2015年12月5日，由国海良时期货主办的【金猴瞭望—2016年期货投资高端论坛】在杭州召开，论坛邀请到数位知名经济学家、产业权威人士以及优秀投顾，对经济形势、产业链发展进行深入探讨，对投资策略和机会展开交流。七禾网作为论坛媒体支持全程参与并报道会议，以下是七禾网对国家粮油信息中心市场信息处处长曹智主题演讲【2016年大豆油脂产业链分析及投资策略】的录音整理：

2016是铁矿石震荡之年 关注超跌反弹机会

聚烯烃期货品种将跌到2020年？！

精彩语录：

作为粮油产品来说，跟工业品有很大一个的区别就是粮油产品的波动周期比较快。

大豆的定价机制是完全趋向于国际的供求，所以每次谈论它的的时候，首先都要谈论国际市场。

11月份报告的一个亮点是新豆单产预估从上月的47.2蒲式耳/英亩上调至48.3蒲式耳/英亩，显著高于市场预计，这是今年6月份以来大家都没预计到的一个数据。

到9月份，美国就一直上调单产，到11月份就上调到了48蒲式耳/英亩以上，这是一个创历史记录的一个单产。

不要轻易地去判断美国的天气对单产会产生很大的影响。

我们怎么去判断这个（大豆）市场，未来还是要看天气。

预计短期内大豆将延续弱势，未来阿根廷关税下调，美联储加息都是影响大豆价格的一个因素。

大豆价格是国际市场供求关系来决定的，影响国内价格的因素是我们的大豆进口量。

豆粕需求良好仍是支撑大豆进口和压榨的主要原因。

在过去三年当中豆粕对玉米、对菜粕的比价关系一路下降，但今年着各种关系发生了扭转，豆粕和玉米之间的比价快速上涨。

豆粕需求好于预期，带动大豆压榨量提高，南美庞大的供应压力得以顺利消化。

豆粕需求增加更多来自于蛋白粕品种之间的替换，饲料及禽畜养殖规模整体仍处于小幅萎缩阶段。

后期豆粕添加比例难以继续提高，将抑制豆粕消费。此外，玉米价格大幅下跌，可能导致玉米对豆粕替代，长期看抑制豆粕消费及大豆进口。

今年菜籽的产量会面临很严重的问题，种植面积减了，生长状况不理想，单产受到了影响，菜籽国内外都面临着减产的问题。

我们觉得在明年的5月份天气转暖以后，菜粕作为一个多头配置是比较合理的。

油脂的基本面其实是好于大豆的基本面的，所以油脂的价格并不如大豆的价格跌的那么多。

判断油脂价格的时候，一定要去判断棕油。

从国际和国内市场来看，油脂的库存消费比均在逐渐回落。油脂供求由宽松趋向平衡，但低价的棕榈油及豆油持续增产，对所有油脂品种的价格都产生压制。

由于2015/16年度全球大豆产量仍将增加，豆油供给依然充足。棕榈油仍将步入减产周期，后期厄尔尼诺将对产生何等程度的影响需继续关注。

明年初大豆压榨量下降，国外棕榈油产量趋降，都将使得油脂供求趋紧，可能提振油脂价格出现反弹。

曹智：各位来宾下午好，我今天的主要任务就是把国内外油脂油料的供求状况向大家做一个汇报。

作为粮油产品来说，跟工业品有很大一个的区别就是粮油产品的波动周期比较快。如果是受宏观经济影响的品种，它的波动周期一般是在十年以上。但是农产品它会受到天气的影响，它的波动周期是在四五年，最多六七年，影响因素很多。今天我会从四个方面来分析一下国内外油脂油料的一些基本情况。

第一点：国际大豆供需情况。跟很多品种不一样，油脂油料是一个完全市场化、国际化的品种。每年我们大概要进口8000万吨大豆，大豆的定价机制是完全趋向于国际的供求，所以每次谈论它的的时候，首先都要谈论国际市场。

第二点：国内大豆供需情况。这部分主要是与大豆进口量和国内基于进口量的一些替换关系。

第三点：国内外菜籽供需情况。因为今年来看，可能菜籽和大豆的基本面有所不同。

第四点：国内油脂供需情况。我会讲一下我对油脂油料后市的一些看法。

首先来看国际市场大豆情况，我们都会关注USDA的报告。美国人这个报告作了几十年了，而且是免费提供给大家的，影响力是非常大的。每个月农业部都会提供一份全球的供求报告，这个报告可能会影响当月甚至是后期两三个月的行情，所以每次介绍大豆国际市场情况的时候，都会介绍USDA报告。

最新的报告是11月份的，11月份报告的一个亮点是新豆单产预估从上月的47.2蒲式耳/英亩上调至48.3蒲式耳/英亩，显著高于市场预计，这是今年6月份以来大家都没预计到的一个数据。我记得5、6月份的时候，由于厄尔尼诺影响，北美地区下雨过多，当时放出来的对于美豆单产的预计是46蒲式耳/英亩左右，这是低于趋势单产的一个判断。在过去的几年当中，美国不断地丰收，但是今年来说，因为前期波动比较缓慢，大家都觉得是不是可以炒作一把天气，在连续跌了几年之后，会趋上。但是由于7、8月份天气的改善，使得大豆的单产出现了恢复性的增长，到9月份，美国就一直上调单产，到11月份就上调到了48蒲式耳/英亩以上，这是一个创历史记录的一个单产。

我们现在回想一下，为什么美国的大豆单产这么高，最近我们也在跟农业部的专家以及自己的分析员在分析。我们从美国十几年的种子技术改革中推算了一个结论，包括跟国内的专家交流，也是认为美国现在种子技术的提高对于生产的推动性是显著的。我记得我刚进入行业的时候，讨论大豆单产都在35蒲式耳/英亩左右。过去了十几二十年，我们看看美国的单产，都在45、46蒲式耳/英亩左右，这是一个超高的单产。给大家举一个例子，现在由于种子技术的提高，大豆对自然灾害的抵抗能力也相应提高，单产的稳定也大大提高。我记得去年，美国部分产区遭受了干旱的影响，大家都觉得一波行情要起来了，但回头去看，美国农业部给出了47蒲式耳/英亩的一个单产，也是相对来讲比较高的一个数值。今年前期受到了雨水过多的一个影响，但后期的单产又没有下来。所以这是我们得到的一个经验，不要轻易地去判断美国的天气对单产会产生很大的影响。我们已经吃了两次亏了，也就是说我们的预计和实际单产的预计产生了较大的偏差。

我记得在前年，参加大商所在广州举办的一个油脂油料大会上，那一年美国干旱非常严重，大家预估的单产都比较低。当时一些基金，现货企业都去美国考察了，发现美国的大豆谷粒非常大，也就是每个豆子的重量提高了，9月初的时候有三场雨，当时美国的基金经理说，一场雨对于美国豆子的生长情况，单产可以提高1蒲式耳/英亩，连续3场，就是3蒲式耳/英亩。当时就有个说法是美国的大豆跟人的眼珠子一样大，它的单产就是这么提高的。

从今年调研的结果上我们发现，今年美豆的结荚数，一个荚上的颗粒数比往常要高。往年是4个，今年是5-6个。跟前期的降雨过多是有影响的。转基因技术，对单产的提高和稳定的作用我们不得不承认确实有帮助。

说了这么多，对我们自己的交易和判断，我们得出一个结论，就今年来说，美国是丰收的。自从10月份的报告发布之后，美国大豆的价格就从930、920左右跌到了840、850左右。意味着美国已经基本上确定是丰收了。也就是说我们在6、7月份炒作美豆单产的情况基本上结束了。到了11月份之后，我们要去关注另外一个事，就是巴西与阿根廷。这两个国家有很多的土地，今年预计的播种面积也会增加，现在巴西正在播种，有的区域播种进度已经到70-80%左右了。如果今年巴西确实要播种大豆，且天气情况不错的话，那么明年2、3月份，芝加哥的价格会回落到8块钱左右，这是市场上主流的观点。但是有个前提，就是天气情况要好。因为现在又涉及到播种进度的问题和干旱的问题。包括周五的评论说巴西的一些地区出现了干旱的情况，或者有的地区出现了降雨过多的情况。所以我们看到现在芝加哥的价格反而是在900左右了。但是这都是基于天气的炒作预期。我们在南美的天气没有确定之前，北美的天气给出了一个比较好的情况下，这个时期，市场的消息是比较平淡的。因为农产品价格要上去，必须供应出问题，供应出问题就是天气的影响。就是今年12月的中下旬跟明年的1、2月份，是南美生长大豆的关键时期。在这之前消息是比较平淡的。所以我们看到过去的一个月当中，美盘的价格一直在850-950之间震荡。这就是国际市场的一个基本情况，我们怎么去判断这个市场，未来还是要看天气。要很准确的判断天气影响，就是在报告出来的两周之内，两周之后基于天气的判断出错的概率非常大。所以现在还没有到天气影响价格的关键时期。还要等大概一个月左右的时间，来判断天气的好坏。

阿根廷的作物产量预期也是高的，11月份有5700万吨的产量。但其实产量对市场的影响并不是很大，另外一个因素就是阿根廷本国的库存，对市场影响很大。因为阿根廷的本币贬值很多，货币的换算体系跟巴西又不一样，巴西卖了大豆之后的美元可以用作储存货币；阿根廷卖了大豆之后会强行换成本国货币，而货币贬值又厉害，所以农民更喜欢拿着大豆，也就是意味拿美元。要看阿根廷新总统上台之后，如果在未来的一段时间内降低关税或者改变汇率体系，阿根廷的豆子可能在明年第一季度会有一部分陈豆进入市场来冲击国内的价格。这是阿根廷的情况。

也就是我们11月份的报告是大豆利空，市场对单产提高反应有限，因为10月份市场已经反映出来提高预期了。11月份报告出来之后，就把美豆的产量盖棺定论了，我们供应宽松的格局也明确了，在未来的两个月中，芝加哥的豆子不会出现大幅的上涨，因为美豆产量确实比较高。虽然11月份上调了大豆需求预期，但仍未改变整体宽松的一个预期。预计短期内大豆将延续弱势，未来阿根廷关税下调，美联储加息都是影响大豆价格的一个因素。

下面说一下中国市场，相对要简单一些。大豆价格是国际市场供求关系来决定的，影响国内价格的因素是我们的大豆进口量。如果我们进的多，全球的需求会提高，会推动价格上涨。所以每次我们在谈论国内部分的时候，都重点去谈我们的大豆进口量。回顾一下2014、2015年度进口总量达到7836万吨，较上年度增加11.37%，这是一个创记录的进口量。我们原来判断，在去年这个时候，14、15年的进口量在7300-7400万吨左右，当时国际根据我们大豆刚性需求的增加来判断，大概会增加300-400万吨左右，但今年的总进口量却达到了7836万吨，我们也很惊讶，为什么会导致这么大的进口量。我们也推算了一下，因为只有把以前的原因想清楚了，我们才能预测未来。

我们今年大豆进口量出现大幅增加的原因还在在于刚性需求的增加，虽说猪的价格包括整个需求在下降，但是在不同的地区，我们禽的产量是在增加的。所以折算起来，整个饲料的产量同比是略有增加。导致了豆粕的刚性需求有一定幅度的增加。第二个因素就是替换，替换分两个方面，一个是蛋白粕之间的替换，我们看6月份的时候，南美大豆大量到港，但由于豆粕需求良好，大豆压榨量高于预期。豆粕需求良好仍是支撑大豆进口和压榨的主要原因。豆粕的消费很大，6月份我们去调研，当时就很多人说，在水产料里面，豆粕对菜粕的替换很厉害。按照当时豆粕和菜粕的价格来计算，每个蛋白，豆粕和菜粕的价格都在55-60元左右。但由于豆粕的添加效果要比菜粕好很多，所以在很多水产养殖中，由于两者价值类似，但实际上豆粕却要比菜粕价值高的情况下，配方师就用了很多的豆粕来替换菜粕。在大鱼饲料里面，按往常来说，菜粕添加30%，但是到6月份之后，添加就降到了15%。最近11月份又去了一趟广东，去找配方师，看了两个饲料厂，跟一个配方师聊了聊，他就说豆粕用的非常舒服，现在已经有一条龙的水产商做全豆粕型的水产料。这就让豆粕对菜粕的替换形成了一种趋势，特别是在广东地区，这是导致我们大豆进口量增加的主要原因。另外一个替换是不同品种之间的替换，豆粕和玉米之间的替换。虽然豆粕是蛋白类提供的一个原料，玉米是能量的提供原料。两者不能大规模的替换，不能4%、5%以上地替换，这对饲料的配方是有影响的。但是由于玉米价格在去年是2300-2400左右，豆粕价格是2500-2600左右，两者几乎差不多。按照往常的对比，豆粕价格要比玉米高出700-800块钱左右。所以从配方师的角度，他可以调整1-1.5%的配方。在我们的猪饲料里面，它可以分高蛋白的配方和低蛋白的配方。如果豆粕价格低了，他就用高蛋白配方，豆粕价格高了，他就用低蛋白的配方。这样的变化对于整个肉料比是没有太大影响的。在这种情况下，由于去年的玉米价格高居不下，很多地方就用豆粕来替换玉米。所以这三个原因是导致我们大豆进口量出现快速提高的一个重要原因。

那今年是一个什么情况，在过去三年当中豆粕对玉米、对菜粕的比价关系一路下降，但今年着各种关系发生了扭转，豆粕和玉米之间的比价快速上涨，所以从11月份开始，由于玉米价格的快速下跌，使得玉米和豆粕之间的替换关系产生了根本性的变化。现在很多的饲料厂开始重新地把玉米添加到饲料的结构里，或者增加玉米的比例。

还有就是DDGS、菜粕对豆粕单位蛋白比价关系。我们觉得今年养殖业的增速并不如上一年。我们经历了很多个月的存栏比例的下降，鸡的养殖效率最近不太好。前期的判断大概是明年的二季度左右，整个的养殖饲料业才会出现需求的恢复。但是目前看，猪的价格和鸡肉的养殖效果，整个行业的恢复要推迟到明年的第三季度，就是明年的6月份之后。所以整个饲料养殖业对于需求的拉动增速最近放低了，这是第一个。第二个就是我刚才说的，我刚才在广东看到全豆粕型的水产养殖饲料。也就是说在配方中豆粕对菜粕的替代已经到达了极值。以后的价格无论怎么去变，豆粕对菜粕的替换都不会再有极大幅度的增长。第三个就要说另外的一个品种，也是大商所一个很重要的品种玉米。玉米虽然受到政策影响，但现在来说，从上到下，玉米在明年或者后年要陆续得推向市场。现在要解决玉米高库存的一个问题，国家采取了很多措施。其中一个很重要的措施就是给生加工企业进行补贴，消化玉米的库存。一旦生加工的产量提高，它很多的副产品都是可以跟豆粕进行替换。所以我们今年大豆的进口量7800万吨左右，比去年低一点，按照这个进度，我们后期采购美豆的积极性并不是很高。上周美国大豆的出口销售低于100万吨，按照正常的情况下，每周美豆的销售量应该在150万吨左右。但是这几周一直是低于平均数的。

这样我们就可以做一个小结：

（1）豆粕需求好于预期，带动大豆压榨量提高，南美庞大的供应压力得以顺利消化。

（2）豆粕需求增加更多来自于蛋白粕品种之间的替换，饲料及禽畜养殖规模整体仍处于小幅萎缩阶段。

（3）后期豆粕添加比例难以继续提高，将抑制豆粕消费。此外，玉米价格大幅下跌，可能导致玉米对豆粕替代，长期看抑制豆粕消费及大豆进口。在这里顺便一提，虽然东北地区的玉米价格出现了反弹，但我们认为这是暂时性的现象。就现在的供求来讲，整个玉米市场我们是长期看跌的。

再简单说说菜籽的情况，菜籽跟大豆可能有不太一样的地方。从供应的角度来看，大都是丰收的；菜籽从加拿大和欧盟的情况来看是减产的。10月份预测的时候单产是1.81吨/公顷，到了11月份情况有所改善，达到了1.96吨/公顷的单产，欧盟也是差不多的情况。国内部分菜籽的产量是降低的，更重要的是国家对油菜籽的收储价格进行了改革。改变了国家一家去收储的政策，交由各省处理。但我们知道各省财政都是比较困难的，有的省份支持力度大一点，有的小一点，总体菜籽价格支持力度减弱。各省均为出台正式的政策文件。目前湖北地区收购价3500元/吨，湖南地区收购价3400元/吨，安徽地区收购价3400-3600元/吨，江苏地区收购价3300-3400元/吨。由于四川省对收购价高于4600元/吨的企业给予500元/吨的补贴，支持收购价涨至4700元/吨左右。

与去年托市价格相比，目前各地收购价跌幅达到30%。小榨、自用换油比例将增加，下年度种植面积或继续下降。目前预计长江中下游种植面积将至少下降2成左右。截止9月30日，油菜籽主产省各类企业收购量仅161万吨，较去年同期下降188万吨。

目前来看，包括跟农业部的反馈来看，现在生长的情况并不是很理想。所以今年菜籽的产量会面临很严重的问题，种植面积减了，生长状况不理想，单产受到了影响，菜籽国内外都面临着减产的问题。所以较大豆，菜粕的供应明显是偏紧的，加拿大菜籽价格走势强于美豆价格。我们觉得在明年的5月份天气转暖以后，菜粕作为一个多头配置是比较合理的。

最后给大家介绍一下油脂的情况，USDA 11月报告小幅下调2015/16年度主要植物油产量至1.8152亿吨，食用消费同样继续下调，期末库存下调至1.85亿吨，仍低于上年度的1.91亿吨。植物油库存消费比小幅下降，供求趋于平衡。油脂的基本面其实是好于大豆的基本面的，所以油脂的价格并不如大豆的价格跌的那么多，从后期情况来看，毕竟库存也少，意味着价格也会比较坚挺。另外一个因素就是，做油粕比，5年之前，10年之前是可以的，那个时候豆油的产量和贸易量都是可以的，在美国也是，它的油粕比和中国的油粕比不一样，它是对着豆粕和豆油的。但是中国的油粕比对的是豆油和棕榈油，现在油脂价格的上涨和下跌看的不是豆油，而是看棕榈油。棕油现在已经成为全球产量和贸易量最大的品种。前棕榈油占全球植物油的比例已经达到36%。而且相对国内市场而言，进口大豆榨油与直接向东南亚进口棕油相比，棕油更具竞争力。所以判断油脂价格的时候，一定要去判断棕油。所以下面我讲一下对于棕油的判断，棕油现在确实受到了一些利多的影响。第一个因素就是厄尔尼诺，美国气候预测中心将厄尔尼诺持续到北半球春季的几率从70%提高到85%，该中心仍表示，厄尔尼诺持续到北半球冬季的几率仍超过90%。尽管厄尔尼诺已经发生，但对棕榈油主产区降雨影响非常有限。知名分析师Dorab Mistry称本次厄尔尼诺为“懒惰的厄尔尼诺”。尼诺指数显示，3月以来厄尔尼诺现象逐渐形成并不断加强。7月以来，主产区降水持续偏少。加之棕榈油逐渐进入季节性减产周期，后期产量可能出现回落。第二个因素是棕榈油季节性的产量变化，往往是每年的6、7、8、9月份是棕榈油的增长周期。10月份之后，棕油就会进入减产周期。从目前的数据来看，11月份马棕的产量来看，含油率是降低的，产量是降低的。这就是最近棕油走势强劲的主要原因。什么时候开始恢复性的上涨，需要两个因素的的配合，一个是季节性的减产，11、12月减产，延续到明年的2月份，能跟厄尔尼诺进行叠加，那我们判断棕油价格就会出现反弹。

对油脂做一个总结：

（1）从国际和国内市场来看，油脂的库存消费比均在逐渐回落。油脂供求由宽松趋向平衡，但低价的棕榈油及豆油持续增产，对所有油脂品种的价格都产生压制。

（2）由于2015/16年度全球大豆产量仍将增加，豆油供给依然充足。棕榈油仍将步入减产周期，后期厄尔尼诺将对产生何等程度的影响需继续关注。

（3）我国近年油脂需求增速仅2-3%，油脂进口量逐年下降。油脂供给对豆油的依赖程度不断提高。明年初大豆压榨量下降，国外棕榈油产量趋降，都将使得油脂供求趋紧，可能提振油脂价格出现反弹。

七禾网黄荣益、刘健伟整理