投资还在不断的增加中，我们可以来看一下矿山增产周期的情况，至少到2017年四大矿山的产能还是在不断投放，虽然随着价格下降，它们的投产策略估计会发生变化，可能没有预期那样的猛烈，但是整体来看，2015年到2017年还是一个增产的格局，当然现在也有几个矿山在缩化，巴西淡水河谷是全球最大的矿石企业，它们也表示，如果价格继续下跌，或者跌幅比较大，他们也会关闭一些高产能的项目，这样一来增产就会不如预期，也会导致矿石会阶段性的出现反弹，特别是现在价格比较低位的情况下，如果矿石跌到40美金以下，全球矿山基本上都是亏损的，只有几家大的企业，比如力拓，必和必拓和淡水河谷这种才会有盈利，所以我觉得从成本端角度去考虑，要持续低于40美金的价格是非常难的，跟我们大连的品种折算的话大概在320点~330点，跌到这个以下，从供应端来看是比较困难的，除非是需求端出现大幅的萎缩，这个是矿石的增产情况。

第二个是需求端的矛盾，铁矿的需求主要分为几块，一个就是建筑行业，特别是房地产，房地产现在从数据上看是非常悲观的，房地产新的开工面积，还有施工面积都在不断的下滑，而且明年下滑的趋势会更明显，因为今年房地产企业拿地的数据都很差，同比已经是—30%以上的增长，从这方面来看，明年新开工的面积也会出现大面积的下滑，这对螺纹钢的需求非常不利；第二个是制造业，制造业也是对钢材需求比较大的行业，制造业最明显的可以去关注pmi的数据，都一直在荣枯线的下方，特别是我们国内的数据，都是在50下方；第三个就是基建投资，做多螺纹和矿石的多头都寄希望于基建投资能够有一个大的改变来拉动需求，但是总体来看基建投资在固定资产中的占比并没有很大，在20%左右，它是很难挽救总体需求下行的趋势，而且从1到7月份的数据来看，基建的数据没有出现特别好的变化；第四个钢厂在这种情况下可能继续会出现去利润化的过程，钢厂的亏损还是将维持，虽然它现在的亏损相对于历史同期是比较大的，但是在钢厂产能没有大量退出的情况下，质量这么高的亏损还将继续维持下去，直到一些中小的钢厂退出这个行业，那才能达到最终的供求平衡，虽然螺纹钢的价格也是近十五年来最低的，但是价格低不代表它能够上涨，只有钢厂在利润亏损大的情况下，出现一个去产能的过程，螺纹钢才可能企稳，这是一个大的周期。

钢铁的下游消费主要看建筑房地产这块，占到50%多，所以这块是最重要的，特别是我们期货上的螺纹和线材这两个品种都是用在建筑行业的，还有就像热轧这个品种虽然不是很活跃，但它也是钢材里面大的品种，主要是用在制造业比较多，像机械，汽车，造船这一块用的量比较大，还有其他一些结构性的特殊钢材品种，用来制造集装箱、铁轨、油气管道等，这是一个消费的格局。

我们看下一个数据主要是跟踪固定资产投资的数据，是最直观的，从现在情况来看，固定资产投资增速今年一直呈下滑的趋势而且没有出现能够扭转的格局。

第二个就是看水泥产量的数据，因为水泥产量数据更直观地反映了螺纹的需求，螺纹的需求大家分歧比较大，但是水泥方面能够看得比较明显，从水泥产量数据来看，今年3到7月的数据是同比-15%的增长，8月份的数据是同比-4.7%的增长，水泥是供求比较平衡的东西，它的产量能够客观地反映出螺纹的需求量，已经是同比至少有-5%以上的增速。

再看一下房屋的情况，房屋也是新开工面积出现-16%的增速，从这个数据来看，再根据我们拿地的情况，我觉得明年新施工的增量，可能在-10%以上，带动施工面积进入负增长区域，从这个数据来看，螺纹钢接下来的需求会降得比较快。

这是本年购置土地面积，一般来说现在房地产拿地以后，政府要求在一年左右要开工，所以土地的面积的-30%的增长的话，马上就会起效果。 

还有就是基础设施的建设，1月份到7月份是18.6%的增长，虽然同比增速比较好，但是我们可以看到环比的数据基本上没有太大的起色，还是基本稳定在20%上下的格局，它的增量没有体现出来，刚才讲的主要是从建筑房地产行业的情况。

其他的像制造业的话，pmi的数据也是在低点徘徊，包括汇丰pmi还有下行的趋势，其他制造业一些重要指标，可以看到挖掘机，混凝土机包括电动叉车这些机器的制造都是非常差，都在-20%左右的增速。

汽车产量也是同比接近零的增长，而轿车已经出现了同比-9%的增长，这也导致卷板、冷轧的消费反映出来都不是很好。

还有一些数据包括彩电、空调等，基本上都降到比较低的位置，2%—3%的增速，去年的同期它们的增速还在10%以上，而且随着房地产继续进入萎缩的阶段未来彩电空调包括还有电冰箱洗衣机这些数据，都是很难有大的起色。 

刚才讲的都是需求，总体从房地产建筑情况来看，我觉得明年如果制造业没有大的起色，明年钢材的需求同比可能会有降到7%甚至更差的可能，大概同比降到7%到10%的增速，需求端的增速是非常差，但是供应端虽然在收缩，但是应该来说前面十几年来，我们出钢的产量累积的同比从来没有出现负增长的情况，现在一月份到七月份的数据同比出现了-1.8%的增速，表明钢铁的需求在2015年已经出现了拐点，但是虽然增速是在负增长，但是它的收缩程度还是不够，这也是导致螺纹钢一直无法止跌的原因，从1到7月份的数据是-1.8%，7月份的产量数据收缩比较厉害，已经是-4.8%的增长，我觉得从钢材需求端角度来看，至少要达到-7%到-8%左右的减幅，螺纹才可能出现供需的平衡，才可能止跌，所以从这个角度来看，当前价格虽然跌的非常低，但可能还不是一个见底的信号，至少要看到产量大幅的削减。

刚才讲的都是一些月的数据，我们从旬度的数据能更好地跟踪，我们毕竟最后要落实到交易上，月的数据还是要滞后一个多月，可能对做中长期的交易是可以借鉴的，但是我们很多投资者都是做偏短期的，所以还是跟踪的不够密切，那么我们再看一下中钢协统计的重点钢厂的数据，每10天都会出一次，从现在最新数据来看的话日均产量是224万吨同比增长-4.6%，如果要测算它平衡的话，因为这个中钢协的数据有点水分，其实现在还有很多中小钢厂的统计并没有纳入进来，所以相对保守的话，至少这个数据有-10%的减幅可能才会平衡，要降到200万吨的日均产量才比较合适，产量的削减其实最明显的会反应到钢厂的库存上，库存其实现在还是比较高的，同比还是正的格局，所以说如果先出现一个减产的话，可能在库存上会出现一个去库存的过程。

一般来说，大宗商品见底的过程中首先是随着需求比较差的时候是出现一个被动增加库存的格局，现在钢材还是这样的一个局面，还是被动增加需求，说明需求不好，到大宗商品跌到一个尾声的话，往往会出现一个主动降库存的过程，只有主动降库存主动降产量，才会出现见底的信号，那么螺纹钢或者说整个钢材相对还没有真正的出现见底的格局，还没有出现一个主动去库存的过程，反而可能是上游的一些品种像焦炭、焦煤还有铁矿石应该出现了一个主动去库存的过程，特别是像铁矿石去年的时候应该还有1.1亿、1.2亿的库存，现在已经降到了八千万吨左右，已经降了三四千万吨了，已经出现了主动去库存的过程，这也导致了今年的行情跟去年不一样，去年是铁矿石这种中长期的矛盾爆发得特别厉害的时候，产量的增速非常大，达到10%及以上，需求出现了萎缩，所以铁矿石出现了40%以上的暴跌，但是今年其实价格跌到50美金左右，基本上出现了供求平衡的格局，而且它主动的去库存，所以导致有一些阶段性的多铁矿，空螺纹的这种机会出现，这是我们最近不断在推的一个策略，如果接下来钢材出现一个去库存去产能的过程，可能会可以做空铁矿多螺纹，当然等会我也会从短期的矛盾去考虑什么时候比较适合入场。 

再来看一下短期的矛盾，其实我们在长期矛盾的格局下，去做短的可能成功率会更高一点，遵守大周期的方向，再从短期的矛盾寻找入场点，可能会更好，其实铁矿的供应短期是不如预期的，而且铁矿石远期的大连盘的合约贴水非常严重，这是铁矿石的短期矛盾的要点，还有就是钢厂的开工率出现了季节性的走高，需求是环比出现了好转，这也是最近矿要比螺纹强的主要原因，铁矿石虽然大周期是产能增长产量增加的周期，但是其实从今年的数据来看，非主流矿的减产幅度是非常大的，特别是从我们矿山矿石进口数据来看，1到8月份累计同比-0.2%的增长，矿石的压力比去年还要小，出现这种情况导致了矿石很难跌的动，我是从这个角度去考虑的。其实非主流矿退出市场是比较厉害的，包括我们国内的矿山在这种价格下都是亏损，还有过国外的非主流矿，在60美金以下甚至50美金左右都是亏损的，像今年4月份出现暴涨也是非主流的矿山，像阿特莱斯这些矿山出现了亏损，宣布减产停产出现的情况，从八月份的数据来看，7400万顿的数据，其实八月份同比进口量也是负增长的情况，会导致短期矿石应该是很难下跌，而出现了走强的走势。 

接下来我们要看四大矿山的增速能不能达到预期，如果不能达到预期，最后会出现期货向现货靠紧，贴水修复的行情，因为预期都太悲观了，把远月都打得很低，如果供不如预期的话最后结局就是上涨。还有就是钢厂的开工率出现了走高，再来看一下贴水的情况，铁矿石的预期一直是悲观的，所以一直是贴水的格局，但是从贴水的数据来看，现在还有-70%到-80%的贴水，最近港口的价格又涨了20块钱，所以说主力合约贴水高达80个点，这是绝对数据是80个点，而且现在价格又跌下来了，以前在七八百的时候贴水也就五六十块钱，现在四五百的时候贴水高达八十，所以说短期如果钢厂它的开工率还是出现季节性走高的情况，其实矿石是跌不动的。 

可以看一下粗钢日均产量的数据，2015年是代表橘色的，前期一直在下降，但是进入8月底，开始出现了回升，前期降价也跟阅兵等因素有关，还有季节性不太好，从历史的情况来看，9、10月份开工率也不太会下降，还是会出现上行的格局，可能在10月份以后更容易出现下滑，从时间节点考虑，可能空矿石现在还早，我觉得一个是最好贴水能够修复的更多一点，现在价格能再上涨一点，第二个就是出现现货卖不动，甚至出现现货下跌的信号，可能去做空会比较好，时间节点，我觉得现在才9月中旬可能还早一点，最好是等到国庆节以后，这种时间节点会比较好，但具体的我们是要看数据实际的变化，这只是我的预测，实际还是要跟踪这个数据，我们每周都会有个报告出来。

从交易策略角度来讲

1、我觉得空螺纹钢还是一个比较好的策略，因为需求明年应该说会更差，如果钢厂还是不减产，那么去逢高空螺纹还是比较好的，虽然价格是比较低，可能幅度也不会太大，但是我觉得基本面还是偏空的，最好是在技术出现反弹的格局下去做空会比较好，如果是去追空可能难度比较高，因为我们最近也去唐山的一些钢厂做调研，现在基本上钢厂亏损都在100-150元左右，但是这个亏损不足以让它们减产，他们一般会亏到现金流的情况下才会减产，不然他们减产的话，可能企业就没有现金流了，而且高炉这个东西不能随便停产，随便停产再开工会亏损几千万，所以短期供应是比较刚性的，除非是亏损太大，从静态的估测来看，如果铁矿石不跌的情况下面，螺纹钢还有跌100个点的跌幅，钢厂才可能出现比较明显的减产，现在是1950点左右的价格，那么在1850点，它的支撑点会比较强，有一个前提是铁矿石、焦炭不跌的情况下，如果都跌的话，它的成本端对会下跌；

2、第二我觉得做空钢厂利润现在还是可以做的，前提是钢厂不减产，做空钢厂利润从交易上讲就是考虑多远月的铁矿空远月的螺纹。

3、第三是铁矿石的正套，去买1月空5月，这个正套的理由一个是贴水的格局，铁矿石期货价格比现货低很多，所以做一个正套的话，寄希望于1月能够向现货回归，是往上走的，那5月为什么不行？因为5月会有一个远期的产能压力在，而且远期需求也会缩减，它的大矛盾还是在的，所以从这个角度出发，去做铁矿石的1月5月正套还是可以的，我们当时推荐的时候做的比较早，铁矿石只有3到5点的时候我们做进去了，现在30个点也到过了。

4、第四点也可以在高贴水格局买入铁矿远月做绝对价值，现在1509就马上要结束了，接下来会出现1609的合约，我不知道1609价格出来会怎样，但假如它贴水非常高，从现在角度来看，贴水到一百甚至一百以上的话，或者是绝对价格比较低，在45美金以下甚至更低，我们完全可以买入铁矿的远月做绝对价值这样的交易，我觉得也是可以考虑的.

5、第五个跟第二个是相反的策略，在钢厂减产开启后考虑多螺空矿，我觉得这个也是在监控中的，现在发酵的是第二个策略，是被大家所认同的，但是大家都认同的东西可能继续去做的话，性价比会越来越低，甚至到最后一根接力棒进来以后，这个策略已经彻底失效了，那么可能第五个策略就开始可以做了，我觉得从比价情况和短期贴水的格局来看，这个可能现在还不能做，还要再等等，因为一个是要考虑刚才讲的时间的节点，等节点到了再去做也不迟，还有一个就是看我们交易的思想，不同的人有不同的交易逻辑，有的人喜欢做左侧交易，有的人喜欢做右侧交易，而且和人的性格也有关系，所以这个策略还需要等待一段时间。但是如果一旦有减产的预期，甚至喜欢右侧的话，我其实喜欢做右侧交易，因为我觉得做左侧是非常难受的，期货和股票不一样，它有时间和杠杆，所以做右侧可能会更好，到时候出现钢厂减产，比价又合适的话，我也会推荐大家做交易。