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编者按：为规范程序化交易，维护证券市场秩序，保护投资者合法权益。10月9日，证监会发布《证券期货市场程序化交易管理办法(征求意见稿)》(下称《管理办法》)向社会公开征求意。该《管理办法》首次明确了程序化交易的定义，建立了申报、检查、管理等监管制度。随后，沪深交易所、中金所、上期所及各期货交易所也相继发布了实施细则征求意见稿。七禾网编辑针对此次征求意见稿以及近些年程序化带来的影响做了分析，同时独家采访了投资者、机构等相关人士，就《管理办法》对程序化未来的发展进行解读。

程序化交易系统是指设计人员将交易策略的逻辑与参数在电脑程序运算后，并将交易策略系统化。当趋势确立时，系统发出多空讯号锁定市场中的价量模式，并且有效掌握价格变化的趋势，让投资人不论在上涨或下跌的市场行情中，都能轻松抓住趋势波段，进而赚取波段获利。

程序化交易的操作方式不求绩效第一、不求赚取夸张利润，只求长期稳健的获利，于市场中成长并达到财富累积的复利效果。经过长时期操作，年获利率可保持在一定水准之上。极其开放模型(策略)的设计、风险动态管理技术、误差矫正反馈检验准确率、快捷的下单速度。这四项组成了整个程序化交易系统。

近期，《管理办法》首次对程序化交易的定义做出明确——即“通过既定程序或特定软件，自动生成或执行交易指令的交易行为”。

程序化交易发源于上世纪80年代的美国,其最初的定义是指在纽约股票交易所(NYSE)市场上同时买卖超过15只以上的股票组合,分为程式买入与程式卖出两种。2007年11月1日纽约股票交易所将程式交易的有关规定从规则80A调整到规则132B,取消了有关交易金额的规定,程序化交易被重新定义为买卖15只或15只以上股票的指数套利交易或者其他交易策略。

我国程序化交易大量出现的时间是在2005年ETF推出之后，当时有一些投资机构进行ETF套利交易，这个过程中就需要程序化交易帮助其实现短时间、大批量的买入和卖出操作。

2010年，中金所推出沪深300股指期货，5年之后，中国金融期货交易所于2015年4月16日推出上证50股指期货以及中证500股指期货，程序化交易得到了股指期货日内交易、统计套利等策略的青睐，大量的程序化套利策略纷纷出炉并创造出惊人的交易量。

在这十年里，程序化交易规模不断壮大，但是没有规矩不成方圆，没有拘束的程序化交易引发过很多不利后果，如今证监会发布《管理办法》，使得投资机构敢于在规定之内进行程序化交易，将促进程序化交易的有序发展。

程序化交易自发展以来，褒贬不一，虽然有利于投资者的操作，减少了主观思维的影响，但是也引起了例如“光大乌龙指”等负面的事件，1987年美国的股灾也被认为是由程序化交易引起的，小编整理就此了程序化交易的优劣势。

优势：

1.程序化可以在交易过程中克服人性的弱点，不受交易者思想的干扰，排除人为情感因素，严格按照程序化的设定交易，用电脑取代人性，消除交易时人性的恐惧、贪婪、迟疑及赌性等四大情绪因子，完全实现人脑无法达到的稳定性。

2.程序化交易反应速度快于人脑，可以突破人的生理极限，交易者在从大脑所想到手动需要一段时间来完成，特别是当我们为了分散风险而进行多品种组合时，如果选择品种多一点更能降低交易风险，但是当行情激烈时多品种同时发生信号交易，那投资者的行为是顾及不了的，而电脑可以轻松完成。

劣势：

1.并不是所有的投资者都会使用程序化操作，只有系统性交易者才能做到程序化交易,而其它类弄的交易方法,没办法用程序化交易来完成,这就把一部分人挡在了门外。

2.短期可能出现大量资金回撤，有些程序化交易模型从长期看是盈利，但是短期内可能会出现巨幅的资金回撤。部分投资者对程序化交易认识比较模糊，认为程序化交易就是一台赚钱的机器。永远盈利。这些投资者在这种资金回撤下就可能难以继续进行程序化交易，从而错过后期出现的大幅盈利。 

注意！以下七种程序化行为将被禁

1.在属于同一主体或处于同一控制下或涉嫌关联的账户之间发生同一证券交易；

2.在同一账户或同一客户实际控制的账户组间，进行期货合约自买自卖；

3.频繁申撤单，且成交委托比明显低于正常水平；

4.在收盘阶段利用程序进行大量连续交易，影响收盘价；

5.进行申报价格持续偏离申报时的市场成交价格的大额申报，误导其他投资者决策，同时进行小额多笔反向申报并成交；

6.连续以高于最近成交价申报买入或连续以低于最近成交价申报卖出，引发价格快速上涨或下跌，引导、强化价格趋势后进行大量反向申报并成交；

7.其他违反法律法规、影响证券期货市场正常交易秩序的程序化交易。

程序化交易再增六项规范内容

1.建立申报核查制度。《管理办法》规定程序化交易者需要事先进行信息申报，经核查后方可进行程序化交易。证券、期货公司应当遵循“了解你的客户”的原则，严格落实有关规定。　

2.加强系统接入管理。《管理办法》要求程序化交易者对风控功能提出明确要求；要求证券公司、期货公司建立接入核查制度，与客户签署接入协议；要求证券期货交易所制定相关接入管理标准，明确风险控制要求。证券业、期货业协会出台行业标准，定期开展检查。　

3.建立指令审核制度。《管理办法》要求证券公司、期货公司建立程序化和非程序化交易的风险隔离机制，对程序化交易账户使用专用的报盘通道，并分别设置流量控制。证券公司、期货公司和基金管理公司应加强指令审核，适时人工复核。证券、期货和基金业协会将分别出台程序化交易指令审核指引。

4.实施差异化收费。《管理办法》授权证券期货交易所针对程序化交易制定专门的收费管理办法，根据程序化交易的申报、撤单等情况，对程序化交易收取额外费用。　

5.严格规范境外服务器的使用。《管理办法》规定，境内程序化交易者参与证券期货交易，不得由在境外部署的程序化交易系统下达交易指令，也不得将境内程序化交易系统与境外计算机相连接，受境外计算机远程控制。中国证监会另有规定的除外。　　

6.加强监察执法。《管理办法》明确列举了禁止的程序化交易，对于违反规定的，证券期货交易所根据情况依法采取自律监管措施；并建立“黑名单制度”，在一定时间内，证券公司、期货公司均不得接受其程序化交易委托；证监会将视情况依法采取监管措施；对有关责任人员采取证券市场禁入措施；情节严重的，依法给与行政处罚。涉嫌犯罪的，追究刑事责任。

德国对程序化、高频交易的监管规定：

1.确保交易系统可以承受压力，并拥有足够的容量，并保证其交易系统受合理阈值与上限的限制；

2.不发生错误传输订单的情况，并且具备有效的运行机制；

3.交易系统遵循市场运行规则以及交易所运营规则。此外，要求金融机构具备有效的救急措施，以便能应对不可预测的来自交易系统的干扰。

试图操纵市场的行为：通过输入或取消大额订单来影响其他市场参与者放慢交易过程，以便达到操纵市场的目的；通过输入系列订单，用以消除或加强趋势，来鼓励其他市场参与者加速、扩大该趋势，以便有更优惠价格来购买某个头寸；传输多个在账面上看不到的订单，以求在账面的另一面交易，并在交易结束时删除原订单。

美国对程序化、高频交易的监管措施：

1.禁止闪电指令；

2.禁止无审核通路；

3.对巨量交易者分配识别代码；

4.托管服务监管措施

美国期货监管机构CFTC近日暗示，将采取史上严厉措施，限制期货市场中的高频、自动交易，以防止其对市场产生干扰。美国商品期货交易委员会主席Timothy Massad10月21日表示，该机构将出台规定，对自动交易程序进行测试与监督，以保证这些程序在紧急情况下可以被关闭。彭博报道称CFTC在该规则的制定上已经花了两年多时间，可能还将强制独立交易公司在CFTC进行注册。该规定还将包括限制CME、ICE等交易所的“交易激励”措施，以及限制高频交易公司在同一笔交易中同时作为买方和卖方的时间间隔。

此次规范程序化交易，不仅直接影响到程序化交易人员，也让机构产生忧虑，同时为证券公司、期货公司带来各种挑战，对高频投机行为的严格限制，更是让高频策略面临濒危状态。

一、程序化交易违规者将进黑名单 六个月到一年不得参与

日前，中国证券业协会向各家证券公司下发了《证券公司程序化交易指令审核指引》（征求意见稿）等3项自律文件的征求意见函，拟设立撤单/报单比上限等控制指标，对程序化交易指令实施审核。此外，中证协还将建立违反程序化交易相关规定的黑名单，违规者将处以六个月到一年不得参与程序化交易的处罚。主要包括两方面：

1.对于未履行有关报备义务，报备信息不实或不进行报备；使用的程序化交易系统发生重大异常；未及时报告系统异常情况；实际使用的程序未经过验证测试和风险评估，或与经证券公司验证测试和风险评估的程序不一致的客户，自中证协通报之日起六个月内不得参与程序化交易。

2.对于违反规定使用境外部署的程序化交易系统或受境外计算机远程控制；利用程序化交易系统为他人提供服务的客户，自协会通报之日起一年内，证券公司均不得接受该客户的程序化交易委托。

二、证券/期货公司：程序化交易申报核查带来的五大挑战！

1.申报核查管理制度

申报核查管理制度是指，程序化交易者需事先向证券公司、期货公司进行信息申报，经核查后方可进行交易。

2.申报核查的内容、途径

关于申报核查内容，中国证监会授权证券、期货交易所另行制定。

关于申报的途径，交易者应事前将证券公司、期货公司申报；证券公司、期货公司向证券期货交易所报备。证监会根据监管执法需要，可以要求程序化交易者提供相关材料。

3.证券公司、期货公司面临的挑战

核查责任：证券公司、期货公司对投资者申报的内容是必须核查并负责；保密义务：交易策略和技术参数等是内幕信息，不排除被人为泄露。证券公司、期货公司可能被提起民事诉讼，甚至涉及刑事责任；信息隔离：证券公司、期货公司既代理投资者参与程序化交易，也作为投资者参与程序化交易。对证券公司、期货公司的信息隔离提出挑战；合规、风控与技术的审核分工与衔接：根据申报内容，各部门都无法单独完成核查任务。证券公司、期货公司需协调合规、风控、技术等部门共同参与核查；档案保管：《管理办法》规定，证券公司、期货公司对相关信息和资料的保存期限不得少于二十年。信息和资料量大且面需高度保密，给档案管理带来挑战。

4.证券公司、期货公司的法律责任

证券公司、期货公司违反申报核查管理制度的，证监会及其派出机构视情况采取监管措施；并视情况对责任人员采取证券市场禁入措施。若情节严重，可采取行政处罚措施。

5.证券公司、期货公司应重视其与投资者之间的委托协议

《管理办法》规定，证券公司、期货公司与投资者的委托协议中应对申报核查相关事项进行约定。委托协议成证券公司、期货公司保护自身合法权益最重要的手段。

三、机构：新规定对程序化交易的打击面太广 或造成“误伤”

机构从业者表示，对程序化交易监管过严，市场流动性首当其冲受到波及。因为申报和审批步骤影响，使用程序化交易进场的人减少，抽取了市场的流动性，证券期货市场的流动性堪忧。根据《实施细则》，证券交易所将对日内出现5次以上每秒申报5笔、1秒内完成申报并撤销申报且日内出现3次以上、日内申报2000笔以上的交易行为，进行重点关注。此外，根据程序化交易的委托成交比例、撤单频率等情况，按照差异化费率向会员、拥有或者租用交易单元的其他机构，收取程序化交易申报费。

四、低频程序化影响不大，高频策略或被判“死刑”？

《管理办法》明确列举禁止的程序化交易，主要包括证券自买自卖、期货自成交、频繁报撤且成交较低、影响收盘价、误导他人交易、制造趋势以影响价格及其他等七类。这将严厉警示证券期货行业进行程序化交易的高频投机行为。程序化交易管理细则的核心，是明确了重点关注及监控的交易行为，并对日内申报数量进行限制，还对频繁撤单的交易账户收取差异化的超额费用，上述政策对低频对冲的alpha型策略影响不大，但将导致许多高频策略将无法被执行。

快速的价格发现，快速的财富集结，程序化交易被形容为从数学界来到金融市场的天使。然而，欧美市场的实践告诉我们，这个备受投行、对冲基金等机构投资者欢迎的天使，对于相对弱势的投资者群体来说，却是可怕的黑天鹅。

结合此次规范程序化具体细则来看，对于程序化交易的监管主要影响到一些较高频的交易，关于差异化收费和交易数量的限制都影响到高频策略的执行。国内关于程序化交易的议论随之升温，很多投资者对于程序化交易和高频交易的认识存在一定误区，下面就程序化交易和高频交易关系进行分析。按照目前并不完全的分类方法，高频交易模式有如下几类：

1.赚取通道费或成交量回扣，国外大型交易商通过在不同的交易通道上挂单提供流动性，而各大电子交易所提供相应补偿，其特点有点类似做市商。　　

2.闪单交易或闪电交易。众所周知的高盛软件工程师阿列尼可夫事件，加速了闪单策略基本原理的普及，闪单交易方式是美国期货交易所特有的闪单指令所导致的。　　

3.算法交易。利用计算机算法，将大单指令分割成众多小单指令的交易模式，使得交易商有效地控制大额建仓或平仓过程中的冲击成本，美其名为“幽灵单”。

4.“炒手”交易模式。国内炒手一天单个品种的成交量大概可以占到总体成交量的5％—20％不等，往往是500毫秒成交一次，通过频繁挂撤单实现价差获取，一定程度上加速了期货市场博弈生态的恶化。

5.定量化交易模型。主要依据各种金融理论、统计实证或传统技术分析指标来实现自动交易。

上述第3、4、5种模式是国内目前较为流行的程序化交易方式，“算法交易”大都运用在中大型私募机构中，“炒手”交易模式正从传统手工操作转向计算机自动化，定量化交易模型由大量“海龟”派主导。从上述分类中我们可以发现，高频交易属于程序化交易中集计算机与策略优势的高阶模式，传统的程序化交易则更偏重于定量化交易模型的短周期。另外，传统的程序化交易更注重模型研究，定价模型、套利模型、动量模型等一定程度上填补了市场上的非理性漏洞、增强市场流动性，与监管层诟病的高频交易有明显的区别。

程序化交易是传统交易理念与高新技术的有效结合，一定程度上显示了参与群体的专业度以及市场的成熟度，不过程序化交易中的高阶模式或增加市场竞争的不公平性，对于某些弱势投资者而言，其交易胜算和空间将不断弱化和缩小。

来自台湾的冠军量化团队言起投资近年来以其出色稳定的收益表现得到了投资者的认可，本次新规也让许多投资者关心是否会影响到言起投资的交易策略，七禾网就此问题联系了言起投资总经理言程序，言程序表示实际上在中金所开始对股指进行限仓的时候，他们就早已有所准备，9月初言起投资发布的《言起投资给投资人的一封信》中就做了详细的阐述，言程序指出：我们的信心来自于我们的策略人才多样性，在一个生态系中，老虎和老鼠都有它的生存之道。我们从不断研发更新的策略库中，说明我们正在上线及使用的一些策略。所有的事件都是中立的，好坏则是人们心中的判断。对我们来说，没有所谓的坏消息，只有所谓的因应政策。尽管恐慌的市场心有余悸，但我们必须说，只要人行继续提供资金，只要钞票的数量大于股票数量，信心迟早会产生。只要市场存在的一天，泡沫就会存在，泡沫不是坏事，它是必然的现象。我们要做的是：与泡沫共存：在泡沫产生时买进，在泡沫破裂时卖出。

链接：《言起投资给投资人的一封信》

由海归豪华阵容组成的盛世资产在接受七禾网专访时明确指出本次新规对盛世各类量化策略有不同程度的影响，但总体在可控范围内。对盛世的两大主策略股票阿尔法策略和期货CTA策略影响不大，主要是资金利用率及仓位会略微降低。现在市场去杠杆化进程已经进入尾声，9月会清理完成所有的非法配资及伞形，盛世资产有理由相信市场会在10月逐步筑底进入相对稳定的窄幅波动或慢牛后慢熊状态，同时个股分化开始，不再同涨同跌，类似2009-2014年11月前这段时间的情况，正是阿尔法策略的建仓和取得稳定收入的绝佳时期。

浙江量道投资CEO余晓锋在接受七禾网访问中表示，他们也有研究过《管理办法》的细则，但其中的条款对量道的策略基本不会有什么影响，因为《管理办法》提出主要是限制高频，而他们的交易基本不涉及高频，日内交易最多也就两次，所以目前总体影响不大。

专注于程序化的湖南小熊猫资产也认为此次政策对他们影响不大，在夜盘交易之前他们也是做商品，现在股指受限，他们再次转到商品期货交易，商品交易的这段时间很稳定，测试的结果也特别好。主要限制的还是高频交易，但他们的交易频率不高。

杭州番茄投资（原丰潭投资）也就本次程序化新规阐述了自己的看法，番茄投资认为从大的监管层面来看，严格监管程序化交易并非国内才有，在欧美成熟市场，同样有不同程度的针对程序化交易的监管措施，主要的方式也与细则中的内容无异，主要可以分类为两点：第一，有迹可循，一旦出现因程序错误造成大规模扰乱市场的行为，可以直接追究到事故人。细则中的申报、备案制度，国外将程序化交易与其他交易分开通道，都属于这一类；第二，打击利用规则漏洞进行盈利的程序化交易。这类交易具有明显的高频特征，因此细则中设定交易次数、申报撤单次数等红线，另外也通过差异化收费来遏制。综上两点，番茄投资认为监管层限制程序化交易的对象是具有明显高频特征的、刻意利用规则漏洞的一类程序化交易，会“错杀”正常的高频交易者，包括交易次数较高的日内炒单者，但对大部分中低频的程序化交易者几乎没有实质性影响。同时，从整个国家政策导向来看，如同对待互联网，国家不会对程序化交易这类明显具有未来发展方向和国际化特征的新生事物采取完全扼杀的态度，当然会有一定的本地化措施，但不会伤其本质。番茄投资从事的程序化交易是从手工交易过渡过来的，从本质上，程序化交易对番茄投资来说，更多的是解放人力、提高效率的辅助性手段，而不是盈利的本质。程序化交易和量化是有区别的，前者是实现的一种方式，后者则是本质的思想。番茄投资从事和信奉的是量化交易思想，从这一点上来说，量化交易没有必要也无法监管和限制。根据目前细则中的内容来看，番茄投资不需要作过多的调整来适应监管的需要。

针对《管理办法》意见的发布以及程序化交易的操作，各专业人士、期货分析师和资深投资者都议论纷纷，为此小编筛选部分市场观点。

富达总裁Brian Conroy：程序化交易是流动性工具 看怎么用

程序化交易是解决市场流动性的工具之一，某些情况下可以增加流动性，也可以降低流动性，关键看怎么用。而市场波动时，监管者为恢复市场信心做出的限制的做法并不特殊。Brian Conroy认为开放市场，注入流动性，让市场里的投资者多样化，有益于市场稳定，但所有的市场都会经历波动，虽然我还没有看新规，但在我自己的交易员生涯中，也经历过类似情况，这并非不寻常。

叶檀：严管程序化交易符合国情 信息必须透明

首先，从中国出台的征求意见稿来看，防止程序化交易对市场的系统性冲击成为核心，其实质是防止不可测技术风险，以及程序交易形成的体系化价格操纵。《管理办法》符合中国信用初级阶段、投机性过强与中小投资者为主体的交易现实。能否落实到位，取决于交易所、机构投资者，一些措施如当日证券净买入额度管理恐怕不会起到太大的效果。但无论如何，摆脱动辄以美国程序化交易为借口纵容操纵的理念，承认中国在流动性、信用度等方面存在特殊性，是一大进步。

东证期货分析师孙枫：此次管理办法和细则是对前期政策的细化和升华

程序化交易管理办法和实施细则(征求意见稿)的出台是对前期政策进一步细化和升华。此次发布的征求意见稿更多的是统一部署、联合行动的意味，重点在程序化交易信息申报、指令审核、异常交易定义等方面进行明确规定，实质上是令程序化交易的管理政策更加明朗化。

国泰君安期货分析师虞堪：此次条款似乎为高频交易量身定做，对其限制巨大

据虞堪统计，高频交易在所有程序化策略类型中占比最少，只有5%，占大头的都是中低频策略，超过50%。结合国内程序化交易的发展趋势，他认为新规对市场整体影响有限，深度和广度均不会很大，但超高频程序化交易团队会受到较大冲击。