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孙咏黎：LLDPE和PVC期货跨品种套利分析

在期现套利、跨期套利和跨市套利策略中，组合内的各种资产间具有相对确定的因果关系，可以在不考虑交易成本的前提下，得出无套利均衡时资产价格间的等式，而跨品种套利策略中的资产间却只具备一定程度的相关关系。这种关系来源于上市品种间的相互替代性或因处于同一产业链受成本和收益约束而形成，跨品种套利正是利用这种相关性在不同品种合约分别做多和做空，以期在有利时机对冲在手的合约获利。与其他三种套利模式相比，跨品种套利具有三个特点：第一，套利组合中资产品质不同，不能以实物交割的方式平仓；第二，资产间的相关性对套利策略的成功与否更为重要；第三，不存在无风险套利的可能，套利的收益率也无法在策略制定时确定。
　　期货市场跨品种套利
　　在制定跨品种套利策略时，不仅要分析品种相关性的机理，还要考虑相关性的影响因素。根据品种间相关性，我们将跨品种套利分为替代性套利和产业链套利。
　　替代性套利，上市品种如果在功能上存在替代性，价格将会反映出一定程度的相关性，当品种间相对价格（价格之差或价格之比）发生偏差时出现套利机会。品种间的相关性往往在无法准确定量，影响因素较多，投资者在操作时也是通过对商品之间价差分析来判断，随机性强，风险大，可操作性不足。
　　产业链跨品种套利，处于同一产业链上各品种的价格因受成本和利润约束也具有一定程度的相关性，与替代性跨品种套利相比，这一形式更加稳定。LLDPE和PVC期货间套利就属于此类。
　　LLDPE与PVC套利可行性分析
　　品种之间的套利机会的关键在于两者是否存在产业链上的关联。
　　PVC生产链条有二：一是原油→石脑油→乙烯→PVC；二是煤炭→电石→乙炔→PVC。LLDPE生产链条则为原油→石脑油→乙烯→LLDPE。
　　可以看出，两种产品存在相关性，但PVC在生产上存在两条路径，一是电石，二是乙烯。LLDPE只来源于乙烯。所以，两者在生产上并非直接关联。下游行业也不是完全替代或者对等。
　　从生产加工方面来看，LLDPE在乙烯基础上生产加工，原材料比较单一；但国内PVC生产分为电石法和乙烯法，其中电石法生产的PVC占到全国产量的四分之三，这部分的PVC价格受煤炭价格影响很大。
　　从PVC和LLDPE两个期货品种的用途来看，PVC主要用于管材、型材和薄膜等领域，LLDPE主要用于薄膜和注塑等领域。因此，PVC和LLDPE在薄膜的使用上具有替代性，从而导致两者在需求影响因素方面具有相关性。就整个需求链而言，PVC与LLDPE两个品种的相关性是比较强的。
　　PVC和LLDPE的期货主力合约的相关系数高达0.944，两者关联度是相当高的。并且PVC现货，无论电石法还是乙烯法，与LLDPE现货的相关系数也都是略高于0.93。
　　反观PVC现货与期货主力合约的相关系数只有0.80左右，LLDPE现货与期货的相关系数在0.909的样子。用现货来替代期货做定量分析的结果与真实的情况下存在一定背离，但其程度尚在可以接受范围内。
　　同时我们通过检验期货数据得到二者服从以下线性关系：
　　L=1.85×V-2553
　　其中，L表示塑料价格，V表示PVC价格。PVC和塑料的原料都是乙烯，一吨乙烯可以生产一吨塑料或者两吨PVC，塑料和PVC的套利比例为1.85:1，接近与2，有一定合理性。
　　原油和煤炭价格波动节奏不同，因此导致LLDPE和PVC价格波动也不同。比如，去年原油价格大起大落，但从去年年底到今年煤炭较抗跌说明PVC成本刚性很强，而LLDPE刚性较弱，在价格变动和两品种产品的价差方面，市场上涨过程中，可能LLDPE的弹性更大，PVC的弹性小一点，两者价差越扩越大；而任何化工产品下跌都是由成本减少形成的，由于两者成本相对都比较接近，因此下跌过程中两者的价差会缩小。
　　LLDPE和PVC期货合约0909与0911价格走势对比图
　　
　　

　　
　　　　
　　跨品种套利的成本主要是交易手续费，这里可以忽略不计。
　　近期套利策略
　　两品种间的价差变化是由其变化波动不一致造成的，当价格上涨时，LLDPE增加的绝对量比PVC要大，所以价差就会扩大;当价格下跌时，LLDPE减少的绝对量比PVC要大，所以价差就会缩小。
　　短期内由于美元大幅下跌，国际油价呈现上涨趋势，由此对其下游产品影响加大。这对于LLDPE影响较大，而对国内PVC影响较小，因此两品种间，LLDPE略显强势，而PVC则以弱势振荡为主。
　　基于此种市场行情，我们应采取买强抛弱操作策略，即买LLDPE卖PVC。
　　结论
　　以上对与LLDPE与PVC跨品种交易的分析，主要是基于理论分析。在实际操作中应时机的选择，注意对于行情变化的分析判断，避免单边行情中存在的操作风险。因此在进行实际操作时，投资者应十的谨慎，深入研究当前时段两品种间的价格关系，尽力降低操作的风险，获得预期的利润。

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