国债期货最近大起大落，波动很大，预计年前将转入振荡偏弱行情。目前多空因素交织，市场像之前那种酣畅淋漓地上涨或下跌可能性较小。主要原因如下：

利多因素方面，经济疲弱对债市有潜在支持，短期大幅下行的可能性较小。近期公布的经济数据显示实体经济仍然非常疲弱，10月工业增加值为5.6%，比上月回落0.1个百分点，连续4个月回落。投资增速仍在回落，1—10月固定资产投资累计同比增速为10.2%，较1—9月回落了0.1个百分点，创2000年12月以来的新低。其中房地产投资和基建投资回落幅度很大，较前值分别回落0.6个百分点和0.7个百分点。可以说，目前的工业生产和固定资产投资都处于下滑通道，短期仍未看到企稳迹象。

经济数据中的亮点是消费数据，10月社会消费品零售总额28279亿元，同比增长了11%，与前值相比高了0.1个百分点，同时也高于10.8%的预期值。虽然消费全面提升，但是对实体经济的拉动作用仍然不足，因此经济下滑压力仍然较大。从央行公布的货币供给量和信贷数据中看出，目前货币政策向实体经济传导的效率不足。10月M2同比增长了13.5%，高于政策目标。然而信贷数据降幅出乎意料，10月社会融资规模仅为4767亿元，去年同期为6807亿元，较去年减少了2040亿元。M2数据与信贷数据的背离说明增发的货币没能有效地流向实体经济。

从产业看，传统行业的产能过剩仍有出清需求，新兴产业尚在发展之中，暂时还没有形成能有效拉动经济复苏的支柱产业，我们认为，经济向下的大趋势没有变。从时间周期看，2008年金融危机之后美国和欧洲去杠杆的过程持续了四年左右，我国去杠杆过程还不到3年，去产能过程还将持续一段时间。在经济去杠杆的大背景下，国债期货是受到潜在支撑，趋势性大跌的可能性较小。

利空因素方面，IPO重启、美联储加息预期等将会压制国债期货，短期有一定的调整压力。11月18日，山东天鹅棉业机械股份有限公司顺利过会，IPO重启的脚步越来越近了。随着IPO重启，预计资金面将会受到一定的影响。因为本轮债市上涨的逻辑之一就是IPO暂停导致打新资金流向债市。IPO重启后，将会分流债市的资金。美联储加息对国内债市也有负面影响。因为美国加息预期给人民币带来一定的贬值压力，对国内流动性会有影响。与今年高点相比，人民币相对于美元贬值了4%左右，与日元、欧元、加拿大元等其他货币相比，人民币是主要货币中相对美元贬值幅度最低的，后市人民币的贬值压力将越来越大。

IMF执行总裁拉加德11月13日表示，她支持将人民币纳入SDR的建议，这意味着人民币纳入SDR几成定局。市场通常认为此消息利多债市，但是我们认为在人民币有贬值预期的情况下并非如此。人民币今年贬值幅度最小，其中一个重要原因是我国存在一定程度上的资本管理。一旦人民币纳入SDR，中国将向外打开资本账户融入全球的金融市场，人民币汇率预计会很快向合意汇率回归。从这个意义上看，人民币加入SDR，反而会加速人民币的贬值预期，这对债市的影响是偏负面的。此外，临近年底，财政集中花钱等因素也对债市偏利空。我们认为目前债市有一定的调整压力。

长期而言，随着经济的下滑中国会步入零利率时代，长线来看，债市牛市未完。当前国债期货一方在因经济下滑而有所支撑，缺乏大跌的基础。另一方面，由于IPO重启、美联储加息等因素的存在，债市存在一定的调整压力。在年前这段时间，我们预计债市会转入振荡偏弱的行情。