近期国债期货市场总体以宽幅振荡为主，前期价格大幅上行之后出现快速回调，波动加大。虽然当前基本面仍然利好债市多头，但目前受资金情绪影响，期债上方的空间受到制约，短期风险在累积。

长期多头格局并未改变

市场对于基本面走弱的分歧在下半年得到了修复。尤其是自2014年四季度起，第二产业GDP贡献率持续走弱，并在今年三季度达到了近二十年来的低点。第三产业服务业在2014年崛起，对GDP贡献率突破50%之后连续上升，升至目前的近60%。今年以来，国内经济增速和结构都发生了明显的转折。经济下行趋势已经不可避免，结构转换也是大势所趋，这将伴随着GDP继续下行。

今年国内CPI和PPI整体表现不佳。PPI今年持续维持在低位，丝毫没有见到明显的转折。CPI虽然有猪肉价格的短期影响，但终究没有形成明显的转折，大部分时间仍然在2%之下波动。基本面对国债的利好将长期得到体现，期债长线多头格局没有改变。

图为利差和人民币兑美元走势

利差缩小，短期风险累积

从国内角度来看，10年期与1年期国债利差自今年6月以来，从超过200个基点下滑到不到50个基点，明显低于近3年以来的均值67个基点，接近去年债券牛市的利差中枢水准。从国外角度来看，中美10年期国债利差也一度从8月的140多个基点，快速滑落到80个基点左右。这个过程是伴随着国内央行主导的一轮人民币主动贬值。

从统计数据角度看，目前内外利差水平都在均值之下，接近了较强的支撑位，也意味着利差的缩小。除非边界利率（短端和美债）继续大幅下行，否则利差越小，蕴含的反弹风险也越大。从逻辑角度来讲，长短利差缩小反映了基本面走弱的情况，但目前银行间资金成本并无明显滑落。3个月Shibor仍在3.0%位置小幅波动。银行间存单3个月发行利率仍然在2.8%—3.3%之间。并且短端国债收益率和资金水平较为平稳，该利差水平是否合理值得考虑。

中美利差缩小有人民币贬值的预期，该预期对应的是人民币纳入SDR后的走势判断。但纳入SDR不意味着人民币就要立刻贬值，何时贬值、如何贬值仍然在央行的强力控制之下。相反，利差缩小之后，美联储加息的短期冲击可能会对国债形成较强的影响。

综上所述，债市和期债的长期多头趋势没有改变，短期市场风险在累积。目前市场受资金情绪影响较大，未来期债或维持宽幅振荡格局。