文化长城(300089)

投资要点

事件：

长城集团拟以发行股份及支付现金的方式收购交易对方合计持有的水晶球教育 100%股权。其中以现金支付 30,000.00 万元，剩余70,000.00 万元以发行股份的方式支付。 同时，长城集团拟向汇泉投资、德邺 62 号、德邺 63 号及德邺 64 号共计 4 名特定投资者非公开发行股份募集配套资金，用以支付本次交易的现金对价、中介机构费用、补充流动资金及偿还银行贷款，拟募集配套资金的数额为52,800.00 万元，不超过拟购买资产交易价格的 100%。

点评：

外需疲弱，行业竞争激烈，陶瓷主业增长乏力：公司陶瓷产品以外销为主，海外营收占比达 89%。金融危机后，外围经济需求不振，整体陶瓷行业出口有所下降。此外，陶瓷行业进入门槛较低，艺术陶瓷市场竞争愈发激烈，行业呈现低价倾销等不良竞争迹象，公司毛利率近几年有下滑迹象。为打开国内销售渠道，公司新开门店，扩大销售团队，增加运营资金，期间费用大增，净利率承压。

在线教育行业空间巨大，政策催化行业快速成长：我国教育呈现整体提供不足，城乡差距较大等特点。中国教育市场规模保守估计在 1 万亿左右，预计未来将继续保持 15%的复合增长率。 教育部着力布局未来 10 年教育信息化事业，利好政策频现。在线教育行业充分受益政策红利，增速快于传统教育，预计 2015 年市场规模至少达到 1200 亿元，未来三年有望保持 20%的增速。

水晶球教育专注智慧校园整体解决方案，盈利能力强劲，有望保持高速发展。水晶球教育利用人机交互领域核心技术，为学校等教育行业客户提供智慧校园软硬件产品或整体解决方案，政策受益明显。公司营收保持快速增长，2014 年同比增长 60%以上，2015年 1-4 月同比增长 107%。此外，水晶球教育坚持自主创新，产品在业界形成了良好的知名度，具有较强的议价能力；同时项目管理能力逐步增强，研发进度掌控合理，整体毛利率逐步提高至 49.25%。

做大做长在线教育产业链，打造公司第二增长极。水晶球教育将利用现有产品和渠道优势，拓展新产品，全国规模化复制经营。同时，水晶球教育拟打造云教育平台，为长城集团提供整体的教育应用开发环境，作为长城集团未来教育信息化发展的基础云平台；另一方面，拟将业务触角延伸至互联网教育，拓展校园之外的线上用户。此外，公司将进行外延式扩张，以水晶球教育、联汛教育的现有业务为基础，通过收购方式逐步涉足教育信息化中的互联网平台、内容等子领域，完善公司教育信息化的产业链并形成协同效应。

盈利预测：水晶球教育 2015-2017 年业绩承诺分别为 7500 万、9750 万、12675 万，收购后公司盈利能力大幅提升。在线教育行业空间大，增长速度快，公司转型信心坚定。未来公司将以水晶球教育、联汛教育为基础，以外延并购方式做大做长产业链。公司停牌期间经历了市场大幅调整，复牌后补跌不可避免，但暴跌有可能提供合适买点，暂不给予评级，建议积极关注。

风险提示：并购事项审批不通过；水晶球教育营收不达预期。