近一周以来，期债破前期高点后出现小幅调整，5年和10年期国债期货均调整至10日均线附近。周二，国债期货再度大幅上涨，并伴随成交放量和持仓增加，其中10年期国债期货大涨1.04%，创历史最大单日涨幅，显示当前市场情绪依然较好。我们认为，中长期债市基本面并没有发生改变，债牛仍将延续。同时，市场短期爆发需要一定催化剂，而当前催化剂正逐渐形成。

长期牛市趋势不改

从基本面看，经济下行风险依旧较大，通胀预期下降，通缩压力上升。进出口同比继续负增长，进口下行扩大，显示国内需求情况仍不乐观，衰退性顺差情况依旧存在。三季度GDP增长6.9%，这是2009年三季度以来首度破7%。工业增加值同比增长持续下滑至5.7%，比8月下滑0.4%，工业增长缺乏动力，后续仍需政策刺激，预计后续继续维持低位。固定资产投资同比累计增幅10.3%，也较上月回落0.6%，并且无论是地产、制造业还是勉强维持投资增速的基建均出现滑落。整体上，基本面仍不见起色，尤其是考虑受股市拖累的金融业或在四季度对经济的负面影响更大，而基建等投资对经济仅存在托底作用，经济复苏尚需时日。

从好的方面看，信贷政策持续发力，新增人民币贷款总量和结构都有所改善，尤其是企业中长期贷款出现一定改善，信贷托底经济的能力在积累。同时由于债市收益率下降，企业置换其高息债的动力也在增强，这利于改善企业盈利水平。不过，考虑信贷仅为企业提供了资金供给，但其能否为经济带来实质性帮助需进一步观察，一方面，新增人民币贷款增加部分由于人民币贬值预期导致的外币贷款转移，另一方面，实体经济需求并没有太多改善，社融余额同比基本持平。

资金面上，M2同比与上期比略有下滑，但基本保持在13%左右，这有助于资金面保持稳定。尤其是，考虑公开市场操作仍不断补充短期流动性，同时汇率贬值预期缓解，资金流出减速，货币政策方向不变，资金面无忧。

短期催化预期积累

国债期货在经过短期调整后，能否进一步向上需要一定的催化剂。目前来看，催化剂在逐渐积累。

近期，猪周期逐渐结束，通胀开始回落。CPI同比上涨1.6%，比上月回落0.4个百分点，低于预期，食品同比也有较大滑落。

一方面，大宗商品受到中国需求下降的影响持续维持在低位，另一方面，受到国际粮食价格以及库存偏高的影响，农产品价格进入下降通道中，尤其秋收季节临近，供给增加导致粮食价格压力进一步增大。这导致CPI同比继续下行，并缓解了实际利率为负的压力，同时给货币政策带来空间，未来降息概率进一步提升，这给收益率下行带来了动力。

此外，商业银行理财利率出现了快速回落，这反映了当前市场对资产收益率要求逐渐下降，也为债市收益率下降创造了空间和动力。

整体上，我们认为，当前基本面弱势不改，货币政策方向未改，资金面保持稳定，同时，先前制约货币政策的因素逐渐减弱，市场对收益率的要求也在下降，债牛格局不变。操作上，建议投资者多单坚定持有。