皇庭国际:战略聚焦浮现,未来有望几何级数增长

2015 年以来,公司的基本面所发生的积极变化令人欣喜。

对大股东及九鼎进行定向增发完成: 1、郑康豪对公司控制力进一步加强;2、公司持有皇庭广场100%的权益,提升了核心资产的独立性和完整性;3、引入能与公司未来发展战略相融合,且具备丰富的相关行业运作经验和深度合作潜力的战略投资者(和瑞九鼎),提升公司的资源整合能力;4、净负债率大幅下降至2.4%,增强持续竞争力。

经营向善。经过一年多的培育,公司现有核心资产--皇庭广场在COSCIA 奢侈品百货、大疆无人机、H&M 旗舰店、博纳影院、稻香等主力品牌的带动下,经营情况稳定,商场销售额均逐月增长,客流量日渐增多,作为深圳CBD 中心区文化艺术mall 的商业形象突出。截止6 月30 日,皇庭广场已有将近80%的商铺开业运营,招商签约率约为95%,公司业绩亦扭亏为盈。

更名。更名不仅仅是形式上的改变。经过近三年的全面摸索和改造,在公司的基本发展思路拟定的情况下,公司拟更名为“皇庭国际”,一则挥手阔别旧的“深国商”,更多地则是为了充分体现经营范围和主营业务特征,契合今后战略方向,皇庭系“效益和品牌输出的上市平台”呼之欲出。

员工持股。员工持股计划拟通过二级市场购买、大宗交易等多种方式持有公司股票,上限是总股本10%,董监高及核心员工的大范围参与、董事长郑康豪慷慨为持股计划保驾护航,彰显出公司全员上下船头一致、与公司共成长同发展的决心和意志,为公司在人才保留、长短利益调节等方面作出了保障,也向资本市场发出了积极的信号!

与九鼎深入合作成立产业基金。10 亿的总规模将投向国内外的消费服务和金融服务等相关产业项目,公司外延式发展在集团和九鼎的合力协助下将不断提速。

预计未来四年业绩有望实现几何级数增长,维持最高评级--“买入”!

我们通过对公司“以轻资产运营模式”在“高端商旅服务、不动产管理服务以及金融增值服务”实现较快复制和扩张的潜力进行了较深入研究,预计其未来四年业绩将实现几何级数增长,大预计2015-2018 年净利润分别为0.5 亿元/2.5 亿元/4.5 亿元/9 亿元,净利润年复合增长率为162%,按照定增完成后总股本5.74 亿股摊薄,预计15-18 年EPS0.09/0.44/0.78/1.57 元,对应PE 为229/46/25.5/12.7 倍,维持最高评级--“买入”!

保千里:非公开发行点评：大股东参与、构建智能硬件生态圈

事件：9 月24日晚间保千里发布公告：公司拟非公开发行股份募集资金总额不超过198，880.37 万元，公司控股股东及实际控制人庄敏承诺认购不低于10% 。公司股票将于9 月25 日开市起复牌。

点评：大股东参与彰显信心。公司本次非公开发行拟募集资金总额不超过 198,880.37 万元，定价基准日为公司审议本次非公开发行股票的股东大会决议公告日，发行价格不低于定价基准日前20 个交易日股票交易均价的90% 。发行 对象为不超过10 名的特定投资者，所有发行对象均以人民币现金认购，公司控股股东及实际控制人庄敏先生承诺认购股份比例为不低于本次非公开发行股份数量总额的10% (含本数)。本次非公开发行完成后，庄敏所认购的本次发行的股票自发行结束之日起 36 个月内不得转让，其余发行对象所认购的本次发行的股票自发行结束之日起12 个月内不得转让。

围绕车用、商用、移动三大领域、打造智能硬件生态圈。本次拟募集的资金投向如图表1 所示，将在公司现有核心技术和能力的基础上，以汽车主动安全系统、智能商用显示系统、移动手机打令为入口，同时构建后台云端大数据服务系统，不仅为用户提供单体硬件的功能，更让其享受大数据分析带来的专属化服务。

其中，车用智能硬件—汽车主动安全系统全网建设项目，拟投入 8.4亿元。2014 年我国汽车销量为2,349.19 万辆，保有量近1.4 亿，汽车主动安全系统具有非常大的市场基础，但因较高的成本致使普及率相对较低，主要配备在高端车型中。保千里自主技术的汽车主动安全系统实现了生产成本的大幅下降，正在开启中国汽车主动安全系统高速普及的大门。公司与多家汽车经销商、4S店集团签订合作协议，后装市场预计未来两年将高速增长。同时，公司已与国内近40 家车厂签订合作协议，其中与部分厂商的合作已经小批量试装，前装市场也有望形成爆发式增长。本次投资，除了扩充产能和营销网络，还将建设汽车 主动安全系统测试标准化中心，形成行业领先的产品标准，巩固公司汽车主动安全系统产品的技术与市场地位。

商用智能硬件—商用显示系列产品建设项目，拟投入4.1 亿元。公司生产的智能信息发布广告机与智能O2O 移动大电脑已经量产，市场反响较好，而智能视讯会议系统已经完成试生产，目前尚无自有产能；为满足供货需求，通过实施本次募投项目，将大大缓解现阶段产能瓶颈。目前，公司的商用智能硬件已广泛应用于包括餐饮、酒店、影院、家具、服装、珠宝等多个行业，用户的消费行为所产生的信息将进入保千里的云端，通过大数据分析从中挖掘有价值的商业信息。

移动智能硬件—手机打令产业化项目，拟投入3.35 亿元。手机打令(Mobile Darling)是保千里布局智能硬件领域重点研发的跨界智能硬件设备，采用多倍光学变焦、红外激光成像有效改善智能手机的成像质量，并且具备双充电宝功能，增强了智能手机的续航能力。作为公司智能硬件生态圈的入口，手机打令产品将配合智能手机为用户提供移动健康、移动美容、车联网等增值服务，满足用户多方面需求，具有较为广阔的市场前景。

智能硬件生态圈—云端大数据服务系统建设项目，拟投入2.52 亿元。公司拟在深圳、武汉、南京三地各建一个300 万级的服务平台站点，通过对现有业务及募投项目业务中智能硬件终端所产生的数据进行收集、云端存储和管理、数据挖掘、数据分析，以充分挖掘基于大数据分析的商业价值，一方面对公司现有业务与募投项目业务做支撑，另一方面为公司寻求新的业务增长点，公司“智能硬件 +互联网”的战略规划进一步得到实施完善。

维持“推 荐” 。预计2015 -2017年EPS 分别为0.19 、0.31 、0.56 元，但考虑到汽车主动安全及智能驾驶是产业发展的方向，国际龙头企业Mobileye 的PE已超出100 倍(对应2015 年业绩)，保千里是国内汽车主动安全预警以及智能驾驶领域的领军企业，前后装市场有望快速增长，并且积极实施“智能硬件+互联网”的战略规划，形成新的增长点，维持推荐。

风险因素：公司停牌期间大盘跌幅较大，复牌后存在补跌风险。 汽车夜视仪及主动安全系统市场推进不达预期。

天富能源:跟踪点评报告：电力、燃气规模高增长开启，区外整合迎来三重良机

公司经营石河子电网，未来电力需求高增长增厚公司业绩。

1) 电价洼地石河子作为承担高耗能产业西移的重点区域，电力增速大幅高于全国平均。

石河子市近年保持经济高速增长， 2014 年和 2013 年工业增加值分别高达 19.6%和 26.8%。主要原因是，一方面，新疆工作座谈会后，大批工业转移至新疆，而石河子在新疆相对稳定的社会环境、完善的基础设施和社会功能提供了较好的投资环境。 另一方面， 公司在石河子区域拥有独立的售电网，电价制定具有自主权，目前大工业销售电价仅 0.30-0.32 元/千瓦时，较新疆其余区域低约 0.15 元/千瓦时。电价洼地优势吸引铝、硅、化工等大批高耗能企业入驻，直接带动 2011 年后电力需求高速增长。过去三年公司售电量复合增长率 41%。未来随着高耗能企业进一步入驻和投产，在全国工业增速放缓的情况下，公司售电量仍将保持 15%-20%的增速， 与目前约 2%的全国全社会用电量增速相比，显得尤为靓丽。

2) 大容量机组持续投产，替代外购国网高价电，收购代建机组， 提升公司盈利能力； 但网内装机高增速将导致发电资源未能完全消纳，削弱公司盈利能力。综合来看，度电盈利能力将基本保持现有水平。

2011 年前，公司发电装机仅 56.2 万千瓦， 2011 年后售电量快速增长，暴露出公司前期发电资源的不足， 公司需从国网外购电量逐年增加， 外购电价格高达 0.38 元/千瓦时，高于公司对外售价。为解决转售国网外购电亏损问题， 公司规划建设多台发电机组，其中国资公司代建机组 120 万千瓦已先后于 2011-2013 年投产发电，以略高于公司发电成本的 0.20 元/千瓦时的电价接入公司电网，替代从国网购买的高价电。至 2014 年，公司外购电占比高达 65%，但其中仅有 10%外购电来自国网，其余外购电来自国资公司，公司售电毛利保持在 25%以上。

2014-2015 年，公司迎来自建电源投产高峰期， 2014 年南热电二期募投 2*30 万千瓦机组投产， 公司自建和国资公司代建机组合计装机增加至 230 万千瓦。 2015 年南热电二期全年生产，另有 2*66 万机组投产，加上光伏、垃圾发电等投产机组， 2015 年合计装机将增加至 379.5 千瓦，较 2013 年增加 130%，外购国网高价电将全部被替代，单位售电盈利能力得到提升。

公司2015 年 8 月公告收购国资公司代建 2*33 万机组，此机组度电 0.02-0.05 元的发电毛利将纳入公司利润， 公司单位售电盈利能力进一步增加。

此外，公司还承担石河子地区的供热业务， 2014 年供热收入占公司收入的 10%，自有装机的增加将摊薄供热成本，提升供热毛利。

但值得注意的是， 2015 年 2*66 万机组及其他机组投产后，装机增速大幅高于用电需求增速，公司网内机组按现有利用小时的发电量将高于公司售电量，导致公司机组或国资公司代建机组发电能力将不能得到充分利用， 利用小时将出现下降，机组效率也将相应下降， 折旧和财务费用的快速增加将削弱公司的盈利能力。

综合来说，公司度电盈利能力将基本维持现有水平。

石河子区域车用气发展空间大，公司重点布局车用加气站业务， 自建和并购并举， 燃气业务有望成为公司新的增长点。

1)石河子地区车用气发展空间大，公司将独享车用气增量份额

目前石河子区域民用车辆保有量 16.33 万辆，预计未来增速约 10%，车用气改造率约 40%，而更早启动 CNG 汽车改造的乌鲁木齐，改造率已超 70%。 同时，石河子市车用气价格按 90#汽油与车用气的 1:0.6 比价关系制定， 车用气比价优势明显， 石河子市车用气存在较大发展空间。 目前地方政府执行“经营城市居民用天然气的，才可经营车用天然气业务” 的政策，公司拥有石河子管道燃气业务的独家经营特许权，未来将独占石河子车用气市场增量份额。

2) 依托兵团，公司 2014-2016 自建加气站将由 14 座增加至 39 座

公司天然气收入约占公司收入的 6%，其中，车用气销售量占燃气总销售量的 62%。 除经营城市燃气外， 公司未来将继续以“市区-团场-交通干线”为路线，扩大车用加气站的布局范围，未来全年运行加气站将以平均每年 10 座以上的速率增长。2014 年全年运行加气站数量较 2013年增加 10 座至 14 座， 根据现有加气站建设和手续办理进度保守预计， 2015 年和 2016 年加气站全年运行数量将分别达 21 座和 39 座。 公司还收购经营加气站业务的百川燃气， 竞拍成功天诚能源股权， 自建和并购同时推进的方式将带动公司车用加气站业务迎来规模高速增长期。

公司车用气门站采购价 1.73 元/立方米，销售价格 3.88 元/立方米，考虑需向政府缴纳的价差收入、 折旧、人工、财务费用等成本和费用因素后，每方车用气可提供净利润约 0.5 元。 2016年全部 39 座加气站建成后，预计车用气销售量将达约 1.5 亿方，产生净利润约 7500 万元， 再加上城市燃气稳健增长，天然气业务有望成为公司新的利润增长点。

电改和国企改革共振，公司迎来整合兵团电网资源，打造北疆电网的三重良机。

公司实际控制人为新疆建设兵团第八师国资委，持股占比 37.2%。附近农六、七、九师电网经营模式为发电出售国网，再从国网购电，高电价成本限制区域发展。

早在 2013 年，新疆建设兵团便发布《关于支持新疆天富热电股份有限公司做大做强的意见》，提出 “全力支持天富热电成为兵团综合能源业务板块的核心运营主体、资产整合平台和投融资平台，支持天富热电做大做强，力争在“十二五”末，将天富热电打造成为资产规模和销售收入超百亿的兵团综合能源业务平台”的总体目标。 公司有望实现与其他师的联网， 成为北疆片区的电网、电源企业。

当前电改和国企改革加速推进， 公司跨越式发展迎来三重良机： 1) 电改支持售电侧市场和电价放开，并放开售电侧准入，公司有望凭已有售电牌照和独立电网经营经验借电改参与区外电网的升级，加速对区外电网的并购； 2)国企改革指导意见支持提高资产证券化率和整体上市，作为兵团唯一的电力上市公司， 在国企改革背景下，我们看好兵团加快同类资产整合，将公司打造成综合能源平台的进度； 3)公司发电装机近年飞速提升， 将基本具备区内自给，并向区外供电的能力，为区外扩张提供电源供应基础，同时，公司自身也具有利用区外扩张消纳网内剩余发电能力的需求。

“ 增持”评级。 我们预计公司 2015-2017 年 EPS0.40 元， 0.51 元， 0.57 元，对应估值 21 倍，17 倍， 15 倍。 我们看好公司电力、 燃气规模均迎来快速提升期， 看好公司在电改和国企改革背景下获得的整合区外资源的良机， 给予公司“ 增持”评级。

风险提示： 大盘系统性风险； 石河子电力需求增速不及预期，车用气改装进度不及预期，区外整合进度不及预期。