程序化交易是一把双刃剑，可平滑不同市场和关联产品价格，提供市场流动性，提高价格发现效率，也有利于克服交易中人为因素的影响。但是，程序化交易也有加大市场波动、影响市场公平性、增加技术系统压力等消极影响，不单止是国内，境外监管机构对程序化交易的监管力度也在不断加大。对于中国这种不成熟的市场而言，程序化就是悬在市场头上的达摩克利斯之剑，扑克投资家希望用骑士资本这个案例，向读者展示一次失败的程序升级是如何把一个高频交易帝国搞崩溃的。

　　下面是个悲催的案例，瞬间秒杀一个著名的公司。

　　2012年7月27日星期五，一位计算机系统管理人员进入了骑士资本的数据中心，他的任务是要为装载在八台生产服务器上的高频交易系统SMARS进行更新，而且必须在周日，即7月31日完成所有的升级工作，并为更新的SMARS软件系统做好下周一，即8月1日的交易准备。

　　不幸的是，这位系统管理人员的工作出现了差错，他遗漏了一台服务器，只为7台生产服务器升了级。正是这位系统管理员的胖手指，导致了骑士资本在8月1日纽交所开市之后不到一个小时的交易时间里损失了4.6亿美元。之后的骑士资本陷入经营危机，五个月之后便被GETCO公司兼并。

　　发怒的高频交易系统

　　12月1日是一个星期三，本应该是一个非常普通的交易日。纽交所的交易系统在开市交易之前就从市场接收报价订单，一切正常，直到9时30敲响开市的钟声。当开市的钟声被敲响之后纽交所立刻发现，这一天注定了是一个极不寻常的交易日。

　　刚刚开市的纽交所就发现从市场收到了不正常的交易订单流量，数量不但巨大，而且涉及的股票代码范围也很广。开市20分钟之后非正常的交易订单就如同发怒的海潮一样涌向纽交所，直接触发了市场为限制股票价格波动达到10%的断路开关（Circuit Breaker），并自动暂停了多只股票的交易。

　　9:40分之前纽交所还无法判断交易订单的来源，直到时间再过了10分钟，即9:50分时纽交所才最终确定了这些非正常的交易订单来自于骑士资本集团公司。

　　而此时公司总部位于新泽西州泽西城的骑士资本集团公司也陷入了前所未有的混乱。当得知公司的交易系统向纽交所发出了超乎寻常数量的交易订单之后，公司的高层管理人员就如同过江之鲫似的赶到公司的交易厅，但是公司的总裁却由于前一天膝盖开刀而并不在其中。直到10:00点钟，纽交所开市交易之后过了30多分钟，在骑士资本集团和纽交所的共同努力之下才停止了骑士资本集团的交易系统向纽交所发送任何的交易订单。

　　骑士资本的总裁汤姆斯·杰伊斯（ThomasJoyce）在中午时分才著着拐杖赶到交易大厅，并在交易大厅呆了10多分钟，直到确认事件已经平息，且不再出现新的损失才离开。

　　从市场的反映方面看，当骑士资本集团的交易平台开始向纽交所发出错误的交易订单之后，一些股票开盘后突然出现离奇的涨幅和跌幅。例如，奇才软件公司（WizzardSoftware Corp）的股票从昨天的收盘价$3.50美元涨到了$14.76美元的价位，知名的阿伯克龙比和菲奇服装公司的股票在几分钟之内便攀升了9%，从之前的$33.80涨到了$36.84。另一家著名的哈雷戴维森摩托公司的股票突然掉了12%，从$43.23m美元掉到了$37.84美元。

　　当天收市之后纽交所宣布，查验了140只受到事件影响的非正常股票交易，时间段从9:30到10:15分共45分钟，最终决定仅取消6只股票的交易。取消交易意味着这6只股票当天的所有成交撮合全都是无效交易，不会再进入清算体现。虽然这六家公司的市值和股票交易的规模都不是很大，纽交所还是宣布不接受任何形式的申述。

　　被撤销交易的6家上市公司分别是：

　　奇才软件公司（WizzardSoftware Corp., NYSE:WZE）

　　中国脐带血库（China CordBlood Corp., NYSE:CO）

　　里夫斯公用收益基金（ReavesUnility Income Fund, NYSE:UTG）

　　E-住房控股公司（E-House(China) Holdings, NYSE:EJ）

　　美国摄影制图公司（AmericanReprographics Company, NYSE:ARC）

　　快银资源公司（QuicksilverResources, NYSE:KWK）。

　　骑士资本在交易事件之后立刻向美国证监会提出申述，要求取消更多的错误交易，最终没能获得成功。

　　根据事后的报道，骑士资本集团交易系统的错误是由一个新安装的软件模块所引发，对现有交易系统平台升级的原因是为了配合纽交所为指定做市商的交易系统所做的升级。

　　骑士资本自查的结果归结到一个软件的模块。这是一个已经被废弃不用了很长时间的软件模块，但是始终存在于交易系统之中没被删除掉。通常，这样的废弃模块在软件行业中被称为“死”模块。骑士资本的技术人员在为系统升级时本应该用新的软件模块替换“死”模块，但是阴错阳差的没有更换。8月1日早上交易系统开始运行的时候，在某一特定条件下触发计算机执行了这个 “死”软件模块，导致了事件的发生。

　　很显然，这是一起由计算机引发的差错，但是根源却在于编写软件和维护计算机系统的人，是一起人为的严重交易事故。

　　根据美国证监会公布的调查结果表明，骑士资本的交易交易系统当时共收到了由零售客户发出的212笔小交易订单，交易系统应该执行的是把这212笔交易订单发送到纽交所去成交。然而，骑士资本出了错的交易系统却在不到45分钟的时间里用高频率发送了几百万笔交易订单，致使纽交所在这段时间里成交了超过400万笔的交易订单，平均每秒钟的成交超过了1500笔，涉及的股票代码达到了154个。

　　就在这短短的45分钟的时间里，骑士资本的交易系统的总交易量就达到了$66.5亿美元，成交的股票数量高达3.97亿股，共买入了80只股票，价值约$35亿美元，融券做空了74只股票，价值约$31.5亿美元。骑士资本最终的损失高达$4.6亿美元。

　　骑士资本的发言人在事件的第二天就声称出错的软件已经被替换，并声明事件并没有对公司的客户和业务产生负面的影响。

　　然而，这一事件所产生的后果却远离了这位发言人乐观的估计。虽然只是计算机软件中出现的一个小小的错误，但是对骑士资本业务的打击却是巨大的。随着时间的推移，事件对骑士资本的损害和影响便逐渐的显现出来。

　　无法承受的代价

　　事发之后，骑士资本面临的首要问题是如何稳定庞大的客户群体对公司业务的信心。要看清楚这一问题，首先让我们了解骑士资本的业务范围、市场规模、服务的项目和客户状况。

　　骑士资本业务简介

　　成立于1995年的骑士资本是华尔街上名声显赫的重量级证券公司，被行业称之为市场的支柱公司之一，并以其稳健的行业风格和专业的服务领域而著名。不但规模庞大，吸引了许多重量级的客户，而且业务范围遍及美国、欧洲和亚洲。其市场的交易份额占到纽交所交易总量的17.3%，纳斯达克证券市场（Nasdaq Stock market，简称纳斯达克）的16.9%，自2011年到2012年间的日交易总量达到全美金融证券市场的10%。服务的客户对象既包括了买方客户，也包括了卖方客户，同时还有大量的零售客户。涉及的金融产品涵盖了全球金融市场的股票、固定收益产品、外汇，期货和期权等。除了为客户提供全方位的经纪业务服务之外，还通过公司的交易平台为客户提供高频交易服务。

　　骑士资本主要的业务涉及三大块，即做市商业务、电子交易执行服务业务、以及机构销售和交易业务。

　　做市商业务是骑士资本最大、也是最重要的业务，范围涉及全球的金融市场，涵盖的产品几乎包括了所有的资产类型。除了美国证券市场的电子做市商业务之外，还包括现金做市商业务、纽交所的指定做市商业务，欧洲市场的股票做市商业务，美国市场的股指期货做市商业务等。骑士资本是纽交所和纽交所市场交易所（New York Stock Exchange Market，简称NYSE MKT）前生是美国证券交易所 ）最大的做市商业务公司，所涉及的股票数量达到了675只，年交易量近$200亿美元。

　　纽交所交易大厅中正在执行指定做市商业务的骑士资本的员工

　　电子交易服务业务属于典型的经纪商业务之一。通过一系列自主开发的电子交易产品，骑士资本搭建了一个高频交易平台，为客户提供高效和快速的市场信息和交易服务业务。骑士资本的电子做市商平台采用嵌入式量化模型驱动的电子交易平台，会根据市场的数据和相关信息向市场发送交易订单，帮助客户在高度分割的市场环境中高速高效的完成最终的交易业务。公司的电子交易服务业务所涉及的产品类型包括证券、期货、期权和外汇等。

　　机构销售和交易业务是典型的卖方市场业务，通过提供全方位的经纪业务服务以换取买方市场机构投资者的交易业务，在通过公司的高频交易平台完成客户的交易。骑士资本为客户提供的产品对象包括全球的股票、债权、ETF、股指和期货、外汇、借贷资本市场、资产证券化、和资产管理，等等。主要对象机构客户为开放式基金、保险公司、养老基金、慈善机构，等等。

　　骑士资本的交易系统可以交易美国证券市场上的19000多只证券产品，并与100多个交易所、电子交易中心、暗池和其他做市商的交易中心相连接。除此之外，骑士资本还是美国证券市场上最大的流动性提供商之一。

　　一些在美国证券市场上著名和重量级的证券公司都是骑士资本的客户，通过骑士资本的电子交易平台向交易所和其他交易中心发送交易订单。一些重要的经纪业务客户包括卖方市场上著名的网上折扣经纪公司E-Trade证券经纪公司（简称ET证券）、TD Ameritrade证券经纪公司（简称TDA证券）和史考特证券经纪公司（Scottrade，简称S证券证券），在买方市场上的巨无霸公司先锋基金和富达基金，等等。其中，TDA证券是美国最大的网上经纪商公司，客户账户的数量接近600万，拥有的客户资产达到$5000亿美元。先锋基金是家超大型的共同基金公司，管理的客户资产超过了$2万亿美元。富达基金更是美国最大的共同基金管理公司，根据2013年2月28日的评估结果，总共管理超过500只不同类型的基金和近$6万亿美元的资产。

　　骑士资本的高频交易平台可以把来自于不同机构客户和零售客户的交易订单组合起来，形成一个巨大的撮合池。当市场的流动性不够充分的时候，其做市商业务还必须投放公司的自有资金进入市场，为市场提供需要的流动性。这也是为什么骑士资本的做市业务需要大量流动资金支撑的原因。

　　面临的破产风险

　　源于IT系统的错误导致了骑士资本$4.6亿美元现金流的损失，这对需要动用自有资金的做市商业务的打击可想而知。更有甚者，骑士资本还需要面对交易清算和还款的巨大压力，确切的说，交易清算和交割后的还款额度正是$4.6亿美元。

　　基于美国证券市场上T+3的清算机制，骑士资本应该在交易的第三天与清算机构完成清算和交割业务。由于交易事件发生的8月1日是星期三，T+3的清算和交割日应该是8月4日星期六。因此，最后的交款日期自动顺延至下周一，即8月6日。

　　由于多了一个周末，原本三天的清算和交割期变成了五天，这就给了骑士资本很大的运作空间。但是骑士资本所面临的退市风险依然很高，因为美国的证券市场不讲任何情面，要么交款，交不出就必须清盘。如果骑士资本在清算交割日违约，即无法补齐应缴的交易款，所面临的就是宣布破产。

　　虽然骑士资本可以申请动用破产法的第11章保护公司的业务和延期还贷，但是申请破产保护之后公司的业务规模将无可避免的被迫缩减，并必将导致客户的流失。

　　如果宣布破产，对骑士资本的市场信誉和客户信心的打击将主要体现在两个方面。首先是在纽交所的做市商业务将受到极大的打击。原因有二，一是上市公司将无法放心的把股票交付给一家破产的公司经营，二是流动资金的短缺必将影响到需要庞大流动资金做支撑的做市商业务。

　　其次，由于业务的萎缩，那些体量庞大的机构客户会选择把交易订单转移给竞争对手，不但会严重影响到骑士资本卖方市场的业务量，而且会传导至公司的做市商业务，影响到向纽交所输送的市场流动性。

　　如果所有的这些都会发生，或是部分发生，骑士资本也许不得不被迫拍卖其在纽交所的指定做市商席位，以减少对现金流的需求。或是选择出售部分经纪业务，换取急需的流动资金。

　　事实上在接下来的几天里，原本在美国证券市场上如日中天的骑士资本的经营状况立刻掉头南下，竟然面临资金枯竭，股价崩盘和业务难以为继的局面。

　　根据华人街的知情人士透露，拐着腿的骑士资本CEO在事件的当晚睡在了办公室的沙发上。第二天公司十多个高层主管基本上就是电话不离手，不断的与客户进行沟通和安抚，同时积极寻找能够维持公司继续正常运行的资金。

　　8月2日，骑士资本向市场发出了一个简短的公告，说明公司正在寻找战略和资金方面的备选方案。

　　美国证券市场的自律监管机构FINRA（FianacialIndustry Regulatory Authority）的发言人说，Finra已经在事件发生之后的第一时间派出人员进入了骑士资本的总部，与政府监管部门的人员共同展开了对事件真相的调查，并且将紧密地监控骑士资本的资金运行状况。FINRA发言人还声称，到8月2日下午，骑士资本的资金的状况满足合规的需求。而在此时，骑士资本必须面对的$4.6亿美元的清算和交割期还没有到来。

　　自2008年进入衰退期以来，美国的金融市场已经听到了太多关于证券公司的负面新闻，看到了太多证券公司的清盘和倒闭。这次，骑士资本能够渡过难关，能够获救吗

　　崩盘的股价

　　骑士资本的交易系统平台错误所引发的担心很快就传导到来自于客户的市场流动性，一些主要的客户在事发当天就转移了交易订单。事件后第二天8月2日，骑士资本重量级的客户TDA证券、先锋基金和富国基金同时宣布已经停止向骑士资本发送交易订单。

　　与此同时，骑士资本竟然也要求一些客户停止向自己发送交易订单。这事引起了市场的疑惑，因为交易订单意味着流动性，而流动性就代表着业务量和现金流。为什么面临经验困境的的骑士资本要自断生路？

　　当事实真相被披露之后人们才发现，骑士资本被要求为每一笔交易承担更多的保证金，因此，接收的交易订单越多，需要的保证金就越多。此时骑士资本的资金已然是捉襟见肘，只能够把现金流保持在维持正常业务的最低水平。

　　根据路透社的报道，苹果公司的股票是市场上交易量最大的股票之一，骑士资本一直占据着苹果公司20%的市场交易量，但是到了周五，也就是事发之后第三天8月3日的中午，骑士资本的做市业务只报告了2%的市场交易量。

　　从骑士资本网站披露的月交易统计信息中可以看出，到2012年7月12日公布的前7个月的月平均交易额为$211.23亿美元，8月12日的统计数据显示的月交易额只有$124.73亿美元，下降的幅度达到了41%。

　　自从证券交易的最小价差降到1美分之后，美国证券市场上流动性，即交易订单的流量就是王，高频交易模式所基于的逐利本源就是海量的流动性。如果算上8月1日，到8月11日也只有7个交易日。完全可以这样说，骑士资本在这7个交易日内流失了惊人的客户订单量。

　　骑士资本业务的三大支柱中的任何一个都离不开市场的流动性。作为纽交所的指定做市商，最重要的业务功能之一就是要向纽交所输送所需要的流动性。为骑士资本的做市商业务提供流动性的是她的卖方业务。作为卖方业务的电子交易服务业务及机构销售和交易业务这两大支柱业务都需要通过向客户提供与交易相关的服务换取来自于客户的交易订单，即流动性。而卖方服务业务中最重要的交易系统平台出现了差错，失去了信心的大型机构客户开始转移旗下的交易订单。如此，失去了客户交易订单的卖方业务也就无法有效的向做市商业务输送需要的流动性。

　　交易事件引起的连锁反映立刻在骑士资本的股票价格上得以体现，图9-3显示了骑士资本交易系统出错之后2天的股票价格走势。从图中可以看出，其股票价格从8月1日的开盘价格$10.33美元下跌到了8月2日的收盘价格$2.58美元，2天之内的降幅竟然高达令人震颤的63%。

　　当时华尔街的分析家普遍认为骑士资本的现状很难再熬过3个交易日。一家私募对冲基金的CEO，戴维（David Simon）如是说，“如果在48小时到72小时之内无法获得投资者，我想骑士资本将面临生存的麻烦。”骑士资本的交易系统平台错误所引发的担心很快就传导到来自于客户的市场流动性，一些主要的客户在事发当天就转移了交易订单。事件后第二天8月2日，骑士资本重量级的客户TDA证券、先锋基金和富国基金同时宣布已经停止向骑士资本发送交易订单。

　　与此同时，骑士资本竟然也要求一些客户停止向自己发送交易订单。这事引起了市场的疑惑，因为交易订单意味着流动性，而流动性就代表着业务量和现金流。为什么面临经验困境的的骑士资本要自断生路？

　　当事实真相被披露之后人们才发现，骑士资本被要求为每一笔交易承担更多的保证金，因此，接收的交易订单越多，需要的保证金就越多。此时骑士资本的资金已然是捉襟见肘，只能够把现金流保持在维持正常业务的最低水平。

　　根据路透社的报道，苹果公司的股票是市场上交易量最大的股票之一，骑士资本一直占据着苹果公司20%的市场交易量，但是到了周五，也就是事发之后第三天8月3日的中午，骑士资本的做市业务只报告了2%的市场交易量。

　　从骑士资本网站披露的月交易统计信息中可以看出，到2012年7月12日公布的前7个月的月平均交易额为$211.23亿美元，8月12日的统计数据显示的月交易额只有$124.73亿美元，下降的幅度达到了41%。

　　自从证券交易的最小价差降到1美分之后，美国证券市场上流动性，即交易订单的流量就是王，高频交易模式所基于的逐利本源就是海量的流动性。如果算上8月1日，到8月11日也只有7个交易日。完全可以这样说，骑士资本在这7个交易日内流失了惊人的客户订单量。

　　骑士资本业务的三大支柱中的任何一个都离不开市场的流动性。作为纽交所的指定做市商，最重要的业务功能之一就是要向纽交所输送所需要的流动性。为骑士资本的做市商业务提供流动性的是她的卖方业务。作为卖方业务的电子交易服务业务及机构销售和交易业务这两大支柱业务都需要通过向客户提供与交易相关的服务换取来自于客户的交易订单，即流动性。而卖方服务业务中最重要的交易系统平台出现了差错，失去了信心的大型机构客户开始转移旗下的交易订单。如此，失去了客户交易订单的卖方业务也就无法有效的向做市商业务输送需要的流动性。

　　交易事件引起的连锁反映立刻在骑士资本的股票价格上得以体现，图9-3显示了骑士资本交易系统出错之后2天的股票价格走势。从图中可以看出，其股票价格从8月1日的开盘价格$10.33美元下跌到了8月2日的收盘价格$2.58美元，2天之内的降幅竟然高达令人震颤的63%。

　　当时华尔街的分析家普遍认为骑士资本的现状很难再熬过3个交易日。一家私募对冲基金的CEO，戴维（David Simon）如是说，“如果在48小时到72小时之内无法获得投资者，我想骑士资本将面临生存的麻烦。”