今年以来交投活跃度呈现“先热后冷”态势——新三板流动性需要稳步提升.

提升交易活跃度的关键在于改进交易制度，降低投资者准入门槛；大力发展和培育多元化的机构投资者队伍，扩大长期资金的市场供给；推出市场分层制度，进一步规范市场秩序“流动性不足是新三板市场目前面临的重要矛盾之一，改善市场流动性成为全国股转公司下一步开展工作的重点。”全国股转公司副总经理隋强最近在一次论坛上公开表示。自新三板面向全国扩容快两年来，市场规模大幅扩大，目前挂牌公司数量已超过4200家，与此同时，新三板的流动性也需要稳步提升，以更好地服务创新创业型中小企业。

多因素造成流动性不足

今年以来，新三板市场交投活跃度呈现“先热后冷”的态势。4月7日，新三板日成交额突破50亿元，日成交数量逾3亿股，双双刷新纪录。之后，特别是6月中下旬以来，新三板市场交易大幅降温，目前日成交量维持在10亿元下方。随着新三板挂牌企业数量与日俱增，市场流动性存在明显不足。

民生证券新三板研究中心研究员乔誌东表示，多重因素制约了新三板流动性的提升。从交易标的来看，虽然新三板挂牌企业数量众多，但很多企业属于初创型企业，股权非常集中，一些大股东还存在惜售心理，导致市场可流通股份不足。数据显示，截至11月18日，在4219家挂牌企业中，逾2600家企业的股东人数低于20人。

从投资风险来看，“和沪深交易所市场相比，新三板不设涨跌停板限制，每日成交股票涨跌幅差异非常大。此外，新三板挂牌企业信息披露的真实性、完整性相对不足，有部分企业信披违规，加大了投资者投资风险。”乔誌东说。

由于目前新三板实行的是协议转让和做市转让，个股股价有时容易出现短期内的大幅波动，有可能涉嫌违法违规。在今年5月份证监会集中部署的“2015证监法网专项执法行动”第二批案件中，涉及新三板市场的就有10个，主要涉及滥用交易规则破坏市场秩序行为、内幕交易和操纵市场行为，以及挂牌公司信息披露违法违规行为等。

从市场投资者来看，目前新三板合格投资者数量不足、结构单一，导致风险偏好趋同、交易需求不足。“除了券商、私募等机构投资者之外，目前新三板个人投资者证券账户余额必须在500万元以上才能参与二级市场交易，这一门槛显然有点高，造成新三板投资者数量远不及A股数量，资金供给较少。”企巢新三板学院院长程晓明表示。

从交易制度来看，尽管去年8月份新三板正式上线做市转让，但目前效果尚不明显。一方面，相比于4200多家挂牌企业的市场规模，选择做市转让的企业仅为976家，占比不足四分之一；另一方面，做市商尚未完全成为流动性的主要提供者和市场定价中枢，做市转让企业的股票流动性也有待提升。

“由于现有法规体系里没有做市商概念，券商以往业务中也没有做市业务实践，总体上仍以自营方式运作和监管，券商主动销售和组织交易的功能没有发挥出来。”隋强说。

关键是创新交易制度

实际上，新三板流动性不足的问题历时已久，很多企业挂牌后其股票一直没有成交记录。去年新三板在交易制度方面进行了一些改革，比如取消挂牌公司股东人数不得超过200人的限制、拆细交易单位至1000股，并在我国证券市场首次引入做市商制度等，一定程度上提升了整个市场的流动性。

对于新三板流动性问题，程晓明认为，提升交易活跃度的关键在于改革交易制度，其中降低投资者准入门槛最重要。“降低个人投资门槛可能需要一个过程。在维持现有个人投资门槛的前提下，也可通过大力发展和培育多元化的机构投资者队伍，扩大长期资金的市场供给，部分缓解流动性不足问题。”

此外，今年年底之前有望推出的市场分层制度，也有望活跃新三板的交易。乔誌东表示，新三板市场分层制度的推出，一方面能降低监管的成本，使得市场秩序更为规范；另一方面还能形成标杆效应，吸引增量资金入市。

对于完善做市商制度的功能，乔誌东认为，新三板应引导做市商加大做市投入、提升做市能力与水平，充分发挥做市商组织交易的功能。“目前新三板做市商主要盈利模式是低价购入库存股，并寄望于二级市场高位卖出，有些A股市场"打新股"的意味，其价格发现和提供流动性等功能未得到显著发挥。”

也有业内人士认为，监管层将新三板未来的发展方向定位为一个以机构投资者为主的市场。因此，不能以主板市场的“散户思维”来看待新三板，即不能依托于二级市场的高流动性以博短差，而应该主要是为企业发展、资本投入与退出提供服务。