近期央行通过公开市场业务向市场投放流动性，利率水平有所下降。国债期货价格受此影响小幅上涨，昨日五年期货国债主力TF1603合约报收于100.02元，较11月18日的回调低点上涨0.71元，上涨0.71%。

后市来看，随着国债收益率的逐渐下降，国债买入价值正在逐步降低，快牛行情已经结束。近期央行的货币政策或以预调微调为主，国债继续上冲动能不足，12月中上旬的走势或以高位振荡为主。

国债期货进入换挡期

很多人认为2015年是大宗商品筑底的一年，但是现在回过头来看，很多商品在今年创出了上市以来的新低。另外，上半年火爆的A股市场，也一度被“打回原形”。在这些资产下跌的衬托下，国债期货表现抢眼。事实上，自2014年以来，国债期货整体上一直维持着上涨走势。以五年期国债期货指数为例，今年10月底，国债指数创出100.660元的历史新高，相较2013年年底90.964元的历史低点，上涨9.696元，涨幅达到10.66%。

造成近两年国债期货上涨的主要原因主要有两方面：一方面，在经济下行的压力下，央行连续下调利率，执行稳增长货币政策，导致市场基准利率下降。固定利率债券逐渐成为价值洼地，资金进入债券市场逐利推动的价格上涨。另一方面，由于大宗资产普遍下跌，在主要经济体经济下行和美元走强的大环境下，市场风险加大，市场开始购买债券规避风险。随着债券在资产配置中的占比增加，避险需求推升债券价格。

目前来看，在稳增长政策的预期之下，国债期货的牛市基础没有改变。但随着国债价格的上涨，国债的收益率正在下降。考虑到现在期债价格已经溢价，国债期货很难维持单边持续上涨，其上涨节奏或将转变，由快牛转为慢牛。

缺乏明显利好，国债上涨乏力

整体看，在不出现重大利好的前提下，国债期货很难出现延续强势。10月24日，央行进行了年内第五次降息，目前5年期定期存款利率为1.5%，3年期定期存款利率仅为1.3%，利率下调空间已经相对有限。为了给政策预留空间，央行年底再降息的概率不大。因此，年底央行顶多会降准，但降准也是需要契机的，例如经济数据不好或者市场出现系统性风险。目前市场出现系统性风险的可能性不大，重要的经济数据也要到明年初才会公布。即使为了实现7%的经济增长任务，在年底降准也没有意义，因此笔者认为年底国内推出重大稳增长政策的可能性并不大。

从公开市场业务的角度来看，12月1日央行进行了总额500亿元人民币的逆回购，本周逆回购到期额有300亿元，正回购到期额为300亿元。不算周四潜在的逆回购，本周央行向市场净投放500亿元，近期的货币供给呈现宽松的状态。需要注意的是，临近年底由于资金结算的需要，流动性往往会趋紧。这些操作主要是用来对冲年底的资金短缺，对于利率水平的影响有限。

综上所述，笔者认为随着国债价格的走高，收益率逐渐下降，涨势将会放缓。年内央行进行了五次降息，利率下行空间有限，债市很难出现重大利好。年底的流动性短缺将会对冲近期的公开市场业务，预计期债价格上行空间不大，12月中上旬围绕100元附近高位振荡的概率较大。