即将度过摘牌危机的*ST古汉，可能并不能马上放松。

2015年初，启迪科服取代紫光集团成为“中国传统养生第一股”*ST古汉大股东之后，*ST古汉的业绩犹如坐上了火箭，2015年前三季度营业收入达到2.26亿元，比上年同期增长56.55%，归属于上市公司股东的净利润达到3149.88万元，比上年同期增长2226.56%。*ST古汉有望保牌成功。

然而颇为吊诡的是，利润暴增的同时，库存也在增高。

11月20日，北京九汇华纳财务顾问有限公司副总经理叶焘对长江商报记者分析，可能是因为理财产品造成了*ST古汉销售情况大幅改善的“幻象”。

*ST古汉背后的问题并不能被表面的繁荣所掩盖。库存压力增大、专卖店模式受阻、过度依赖本省市场、各种管理混乱逐渐浮出水面。一位业内人士向长江商报记者透露，*ST古汉高管频繁更换，导致其内部管理混乱。

尽管*ST古汉正在逐步解决产品线单一和控制权斗争这两大根本性问题，但要最终走出业绩泥潭，恢复荣光，恐怕还需要一段时间。

三季末库存增加2146万

在年末的ST末路狂奔中，*ST古汉被认为是最有可能保牌的ST上市公司之一。

*ST古汉2015年初公告称，紫光集团与启迪科服签署股权转让协议，启迪科服成为公司第一大股东，占公司总股本的18.61%。随后，启迪科服拟出资近2.5亿元参与公司定增计划。

与此同时，*ST古汉业绩逆势增长。在“国内医药行业整体增速放缓”的前提下，2015年前三季度公司营业收入达到2.26亿元，比上年同期增长56.55%，归属于上市公司股东的净利润达到3149.88万元，比上年同期增长2226.56%。

2013年和2014年，*ST古汉的营业收入分别是2.56亿元和2.03亿元，归属于上市公司股东的净利润为-1.64亿元和-8577万元。

不过，*ST古汉大股东易主复牌之后，其股价反而大幅下跌。11月20日，业内人士对长江商报记者分析，这可能是因为市场担心启迪科服作为一个刚成立的医药行业的“门外汉”，并不能让*ST古汉走出巨额亏损的境地。

公开资料显示，启迪科服是启迪控股股份有限公司联合清华控股有限公司、紫光集团有限公司于2015年1月12日共同发起成立的，紫光集团和启迪控股同为清华控股的控股企业，所以此次股权转让实际上是“内部转让”。

而且，*ST古汉产品销售状况的改善可能并不如其财报显示的那样“光鲜”。*ST古汉方面表示，净利润增加是因为“中成药销售收入有较大幅度增长”。

但是，10月26日发布的*ST古汉2015年三季报显示，因为“期末原材料、包装物、库存商品增加”，公司“存货”在本报告期末比上年度末增加 2146.59万元，增加幅度为51.09%。2014年末公司存货为4201.96万元，库存占总资产比率为7.16%，而2015年三季度末，这一比 率达到了10.24%。

这个库存水平在医药行业中处于高位。长江商报记者梳理发现，吉林敖东2015年三季度末存货为4.70亿元，在其总资产中占比0.24%；华润三九三季度末存货2.17亿元，在总资产中占比1.92%；中恒集团三季度末存货3.55亿元，在其总资产中占比5.78%。

*ST古汉在生产较为稳定的前提下，库存增高与利润暴增同时存在，颇为吊诡。

与此同时，*ST古汉2015年三季报显示，因为“本期理财产品减少”，公司“其他流动资产”较上年度末减少了2005.40万元，减少比率为99.85%。

对此，北京九汇华纳财务顾问有限公司副总经理叶焘表示，*ST古汉的产品销售有可能并未得到实质性的改善，之所以达到2226.56%的净利润增长率，可能是因为理财产品到期或是出售、转让理财产品获得的现金计算在净利润内。

对此，长江商报记者多次致电*ST古汉董秘曹定兴，但手机无人接听，记者拨打财报所示固定电话并表明身份后，*ST古汉工作人员婉拒了采访。

高层频繁更换致其管理混乱

*ST古汉总部办公楼位于湖南省衡阳市蒸湘区蔡伦路，这栋宏伟的9层建筑仍然展示着“中国传统养生第一股”的昔日的辉煌。

但是，在紫光古汉集团股份有限公司官 方网站的显著位置，放着这栋写字楼的出租公告。11月19日，*ST古汉负责写字楼招租的蒋姓工作人员告诉长江商报记者，写字楼2011年建成，共有9 层，每层建筑面积约1700平方米，现有3层至7层闲置的毛坯房准备出租，租金与周边写字楼价格相当，每天的租金为每平方米1元到1.2元。照此计算，这 5层写字楼如果出租的话，每年能给*ST古汉带来300多万元的收入。

其中的问题是，在业绩状况不佳的前提下，*ST古汉为什么要超出企业实际需求建设办公楼？自2011年建成后，这栋写字楼为何超过一半的空间闲置了4年？

上述业内人士告诉记者，这可能跟*ST古汉高管频繁更换导致的管理混乱有关。实际上，最近5年，*ST古汉光董事长就换了三任，李义担任董事长至2013年8月29日，之后由乔志城接任，2015年4月28日，公司董事会选举王书贵为公司董事长。

此前有媒体报道，因为由来已久的管理问题，*ST古汉也曾被监管方处罚：2009年8月公司被深圳证券交易所立案稽查，2013年7月24日收到深圳证券交易所作出处罚决定，对紫光古汉及相关当事人分别作出公开谴责的处分和通报批评的处分。

资料显示，*ST古汉的前身湖南衡阳中药厂始建于1956年，其独家品种古汉养生精是国家秘密技术项目、中国中药名牌产品，含金量颇高。1996年1月19日，当时的湖南古汉集团股份有限公司在深圳证券交易所挂牌上市，成为湖南医药行业首家上市公司、中国传统养生第一股。

2000年4月24日，古汉集团大股东衡阳市国资局（后改称“衡阳市国资委”）与清华紫光（集团）总公司签订股权转让协议，向其转让21.44%的股份，紫光集团成为古汉集团第一大股东。衡阳市国资局仍持有古汉集团20.58%的股份，为第二大股东。紫光集团承诺，本次受让古汉集团国有股后20年内不转让。

此后公司两大股东一直龃龉不断。2000年，公司更名为清华紫光古汉生物制药股份有限公司，2007年再度更名为紫光古汉集团股份有限公司。

2009年，*ST古汉高层大换血，并确立“剥离副业、聚焦养生精等中成药核心主业”的战略转型目标。随后，*ST古汉投资1.24亿元将古汉养生精口服液的产能由2亿支扩充至4亿支，但在2009年其销量仅为9000万支。

自2013年底*ST古汉子公司衡阳制药厂关停，古汉养生精口服液逐渐成为公司最主要的营收和利润来源，该品种的加剧下滑让公司再次陷入巨亏的艰难境地，直至保牌的关键之年2015年，两大股东最终一拍两散。

产品单一和股权问题亟待解决

上述业内人士分析，*ST古汉长久危机的根本原因在于产品线过于单一和两大股东的不和。

资料显示，*ST古汉的独家品种、主导产品古汉养生精是补益类中成药中的中药保密品种，其养生功效和多年积累的市场口碑，使其具备成为全国性品牌的潜质。

*ST古汉指出，随着人们生活水平的不断提高和社会不断向老龄化发展，补肾益脾、健脑安神等有效药物的社会需求量不断增加，古汉养生精具有广泛的销售基础和忠实的消费群体，市场需求巨大。

但是，古汉养生精的销售并不如人意，2013年和2014年公司连续两年亏损。早在2010年就有业内人士撰文指出，古汉养生精的产品线非常单一。 2015年上半年，古汉养生精的销售利润在*ST古汉上半年总利润中占99.86%。长江商报记者查询后得知，*ST古汉主要销售产品为古汉养生精口服液 12支装和30支装，另外有少量的古汉养生精片。

“我们自己建的专卖店不太适合产品销售，准备拆掉了。”11月20日，*ST古汉省外销售刘姓负责人告诉记者，目前古汉养生精主要走医院和药店渠道。记者在天猫中搜索后发现，古汉养生精在老百姓大药房天猫旗舰店等网店中有售。

除了产品线和渠道，古汉养生精虽然“具备成为全国性品牌潜质”，也在多年前开始筹划进军全国市场，但是其对湖南市场的依赖反而加深了。*ST古汉财报显示，2010年古汉养生精在湖南省内的销售额占到84%，在2014年占到了92%。

不过，*ST古汉已经意识到了问题所在，并开始着手解决。10月9日，*ST古汉发布了一则非公开发行股票预案，拟向启迪科服、衡阳弘湘等机构非公 开发行股票不超过4503万股，募集资金不超过79973.28万元，主要用于紫光古汉全国营销网络体系建设项目和旗下中药公司的技改项目。值得一提的 是，衡阳弘湘正是衡阳市国资委旗下的投资集团。

不过，从批准定增到资金投入，再到最终见到实效，*ST古汉可能还需要等待一段时间。

另外，此前有媒体报道，*ST古汉业绩十多年颓势难改主要缘于两大股东之间无休止的内斗。资料显示，此前紫光集团、衡阳国资委分别持有紫光古汉18.39%和17%的股份，股权比较接近，这两大股东围绕紫光古汉控制权的争斗从未停止，这些争斗让公司一度陷入混乱，影响了诸多决策和执行，公司业绩自然难以起色。

控制权争斗闹得最大的一次发生在2014年6月，大股东紫光集团在董事会的两名代表双双落选，“这直接导致董事会班子没办法搭起来”。

尽管*ST古汉两大股东搁置争议共同出资参与定增，但两大股东的持股比例仍然接近，两个股东的默契程度还有待考验，这给*ST古汉未来的发展留下了悬念。