十三五首要稳增长，投资产业链预期改善

近期宏观数据显示，经济下行的压力仍较大， 其前三季度煤炭相关下游中火电、钢铁和水泥产量同比分别下降 2.2%、 2.1%和 4.7%，因此货币政策和财政政策的宽松始终持续，本周新华社发布《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》，提出“今后五年新的目标要求是经济保持中高速增长”，而习主席也指出，从国内生产总值翻一番看，2016 年至 2020年经济年均增长底线是 6.5%以上。受此影响， 4 季度及 2016 年稳投资产业链需求好转的预期也有所加强。

煤价：前 3 季度下跌 20%以上，亏损面达 90%以上

15 年以来煤炭市场需求疲软，煤价持续回落，目前各煤种价格已回落至 2005年前后的低位水平。其中，港口方面: 秦港 5500 大卡动力煤煤价累计下跌31%至 358元/吨，环渤海动力煤指数最新报价 379 元/吨，年初至今下跌 28%；产地方面，动力煤、炼焦煤和无烟煤主要煤种年初以来煤价累计跌幅分别为24%、 17%和 26%。根据煤炭资源网统计，目前动力煤和炼焦煤亏损面按产能来看分别达到 89%和 91%，而按矿井个数来看达到 96%和 84%。

需求：旺季不旺，淡季更淡

从煤炭及下游相关行业数据来看， 15 年金九银十几乎没有任何旺季因素体现。其中，钢价综合指数 10 月累计跌幅达到 2.2%，焦企由于库存压力及亏损严重，也在逐步限产；而水泥方面虽然价格略有上涨，但涨幅相对往年也较为弱势。而电厂方面， 11 月逐步进入消费旺季，但本周六大电厂日耗煤量仍只有 48.8 万吨的日均耗煤量，较去年和前年同期分别下降 11.3%和16.5%。只有沿海运价 10 月中旬最低点以来累计上涨 11%，不过并没有配合火爆的港口调出量和锚地船舶数（11月 5日秦皇岛港锚地船舶数仅33艘）。

库存：港口电厂都不低，煤价上涨短期受制约

15 年需求较差的另一个反应是，往年大秦线检修阶段库存有望达到 100-200万吨左右的库存下降，但 15 年行业反应平淡，目前存煤仍维持 630 万吨以上的高位，主要由于港口调出量的下降。而六大电厂方面，近期库存略有下降但整体仍有 27 天以上的存煤水平。 我们认为尽管本周港口和电厂库存下降，但存煤水平都较高，预计后期动力煤季节性需求虽将有所回升，但库存下降后煤价才存在上涨的可能性。

煤炭板块年末屡逆袭， 但基本面无支撑，关注低估值及转型标的

今年由于前期需求低迷预期，煤价累计跌幅超过 20%， 11 月神华等大型煤企销售价格止跌，后期受阶级性因素影响及年末煤电谈判临近，煤价有望阶段性企稳。但进一步上涨依赖库存的下降。从往年来看煤炭 11-12 月板块表现逆袭可能性很大，其中资金博弈可能是重要因素。其中 12 年和 14 年均明显跑赢创业板，但煤炭目前上涨没有基本面支撑（往年往往伴随煤价上涨），我们也将密切观察数据的变化，建议重点关注低估值国企及转型较为成功的民企：包括禾嘉股份、永泰能源、盘江股份和中国神华。

风险提示： 煤价继续超预期下跌。