一、植物油长期下跌的逻辑—全球大豆自2012/13年度开始增产

　　全球植物油价格自2012年以来呈现下降趋势，核心影响因素是全球大豆自2012年开始进入增长周期，全球大豆供需格局逐年宽松，此外全球棕榈油供需状况自2013年开始再度宽松。2015/16年度美国大豆丰产概率大，南美大豆种植面积可能进一步提升(巴西自9月15日后开始种植，基于巴西汇率贬值以及出口竞争的因素，作物面积增加的可能性大)，因此下降趋势还未看到拐点。

　　数据如下：2014/15年度全球大豆产量达到3.18亿吨，较2012/13年度增加7868万吨，增幅32.8%，同时需求仅增加5019万吨，导致库存较2012/13年度大幅增加2630万吨，库存消费比由2012/13年度的2.6%升至12.7%。

　　2014/15年度全球棕榈油产量较2012/13年度增加718万吨，增幅14%，而国内需求增加691万吨，增幅14%，库存及库存消费均呈现上升趋势，库存消费比由2012/13年度的8.2%升至8.4%。

　　二、目前面临情况：美豆等待定产、棕榈油在供应压力及汇率贬值下宽幅整理

　　短期来看，植物油短线趋于震荡，有两方面原因：

　　最主要的原因是美国2015/16年度大豆未定产，从机构和USDA对产量的预测来看，丰产的预测一致，但具体数据有差异，尤其是对单产的分歧较大，USDA有可能在后期报告下调产量。USDA8月供需报告对美豆单产的预测为46.9，蒲式耳/亩，与市场机构平均预测的44.6蒲式耳/亩大相径庭，USDA在9月供需报告中再次上调单产至47.1蒲式耳/亩，高于市场预期的46蒲式耳/亩。从我们对USDA作物优良率以及历年单产对比来看，在今年优良率水平下，USDA对单产的预估确实偏高，后期不排除调整的可能。

　　其次，马币贬值因素推动BMD棕榈油反弹，但供需背景是东南亚棕榈油产量处于高峰期，BMD棕榈油未摆脱区间宽幅震荡。9月份，马来西亚棕榈油产量205万吨，环比增加13%，出口160万吨，与上月基本持平，库存249万吨，环比增加10%。

　　三、第四季度国际市场可能情况

　　1、美豆随产量下修而反弹，但上市压力可能带动价格再次回落

　　我们对比USDA历年单产及优良率来看，今年优良率对应的单产偏高，不过今年优良率相对稳定，USDA对单产的调整可能不大，基于最新一期优良率小幅下调，我们认为USDA在10月报告小幅下调单产，按照46.5单产，8300收割面积计算，产量为1.0497亿吨，较上年减少300万吨；假设USDA根据良好的压榨利润将国内压榨上调30万吨，出口保持不变(美豆2015/16年度销售进度相对上年偏缓，截止9月3日销售进度为32%，上年为48%，因此上调出口的概率不大)，那么期末库存依然较上年增加，美豆供需宽松格局未变。

　　2.棕榈油减产季叠加厄尔尼诺影响，10月份以后棕榈油将反弹

　　棕榈油生产具有明显的季节性，通常在10月份左右达到产量高峰期，随后进入减产季，供给端的变化支撑棕榈油价格，此外，今年厄尔尼诺气候对棕榈油产量的不利影响在冬季至明年初会体现，2009年厄尔尼诺导致2010年马来西亚棕榈果生产率明显下降，今年也将面临此问题。

　　四、中国植物油库存9、10月份见顶回落

　　6-9月份大豆进口数量巨大，豆油进口存在利润，豆油库存将在9月份进一步上升，10月份后，随着大豆到港下降，库存回落。2015年1-8月份中国累计进口大豆5243.6万吨，较去年同期增加10%，预计9月份进口量为681万吨，环比下降97万吨，但同比仍增加178万吨，预计9月份大豆压榨量为630万吨，折豆油123万吨。目前豆油进口存在150-200元/吨左右的利润，后期豆油进口量可能达到15万吨左右。9月份新增豆油供应138万吨，需求预计为135万吨，豆油库存结余3万吨，截止9月15日，国内主要港口豆油库存为100.85万吨，预计9月底库存将增至104万吨左右。

　　结合棕榈油消费季节性以及进口利润来看，棕榈油进口预计在10月份回落。入夏后，棕榈油搀兑需求增加，且棕榈油进口短暂出现利润，国内棕榈油进口数量自5月份以来回升，棕榈油库存也呈现上升趋势，近期进口亏损扩大，而双节的备货也将结束，因此，10月份棕榈油进口将回落，棕榈油库存预计下降。

　　五、植物油交易策略：短线震荡偏空，10月以后阶段性做多

　　美豆产量后期可能小幅下修，但不改美国大豆供需宽松格局，美豆在10月份集中收货上市阶段面临压力，马来西亚棕榈油产量高峰预计到10月份，国内植物油库存将在9月底或10月中见顶，在此之前，植物油短线震荡偏空。操作上我们选择观望或者豆油1601以5450为止损做空，棕榈油1601以4400为止损做空。

　　10月份美豆上市压力消化以及东南亚棕榈油产量高峰期结束，国内植物油库存也逐步回落，我们阶段性看多植物油，尤其以棕榈油为代表，届时将择机建立多单。