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中青旅(600138.CH/人民币 19.18, 买入)控股子公司中青旅国际会议展览有限公司（“中青旅会展”）和中青旅山水酒店投资管理有限公司（“中青旅山水”）拟筹备申请在全国中小企业股份转让系统挂牌。

1. 线下整合营销+线上数字平台，会议管理、赛事服务经验丰富。 中青旅持有中青旅会展 82%的股权。截至 2014 年末，中青旅会展的总资产 96,923 万元，净资产 23,662 万元； 2014 年营业收入 233,148 万元，同比增长 30.69%，净利润 5,407 万元，同比增长 11.61%，净利率 2.32%；会展业务毛利率为 11.76%。2015 年上半年受到季节性影响，实现营收 88,159 万元。中青旅会展布局线下整合营销+线上数字平台，其中线下整合营销服务体系包括会议管理、活动管理、国际会议组织管理、奖励旅游、公关传播、数字营销、展览展示、博览会运营、体育营销、体育赛事服务等。 2014 年 11 月，完成世界互联网大会活动创意、活动管理、会务保障等整包支持服务。 2015 年，承办世界水电大会、中国塑料产业大会等会议；为 2015 年米兰世博会中国馆场馆运营提供服务；联合旗下的联合体育公司首次推出汽车运动产品——速度周末，打造全民汽车运动体验平台；为 2015 国际冰联女冰世锦赛、曼联足球俱乐部（北京）球迷嘉年华活动提供服务。

2.中青旅山水定位中端，毛利率逐年增长。 中青旅持有中青旅山水 51%股权，中青旅山水定位中档酒店。截至 2014 年末，中青旅山水的总资产为 43,622 万元，净资产为 20,685 万元； 2014 年实现营业收入 35,758 万元，同比增长 9.33%，净利润 1994 万元，净利率 5.58%；酒店业务毛利率达到 85.73%。截至 2015 年上半年，中青旅山水共有分店 51 家，子品牌包括山水时尚（中档商务酒店品牌）、山水设计、山水 S（中档精品酒店品牌）、山水联盟；其中“ 山水时尚”在盈蝶咨询评选的中端品牌规模 10 强中名列第 4。 2015 年 6 月，中青旅山水旗下首家度假精品酒店山水 S 丽江九雅店在云南丽江古城正式开业。

3.投资建议：中青旅会展和中青旅山水在全国中小企业股份转让系统挂牌旨在扩大中青旅旗下会展和酒店业务的品牌效应和市场影响力，增加中青旅的资产流动性。同时，两个子公司登录新三板后，有望在激励机制、融资渠道等方面有所突破。我们看好公司连锁度假景区的长期增长潜力， 子公司层面的治理结构优化体现了公司高管的战略进取心。随着古北水镇培育渐入佳境以及明年迪斯尼效应（乌镇），公司 2016 年业绩有望重回高增长。维持公司2015-2017 年每股收益 0.51、 0.75、 0.94 元的盈利预测，维持买入评级。