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谈股说债:杠杆风险渐次显现

最新高手视频! 七禾网 时间:2015-09-21 08:32:18 来源:宝城期货 作者:程小勇

近期,宏观状况低迷、汇率问题、清理配资、对改革进展可能被延后甚至低于预期等问题继续困扰市场。国内A股在股指期货被迫处于“半关停”状态之后还在继续下探,9月18日当周上证综指跌幅为3.2%。


笔者认为,前期对股市形成内外夹击的两大风险短期有所减弱。一方面,美联储9月议息会议意外没有加息,这在短期有利于减缓中国资本外流的压力。另一方面,中国清理配置严厉程度有所松动。监管层文件显示,超1800亿元尚未清理的场外配资资金清理不再“一刀切”,部分会转化为由券商信息系统接入,这相当于暂缓了清理,不会造成市场集中抛压。


然而,笔者认为当前股市还存在多个风险因素的冲击。一是美联储年内加息的可能性依旧很大。美联储9月不加息反而给市场带来更大的不确定性,中国等新兴市场股市在美联储加息“达摩克利斯之剑”高悬的情况下,政策相对被动。部分亚太的央行官员9月18日表示,美联储决定推迟加息后,它们面临的不确定性反而有增无减。


二是清理配资行动还将持续,只不过是不会短期“一刀切”而已。券商的接口原本是为服务阳光私募而准备的系统,风控水平难以与信托产品匹配。目前券商的PB风控要求很难达到信托的风控水平,同时券商在客户达到警戒线的时候也没有权力采取平仓的措施。对于优先资金和信托公司来说,没有一套行之有效的风控体系,很难真正做到账户转移。来自监管层的文件显示,券商对外部信息技术系统的清理整顿已经不再仅限于场外配资,所有通过券商各类信息技术系统接入的非实名制账户均面临清理。这意味着,不仅是此前讨论的伞形信托,连单一结构化信托产品也将在此次清理范围之内,股市仍面临去杠杆的压力。


三是加杠杆的行动导致债券市场泡沫繁荣。这意味着在当前中国宽松的货币政策下,信用传导不畅和结构性问题制约导致流动性难以向实体经济传导,中国股市在中短期难以获得企业利润增长的支持。市场对于杠杆的追求仍然狂热,虽然股灾后A股杠杆资金遭到大面积清理,但资金大量涌入交易所债券市场,杠杆也如影随形。一方面公司债和信用债发型规模不断扩张。1—7月,加上完成发行的存量公司债,上证所公司债券已完成发行的融资规模超过6500亿元,是去年全年水平的2倍以上,也超过同期上证所股票融资规模。另一方面,公司债和信用债收益率不断走低,五年期AA+公司债平均到期收益率在7月后一直低于同期限的政策性金融债,这意味着交易所债市已经出现了负信用利差。


信用债疯狂有何影响呢?一方面信用债疯狂在某种程度上会降低企业发债成本;另一方面,发债过度杠杆可能会带来系统性风险冲击。对比一下美国“格林斯潘时代”,当时通过对市场宽松,开动“印钞机”来压低国债收益率,导致美国垃圾债泛滥,美国房地产市场非理性繁荣,并点燃了2007年次贷危机和2008年金融危机。2008年金融危机之后,美国量化宽松继续压低国债长端利率,把私人部门资金挤压到距离企业资产负债表越来越近的位置——企业债市场,先是投资级现在则是垃圾级。由于美国页岩油技术革命暂时遏制了垃圾债危机再次爆发,但是美国债市和股东波动率增加。目前,中国债市缺乏对相关CDS衍生品工具的保护。在信用债评级混乱、信用债过度加杠杆情况下,一旦无法兑付对金融市场的冲击将是恐慌性的。

责任编辑:唐正璐

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