资本市场在下半年的确经历了一整年的重建，不论是监管层的人士，还是市场的资金供需格局，包括整个股指结构都经历了一轮重建。我们现在提共享N次方，恰好是这次会议的主题。

共享A股的几种含义

从我们的角度来说共享A股有多重含义，第一个是想告诉大家我们现在面临着一个比较微妙的国际政治经济格局，全球都需要共享的精神，否则我们将会面临前所未有的困局。所以要想破除必须要有共享，要有包容的思维和理念。第二个是在资产配置过程中，我们会发现大型配置机构多元化配置的倾向非常强，权益类一定会得到外溢的增量资金支持。而share这个词在英文当中又有股权的意思。第三个意思是共享N次方代表新经济的占比，它在未来仍然会不断上升。而且我大胆给一个结论，中国的市场所反映出的新经济行业和相关公司的占比有可能会超过人类历史上任何一个市场新经济的行业占比所能达到的比例，甚至达到50%，甚至达到70%。因为它才能发挥出直接融资，这个新的融资方式对于实体经济转型创新的促进作用。

在整个市场的选择风格上新经济会上升，但是旧经济的股票并不是没有机会。浙江大学校歌有一句歌词，没有什么革命不讲继承，而没有什么旧事物毫无新意。既然我们相信这个市场最终新经济的占比将大幅上升，我们会看到大量的旧经济公司会转型。很多人说这一个随意做转型的公司没有那么专注，没有那么有理念。但是我们仔细想在2007年之后A股发生了什么事情？有大批公司转向了房地产行业，做房地产行业，做资源产业，那时候跟现在有什么不同呢？其实是一样的。A股的上市公司最终必将反映中国经济转型的大潮。最后共享A股是行业布局。

跟世界大同共享的格局强调什么？我们强调全球其实是一个整体，美国和中国都不可能在这样一个世界经济格局下一枝独秀或者独善其身。我们看到这边TPP当中右下角有一张图，美国的制造业机器人化开始超越欧洲。你跟很多经济学家聊这件事情的时候，大家会告诉你美国的复苏是靠房地产，所以他的复苏基础不像欧洲制造业那么扎实。但是我给大家展示的数据是美国的机器人，无论是从库存还是从新增的情况来看丝毫不输给欧洲，甚至已经开始超越欧洲。这就是预期差，美国人依旧非常强大。但美国人能不能一枝独秀呢？很难。这一轮美联储的加息有可能是历史上拖的时间最长，让人等了很长时间等不到一次加息，这是为什么？因为全世界人民从未如此有如此紧密地联合在一起。如果美国加息，而全球没有找到新的增长点，我们把资产泡沫捅破了，新兴市场好不了，美国一样好不了。所以世界是大同的，大家共享发展机遇，没有谁可以一枝独秀，也没有谁可以独身起身。

美联储万一加息 市场怎么走？

这就引出一个问题，大家最关心的一个风险是美联储在12月15日左右给出未来的加息建议之后市场会怎么走。我们认为看长一点，美联储连续加息的概率并不大，更多的可能是加完息之后通过对未来预期的引导控制全球资产泡沫的扩张。在这个过程当中，对A股市场是什么影响？它有两条传导路径，第一美联储加息，大家预期新兴市场的资本将流出，于是新兴市场整体资本市场的价格，同时资本留出带来国内资本的收缩和利率上升。这条传导路径我们认为对A股是无效的，因为我们的资本项下是管制。第二条传导路径是美联储加息，美股大跌，纳斯达克跌了，创业板也肯定会承压。这条路径也需要观察，因为美国人在经历了长崎的QE之后，跟我们一样，全球的投资者都面临资产荒的问题。所以美股的估值没有达到极端泡沫化的程度，未必就因为一次美联储的加息而崩溃。从这个角度来说12月底的加息是不是非常恐怖和紧张呢？我们觉得没有必要过度悲观。

人民币加入SDR如何影响市场？

第二件事情是不是会不会人民币大幅贬值？我觉得凡是外媒说的观点在中国一定会得到有力的反击。现在大家都说SDR推出人民币就贬值，我觉得反而有可能看到它的升值，不是不可能。什么时候有可能人民币会阶段性地有所回调呢？年底是通过SDR，实际实施要到明年9月，或许在明年的二季度会看到人民币阶段性的回调，但一定不是在SDR刚刚推出的时候。

我们讨论了人民币的问题，讨论了SDR的问题，包括美联储加息的问题，在经济方面，我们认为2016年地方政府的活力有望被唤醒，建设热情会逐渐起来。我们认为总体经济是平稳的。

在这个过程当中，我们策略最关心的问题是经济平稳的过程中结构转型是否会持续发生？很显然，我们给大家一个有力的数据，从2013年二季度之后，我们发现中长期贷款的增速与投资的增速开始出现长期变革，也就是说中长期贷款还很多，可是钱却没有流入房地产，它到哪去了呢？第一个是借新还旧。第二个可能性是服务业的增加值和中长期贷款的增速似乎有一定的关联，让我们找到了一丝转型的证据。

我们的预测也体现了新经济和旧经济冰火两重天的情况。我们预计全国A股的增长情况处在1%左右的水平，扣除掉金融服务以外大约在5%。但是结构性的亮点非常突出，除掉TMT和服务业领域的高增长，我们还看到国防军工领域很高的增长。但是新经济领域的高增长是不容置疑的。有什么因素可能使最后的盈利比我们想的超预期的？我们最关心的是财务费用的下行。实际上在2015年经历了多次降息，从历史上来看降息对企业的正贡献往往是滞后半年到一年以后才出现，我们觉得在明年这样的效果可能会体现出来，有望为企业节约430亿左右的财务费用，主要体现在国防军工、地产、钢铁等行业。

经济增长有亮点的同时，我们也要注意到信用风险，规模以上工业企业降杠杆，但政府融资平台继续加杠杆，政府推动的经济总体加杠杆中长期也必然受到回报率下行的限制，需警惕信用风险。

为什么会出现资产荒？

谈完了大的业绩问题，我们再回过头来看从资产配置的角度看一下资产供需的格局。资产荒是大家最关心的问题，我觉得背后深层次的原因是资产收益率下行的原因，本质就是经济不行了，没有新经济的亮点。过去依托房地产大量的信托产品得到了刚性对付，但是随着地产老去，我们找不到高收益的资产收益，于是出现了资产荒。资产荒问题是对于有刚性兑付、固定收益的需求得不到满足的情况。这时候投资者会怎么做呢？一般情况下，大家的做法应该是降低预期回报率，让负债成本降下来，这是很有意思的。我说一个经典故事，如果你是一个酒驾的司机，今天有一个警察把你抓到，这个警察跟你说你有两个选择，第一个选择你直接给我100元罚款走人，第二个选择我今天心情好，要不我们两个人堵一把，我有一个硬币，我扔一下，如果正面朝上就放你走，那100元罚款我替你交了，第二个情况如果反面朝上，不好意思你得给我200元。我们知道正常情况下理性决策的选择应该是给100块钱走人，因为我不能承担可能的200元的投资，这是一种方差扩大的风险。但是行为金融告诉我们，大多数人在面临确定性损失的时候都有赌一把的心态。所以最后大家的选择有可能是扔一次硬币。当然我这个比喻不太恰当，警察不会做这个事。当大型资产配置机构的成本存在下降速度太慢的问题的时候，他们很有可能大胆放手一博，美其名曰多元化配置。

大型资产配置机构必然会增加风险资产的权重。这种风险资产权重体现为增加私募债的配置，私募债的收益率近期下降得非常快。我们可以看到优先股的需求可能会上升，资产证券化的产品可能会非常兴旺，甚至有一部分大型资产配置机构开始尝试试水不良资产管理。当然他们也必然会把自己的配置延伸到全民市场，而一级市场的降温正好给他们提供了机会。

我分析预测在2016年会有很多保险公司提高自己相应公司举牌的比例，也就是说我们在2016年一定会看到更多的上市公司被保险公司举牌，因为保险公司有一个新的规定叫偿二代，这个规定类似于银行的巴塞尔协定。我们发现最后如果你去举牌一家公司，持股比例达到一定比例，并且进入董事会，不但报表还看，而且风险系数低。所以2016年保险必然加大权益配置，而且这种配置的形式是以激进股东的形式体现出来的，会对某些股票进行举牌。当然二级市场上传统的高分红板块也会受到重视。

所以在2016年我们会发现保险、银行、理财等相应的资金不得不进行多元化配置来应对负债成本刚性缓慢下降的问题。我今天要告诉大家，这张表告诉我们2016年市场的资金供需平衡格局并不糟糕，我们可能会期待20万亿银行的理财资金，其中有5万亿左右跟权益挂钩，这是保本型理财产品，不超过20%，可能也就是1万亿，但也不能一年全部进入股市，一年也就进入3000亿。保险资产10万亿的行业，现在权益配置不到10%，未来如果向着日本当时面临资产荒和收益率下行的情况前进，我们会看到保险至少加仓5个点到5000亿，也就是到1.5万亿的保险权益配置规模。

第三部分来自于外资，SDR面的要进去，进完之后接下来是什么？MSCI加入的概率就提高了，不管MSCI是否进来，富时已经等不及了，他说MSCI你不来，我来。我们知道钱是贪婪而势力的，如果富时确定要把A股纳进来，MSCI也不会减少，所以这件事情值得关注。这样整个资金的供给在2016年是有接近万亿的增加。

当然资金需求方有大量的需求，第一块是IPO，第二块是产业资本净减值，这块的体量可能会达到4560亿，全年可能到万亿。第三块是定向增发。但是这里面预期差最大的是什么呢？就是产业资本的净减值。大家非常担心1月8日之前市场急速下跌。我问一下大家，当你在二级市场上抛出股票以后，你的钱可以去哪里？无处可去，钱出不去，国内也没有实体的地方可以让你投资，债券收益率还那么低，你能干嘛？你无非就是去买其他家公司的股票。所以大家以前开玩笑说旅游是从你熟悉的一个地方跑到别人熟悉的地方去而已，其实买股票也一样。如果这块最后证明没有形成大量的资金需求，这个市场可能资金供需格局反而有可能是净流入的。

明年A股到不了5200点

2016年整体来说，整个市场的供需格局不必太悲观。但是也要注意高风险偏好的资金就场外配资的资金可能回不来。对于整个市场来说是什么影响？股票一定是最乐观的钱买出来的最高点，也就是场外配资的钱没有的话，今年的高点是5200点，明年的高点可能就到不了这个位置，那么是到多少呢？我们对整个指数做了测算，假设所有的高峰收益率的公司、行业分红收益率都达到3.5%，那么相关行业的股票一定会上涨，这样的上涨结合成长性行业的业绩增长，我们对应下来点位大约是4700点。而下限对应的是分红收益率在2850低点那个时候的收益率。也就是说2016年的市场波动幅度相较于2015年有所收窄，但依然是宽幅波动的市场。你说的资金还是在流入，但为什么下限还给到3000点？市场不是没有隐忧的，主要是来自于整体的估值状况。目前整体市场的估值不算便宜，5倍PB上的公司还非常多。

同时从整个市值跟M2的比较来看，它的调整似乎也没有达到历史的低点。所以当市场对改革预期非常悲观的时候，市场向下做调整是有可能的，我们预计是在明年二季度或者在春节之后。整个市场上行到4700点最大的动力是什么，如何把券商4700点承诺的那个区域突破掉呢？最大的希望依旧在于改革。习主席明确提到要鼓励和允许不同地区实施差别化探索，李总理也明确提到政府要做减税的政策。这些都是2016年市场的希望所在，当然还有金融改革，MSCI人民币国际化等等。

2016年的市场，我们并不悲观，但是阶段性的回调也是可能的。如何把握这样一个节奏呢？在中国把握市场节奏最重要的事情是对政治经济学的理解。我们觉得如果SDR今年年底纳入，明年还有两会，我们总体认为今年四季度和明年春节前是总体做多的时间窗口，二季度在系统风险和部分大V减持的压力之下，可能市场会有回调。在三季度会迎来非常重要的政治事件，就是G20峰会在杭州举行。我们知道在中国面临这样一些事件的时候，政府进行预期管理的压力是非常大的。所以我们觉得三季度依旧有可能性，全年呈现N型的走势。当然还会有一些其他的影响。

价值型策略中国梦仍在继续

在配置上来说，我们认为转型的经济和新经济依旧是配置的焦点所在，这部分因为什么关系在这里不细说，大家可以看2013年3月的策略报告，叫价值型策略的中国梦，那时候就提出来大批新经济行业的市值占比会不断上升，我们现在已经看到这点，我们认为这个过程仍然没有结束。

最后是我们对行业的理解，我们叫共享N次方，体育、健康、前卫科技、娱乐、教育、新能源，这几个领域都是集中在新兴的服务业和新兴科技TMT为代表的方向。为什么强调服务业？因为我们觉得2016年有可能会看到原来旧经济的隐性失业问题已经逐渐有所暴露，为了解决就业问题政府最好的办法就是通过刺激服务业拉动就业，所以服务业在明年得到的减税和各种刺激政策一定非常多。而从自身行业的景气度来看是非常高的。当然还包括高技术当中的新兴产业，具体的到时候可以再听他们相关的讨论。总体来说我们对新经济更加乐观。旧经济在什么时间点表现比较好？我倾向于认为在2015年底和2016年初，特别是在12月中旬之后，我们觉得旧经济在这个时间点的行情是最好的，为什么呢？如果现在就启动大股票上涨的行情，那么对于新增的增量资金来说，经过一轮上涨，到2016年初对这个市场已经没有太大兴趣了，那么他们不会进一步追高。如果这轮行情起于2016年初的话，存量的公募基金经理又没有太大的兴趣。我们都看到2014年底一轮券商股和建筑股为代表的蓝筹股上涨之后，到2016年初风格又切换回了新经济的效果。我们看到有些基金经理只要熬过2014年的四季度，2015年翻身回来变成第一笔。资本市场是有学习效率的，你除非在12月底的时候启动行情，这时候有一部分人有排名的压力还愿意去追，否则翻过年来没有人愿意。所以最好的时点是12月中下旬，在美联储加息利空落地之后大股票启动，如果没有那就没有了。大多数时候大股票的生命力源自于高股息率，源自于他们的转型。这个地方列了非常多的新经济推荐的标的和细分行业，大家有兴趣的话可以详细阅读这个报告。

在行业配置上，我们把军工放在非常高的位置上，我们认为近期军工相对资金低迷，我们觉得可能有一些比较重要的资金在对他们进行减持，等这个过程结束之后，我们相信军工又会有相应的表现机会。当然还有很多TMT、服务业领域的企业我们也非常看好。我们建议关注一下房地产，尽管长周期来看并没有那么好，但是转型的行业比较多，在面临地产去库存大招的情况下，我们觉得阶段性的股价会上升。国企改革是我们申万宏源策略在2013年9月首推的，相信每次来我们申万宏源会议的领导都知道，这块我们还是继续推荐，主要是从股票的角度继续关注国企改革。另外也有一些小标的的推荐。

总体来说，共享是2016年重要的关键词，我们会迎来资产配置对于权益进一步加大的黄金时代，在这个过程中新经济依旧是一切的核心，希望大家抓住这个黄金时代，分享整个中国经济成长的未来。