杠杆资金得到有效清理

2015年6月12日Wind全A指数创出历史新高7258点，较年初上涨103%，但是好景不长，在股市去杠杆影响下，股市开始断崖式大跌，9月15日全A指数录得年内低点3539点，三个月内大跌51%。从9月中旬至今股市振荡回升，伴随成交量和融资余额的温和放大，笔者认为，三季度监管层清理股市杠杆资金较为彻底，股市已经进入慢牛新常态。

上半年，房价松动与实体经济收益率下降驱动热钱进入股市，催生了股市牛市，不仅吸纳大量本该进入实体经济的流动性，并且滋生大量违法违规现象，引来监管层出手打压。至9月中旬，场外配资已经基本清理完毕，股市大幅下跌的基础已经不复存在。

股市去杠杆，为央行继续实施货币宽松政策、理顺货币政策传导机制、降低实体企业融资成本创造了条件。8月25日以及10月23日，央行两次宣布降息降准，使得年内降息幅度达到125个基点，降准幅度达到250个基点，加上8月11日人民币汇率贬值，货币政策已经实质性放松。9月综合考虑了实际利率、实际有效汇率以及贷款增长的中国货币条件指数上升至74.4，较4月的低点57.12有明显回升，但仍处于历史较低水平。为了给经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境，预计央行还将在存贷款利率、存款准备金率以及人民币汇率上继续放松政策，因此，央行看跌期权将在较长一段时间内生效，这是支撑股市慢牛新常态的最核心因素。

虽然中国三季度实际GDP自2009年一季度以来再次跌破7%，而且投资生产增速继续下滑，但对股市而言，制造业已经在逐步去杠杆，过剩产能正在得到缓解，以商品巨头嘉能可公司宣布大幅减产为标志，国内众多制造业过剩产能正在清理。供应端的压缩优化将导致供应减少，并提高继续存活公司的盈利水平，国内工业企业利润总额增速已经出现企稳迹象，这将有利于提高股市整体估值水平。

今年实体企业在市场直接融资量大幅上升，2015年前9个月国内股市筹资额为13393亿元，较去年同期增长155%。2015年初至10月28日，公司债发行量5374亿元，较去年同期增长371%。这些低成本资金将极大改善企业生产经营活动，提升企业盈利水平。

当然，实体经济企稳、企业利润回升会引起货币政策转向的担忧，但笔者认为制造业去杠杆并非一朝一夕可以完成，央行货币政策方向未变，直到制造业去杠杆所带来的通缩压力被有效消除，因此，目前不是担忧央行紧缩的时候。

综上，笔者认为，在有效清理杠杆资金之后，股市已经进入慢牛新常态，振荡攀升将是较长一段时期内股市的主旋律。