煤炭供给收缩不足。 今年以来，煤炭价格持续下跌。 1-8 月煤炭产量虽然呈现负增长， 但下降幅度逐月缩小；同样，煤炭进口量下降幅度也逐月缩小。 下游行业中，火电和化工增速虽有改善，但钢铁和水泥行业加速下滑，总体来看，下游需求无明显改善。 煤价持续下跌的原因主要在于煤炭供给收缩不足。

政策继续加码，收缩煤炭产能。 近期，发改委连续出台了《 关于从严控制新建煤矿项目有关问题的通知》和《 关于严格治理违法违规建设煤矿有关问题的通知》 . 结合前期发布的一系列治理煤炭违法违规生产的政策， 我们看到， 政策在继续加码，不但严控当前煤炭产量，而且严控未来新增产能， 未来煤炭产能过剩的局面将会逐步改善。

估值已经包含悲观预期。 经过证券市场前期大幅下跌后，煤炭行业指数仅比一年前上涨 5.51%，涨幅远远落后于大盘。从行业估值的横向比较来看，煤炭行业的市盈率 19.17 倍，市净率 0.95 倍，在各个行业中分别排倒数第六位和数第二位，估值已经包含了行业悲观的预期。

投资策略。 尽管煤炭行业目前处于非常困难的局面中，但政府治理煤炭违法违规生产，严控新增产能的政策效应将会逐步积累和显现，未来，行业盈利能力将回归到正常水平。 并且， 目前煤炭行业的估值水平已经包含了对行业未来的悲观预期，因此，我们继续维持煤炭行业“看好”的投资评级。

在投资标的的选择上，由于未来并购重组和国企改革将会成为行业的投资热点，我们推荐具有国企改革预期的中国神华( 601088)、中煤能源( 601898)， 另外，推荐价格跌破净资产，市净率为 0.85倍的兰花科创( 600123)。我们维持以上三家公司“买入”的投资评级。

风险提示。 煤炭违法违规生产治理力度不及预期；控制新增产能力度不及预期；煤炭需求下降超出预期；国际煤炭价格继续下跌。

中煤能源：煤炭业务由盈转亏关注央企改革

2015 年上半年， 公司实现营业收入 297.5 亿， 同比减少 16.1%， 实现利润总额-9.9 亿元，净利润-7.4 亿元，同比变化-171%和-181%， EPS 为-0.07 元/股，变化-240%。公司业绩大幅下滑主要是由于煤炭市场持续低迷， 公司煤炭业务量价齐跌所致， 预计公司全年亏损 26 亿， EPS 为-0.2 元/股，考虑到公司或受益于央企改革， 给予“审慎推荐-A”评级。

煤炭产销大幅下滑，煤炭板块首次亏损。上半年公司商品煤产销量分别为 4627万吨和 6412 万吨，同比分别下跌 22.1%和 14.6%；煤炭业务营业收入和营业成本分别为 204.8 亿元和 141 亿，同比分别下降 30.4%和 26%；煤炭销售综合均价 310 元/吨，同比下降 72 元/吨或 19%， 吨煤销售成本 178.7 元，同比下降 11%， 毛利率 31.1%，同比下降 4.3 个百分点。

新投产煤化工项目运行良好。 上半年公司煤制烯烃业务开始平稳运行，聚乙烯产销量分别为 17.8万吨和 17.3万吨，聚丙烯产销量分别为 16.8 万吨和 15.9万吨；尿素产销量分别为 89 万吨和 85 万吨，同比大幅增加 146%和 181.5%；尿素产销量分别为 35.6 万吨和 39 万吨，同比大幅上升 68%和 73.3%；焦炭产销量分别为 96 万吨和 109 万吨，同比分别变化 0.6%和-9.5%。

煤化工业务开始贡献利润，有效对冲煤炭业务下滑。 上半年煤化工业务营业收入 61.3 亿，同比增加 43%，占比 20.6%，上升 15.2 个百分点；营业成本39.8 亿元，同比增加 23.3%， 实现营业利润 7.3 亿元，同比扭亏为盈，增加8.3 亿。

煤炭行业持续低迷，煤矿装备业务大幅下降。 上半年公司煤矿装备业务产值22.5 亿元，同比大幅下滑 30%，煤矿装备业务收入 25 亿，同比下降 16.5%，营业成本 21.8 亿，同比下降 12.7%，毛亏 100 万元，板块整体由盈转亏。

下调盈利预测，给予“审慎推荐-A”评级。 煤炭行业持续低迷， 煤价继续寻底，预计下半年煤价难有改善，预计 15-17 年公司 EPS 为-0.20 元、 -0.21 元、-0.22 元，考虑到公司或收益于央企整合，给予“ 审慎推荐-A”评级。

风险提示： 下游需求复苏乏力