自两年前新三板扩容以来，已有4000多家公司挂牌；单是今年以来搭车的就有近2500家，而且还在以每天二三十家的速度增长。这些公司分布于诸多行业领域，业绩质量也良莠不齐。其中既有借此进军创业板的实力创新型企业，也有技术含量有限、赶趟凑热闹的泡沫公司。

大潮涌动，必有裸泳者。准确地来说，新三板是挂牌，不是上市。这些公司是将股东已有股份进入股本代办转让系统，挂牌目的包括融资转板、团队套现、提升品牌等等。不是每一家挂牌新三板公司都有实力和潜力继续增长，直至未来在创业板上市。

资本市场不相信泡沫。作为国内最近三年的新兴科技媒体公司，虎嗅网也在今年9月底申请挂牌新三板，并公开披露了股转信息，引发了诸多热议。媒体公司挂牌新三板并不少见，但虎嗅网挂牌究竟能够得到市场的多少认同，依然是个未知数。

那么就看看虎嗅网究竟成分如何？虎嗅网于2012年5月正式上线，根据该公司公开信息，过去两年的营收分别为350万元和926万元，净利润19万元和66万元，今年前五个月营收565万元，净利润78万元。换句话说，过去三年时间虎嗅网总计实现营收1841万元，利润163万元。虎嗅网站公开信息显示，网站每月浏览量1500万，男性用户占比79%，75%分布在发达地区，25-49岁用户占比70%。但如果考虑到虎嗅每用户的AUPR值只有可怜的0.8元，这实在是有些侮辱用户的“高质量”。

虎嗅网现有员工50人，即便按照今年的预期业绩数据，人均创收和利润也只有27万元和3.7万元。在国内商业媒体网站而言，这个数据也只能说是平庸；再考虑到虎嗅网所在北京地区媒体行业的劳动力成本，这50名员工每年的用工成本就要接近1000万元。以这个运营能力挂牌新三板，虎嗅实在是有些勉为其难，只能说属于小微企业。

但比起平庸的运营数据，营收模式单一和盈利能力孱弱才是虎嗅的真正问题所在。虎嗅网的营收完全来自于网络广告、线下活动和整合营销三个方面。网络广告通常是一家媒体网站最重要的营收来源，也是一家媒体衡量流量和内容价值的核心指标。但虎嗅网今年这部分营收占比仅有29.5%；而线下活动和整合营销的营收占比高达71.5%。

这意味着什么？线下活动和整合营销通常来自于企业赞助。这意味着虎嗅网是一家极度依赖企业公关费用的媒体公司，是一家体现公关价值而非广告价值的媒体。如果再回想过去几年虎嗅网与诸多企业闹出的公开争议，会更加清楚这家网站的真正营收模式。

虎嗅是在2012年国内科技媒体处在转型迷茫期成长起来的，以大胆、直率的负面评论报道吸引了诸多关注。如果一家媒体以评论稿件为主，那么最重要的就是编辑独立性和媒体公正性。但虎嗅网在评论选择权上呈现出非常明显的创营收和拉投资目的。

虎嗅网在过去三年已经多次陷入“黑公关”争议。媒体当然有权负面报道企业，但像虎嗅网这样频频以“内伤评论”连续招惹企业公开对抗的，在国内媒体行业也属于罕见。在过去的三年时间，包括盛大文学等多家企业都明确炮轰虎嗅网的片面偏激报道。

虎嗅通过有选择性的评论，吸引企业公关的关注，从而拉活动赞助和股权投资，这在媒体界已经是多次被披露的事实。很多企业则通过投资与赞助的方式，来满足虎嗅的胃口，实现吹捧自己和攻击对方的公关目的。

虎嗅网前期重要供稿人葛甲曾经披露说，虎嗅网早期频频选用他的稿件批评阿里，“对我写的质疑阿里的稿件很感兴趣”，甚至多次通过负面稿件批评阿里投资的微博。但等到虎嗅成功吸引阿里关注之后，虎嗅网极少再采用他的批评阿里稿件，反而出现很多正面赞扬的稿件。因为阿里系的上海云鑫投资持有了虎嗅15%的股权，而持股虎嗅12.75%的浙报集团旗下传媒梦工场也与阿里有着密切的关系。

虎嗅创始人李岷曾经公开表示，虎嗅网的商业模式是依靠为企业提供商业方面的资讯获得收入。如果一家媒体的业务严重依赖企业赞助活动以及更加耐人寻味的“整合营销”，那么这家媒体的业务难免存在灰色地带，编辑的客观公正性也面临着严重质疑。

考虑到近年来国家监管机构正在严厉打击媒体黑公关事件，21世纪传媒等大企业媒体都因此遭受调查洗牌，虎嗅网的这种通过内容向企业要钱的营收模式能够维持多久，依然是个未知数。未来潜在的法律风险或许会令资本市场对虎嗅避而远之。

即便是虎嗅的最重要投资者阿里，也在9月投资了虎嗅的竞争对手36氪。当然阿里投资36氪主要是看重36氪服务创业公司的业务价值，投资虎嗅或许更多是之前的公关价值。同样是科技媒体，36氪已经将自己的主要业务转向了创业公司，而虎嗅网的目标依然只有具有公关价值的大企业，“核心关注对象是公众公司与创业企业在内的系列明星公司”，几乎没有任何业务扩展。

新三板上鱼龙混杂，具有潜力的优良公司拿走了大部分资本红利。而大量造血孱弱、模式存疑的公司挂牌之后，几乎无人问津，券商也不愿接手做市。

如果没有业务突破，媒体股在新三板上普遍受冷落。考虑到其它媒体股背后都有着国有资本的支撑，深陷黑公关争议的虎嗅能否得到资本市场的认同？看起来只是一个一戳即破的泡沫。