虽然菲律宾进入雨季后镍矿供应减少的情况基本确认，但我国镍铁企业已经开始大幅减产，对镍矿的需求也在下降。同时，除了港口库存较低之外，企业还有多少隐性库存也对我们的判断至关重要。

镍矿供需将双双下滑

9月，我国镍矿进口量达到3987053吨，同比下降14.08%，环比基本持平；1—9月，进口镍矿2749万吨，同比下降28.10%。其中，从菲律宾进口量达到3847205吨，同比下降14.92%，环比基本持平；1—9月，进口量2674万吨，同比下降1.48%。由于今年1—9月从印尼进口的红土镍矿数量大幅削减，因此导致了我国镍矿进口量大幅下降。从季节性特征来看，菲律宾自10月开始进入雨季，镍矿出口量将进入缩减阶段。

但同时我们发现，9月，我国镍铁产量为38527金属吨，同比大幅下降43.22%，相较于前几个月，同比跌幅明显扩大。1—9月，我国镍铁产量达到409562金属吨，同比下降33.71%。而我国镍铁进口量则开始大幅增加，其中主要是由于印尼镍铁厂逐步投产后出口至我国，不过，总体数量较小，但产业转移的趋势已经呈现。

港口库存情景分析

在镍矿进口下滑的背景下，镍铁产量也在迅速缩减。考虑到镍矿价格持续下滑导致供应端惜售以及减少问题，四季度同比增速出现下降的可能性较大，但降幅不一定很大，毕竟菲律宾镍矿仍大多处于盈利状态。另外，今年由于厄尔尼诺，菲律宾雨季也可能有所缓和。因此，预计四季度镍矿进口有5%—10%左右的降幅。而考虑到目前镍价对镍铁企业的影响，以及1—9月的镍铁产量情况，我们给予镍铁四季度产量同比下降30%—50%的估算。由于镍铁产量增速大幅下降，对镍矿的消费量也随之大幅回落，削弱了四季度镍矿进口环比回落对港口库存的冲击。

而真正的冲击可能出现在明年一季度。因为一季度是每年进口的低点，即使明年一季度镍铁产量同比下降60%，而红土镍矿进口上涨10%，港口红土镍矿库存依然小幅回落。考虑到镍价及目前的市场情况，我们认为，明年一季度镍铁产量相对于今年一季度产量同比可能下降50%。考虑到目前的镍价，明年一季度镍矿进口量可能略有下滑，港口镍矿库存显著回落的可能性较大。

企业进入长期去库存阶段

在上面的测算中，我们没有将企业隐性储备的镍矿库存计算在内，我们只能通过近两年的港口库存、进口镍矿以及镍铁产量进行估算。我们发现，2013年9月到2014年2月，以金属量估算，当期国内有10余万吨左右（金属量）的镍矿过剩。我们认为，这可能是企业主动性补库，导致隐性库存显著增加。而镍价经过阶段性上涨后开始跌跌不休，企业也进入长期的去库存阶段。

综上所述，我们认为，菲律宾雨季对四季度我国镍矿供应可能不会带来较大冲击，而真正的担忧在明年一季度。镍价能否就此受到支撑反弹甚至反转我们持谨慎态度。一方面，需要看镍矿库存的下降幅度；另一方面，在镍矿进口下降的情况下，电解镍以及镍铁的进口量今年已经大幅增加，产品结构已经处于趋势性转变的过程中，镍矿库存的下降还不足以对镍铁产量形成制约。而在终端需求也较为疲弱、隐性库存可能增加的情况下，全球供应端能否显著减产是镍价反弹的主要影响因素，目前来看，全球主要镍矿企业没有实质性的大幅减产出现。