上周五的降息降准外加放开存款利率上限的信息量太大，少有人提及央妈给出的双降理由中多了这么一项：适当参考GDP平减指数。

这在官方的说辞中极为罕见：

1、此次出台降息和降准措施的主要考虑是什么？

答：此次“双降”是根据经济物价以及流动性形势变化所作的合理的、必要的政策调节。从降息来看，主要是9月份整体物价走低，需要通过适当下调名义利率来使实际利率回归合理水平，促进社会融资成本进一步降低，加大金融支持实体经济的力度。

大家已经看到，9月份CPI同比上涨1.6%，比8月份回落0.4个百分点。而且对基准利率的调整除了主要观察CPI的变化外，也要适当参考GDP平减指数等其他物价指数的变化。统计数据显示，GDP平减指数比CPI更低，前三季度GDP平减指数为-0.3%。此外9月份PPI更是同比下降5.9%，已连续43个月为负。因此，随着物价整体水平走低而适当下调基准利率是合理的，也是完全可以预期的。

什么GDP平减指数？华尔街见闻早前曾经解释过，这是用来衡量通胀水平的指标，因为GDP平减指数的计算基础比CPI、PPI等指标更广泛，因此能够更全面的反应整体物价水平的走向。因此这一指标不只参考消费端的CPI，还考虑产出端物价指数如PPI。计算公式是：

GDP平减指数=名义GDP增长/实际GDP增长。

在大多数情况下，CPI与GDP平减指数的变动趋势是一致的。但央行也提到，在目前特殊情况下，受国际大宗商品价格大幅下降以及国内投资、工业品需求明显放缓等因素影响，CPI和GDP平减指数走势有所分化。

姑且不论围绕这个指标的争议，我们来看看央行将这个衡量国内产出总的通胀水平的指标作为降息参考依据，这背后可能隐含哪些深层意思。

招商证券在周报中提到，这意味着现在维持经济增长的动力已经压倒了对通胀的容忍度（对应的是CPI），而这将有助于维持市场的宽松货币政策的乐观预期。

怎么理解？中信证券给出了更详细的解读，央妈给出的通缩理由并不能完美解释降息：

1，央行以 PPI 持续下滑导致当前实际融资利率较高提出降息的必要性，PPI 下行确实是事实，但实际融资成本会因此提高吗？未必。我们参考另一个指标 PPIRM（工业生产者购进价格指数）就可以发现，最近 4 个月 PPIRM 也同样在不断下滑，且下滑幅度还要高于同期的 PPI。考虑到进货成本因素后，工业企业面临的实际价格压力就并没有PPI 反映的那么大了。

2，GDP 平减指数前三季度累计值为-0.3%，处于较低水平，这能成为央行降息的理由吗？以今年的前几次降息为例，一季度 GDP 的平减指数仅为-1.1%，远低于三季度的水平，创下多年来的最低值，但央行当时也并没有进行任何降息操作。

其实，近年来 GDP 平减指数与 CPI 出现了持续、明显的分化，GDP 平减指数作为通胀的参考意义也在逐渐被弱化，所以，以 GDP 平减指数作为降息的理由没有先例。

3，今年的五次降息中，3 月初的降息是较为典型的应对通缩压力而进行的操作，当时的 CPI 已经降至 0.8%的低位。但从目前来看，虽然 9 月 CPI 有所回落，但需求端仍然稳定，通缩预期并不强烈，而且三季度整体的 CPI 水平较一、二季度有明显提升。因此，以通胀的逻辑来解释降息的原因略显牵强。

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刺激经济、扛起“增长”大旗恐怕才是背后的真意。中信猜测，在财政政策不太给力的情况下，或许央行不得不承担起“既当爹又当妈”的角色。

还有另一种可能，货币政策是非中性的，即央行的实际目标并不是将经济增长稳定在潜在增速附近，而是要刺激经济增长，承担起类似于财政政策的职能。所谓货币政策的中性，其实就是泰勒法则所展示的，货币政策的制定仅考虑产出缺口和通胀缺口，而非中性则是通过货币宽松人为的拉动总需求上涨。

如此而言，从降息的角度来说，未来降息与否更多的取决于四季度的经济增长情况。在货币政策非中性的情况下，经济增长的重要性显然超过了通胀，虽然当前的通缩风险较低，但若四季度经济增速再度下滑，就不能排除再次降息的可能。