国债期货目前已经连续五个交易日收阴，10年期和5年期国债期货分别从历史高点下行约1元和0.7元，跌破20日线支撑。央行货币政策力度不及预期以及汇率持续贬值是近期调整的主因，短期来看，在没有明显利多因素下，国债期货或仍维持调整局面，中长期看，基本面仍对债牛有较大支撑，债牛尚未终结。

短期维持调整局面

前期，国债期货上涨中重要的一个因素是降准预期，不过目前央行迟迟没有进一步宽松的举动，货币政策力度不及预期，这使得国债出现调整。

近期来看，汇率贬值是市场的一个风险点。美元兑人民币中间价在新年第一个交易日破6.5的心理关口，离岸和在岸汇率也均出现大幅贬值，虽然有消息称，央行周二通过大型国有银行买入人民币并卖出美元以提振汇率，但这似乎正是央行主动放任汇率“有序贬值”的证据。

资金面也是另一风险点。因跨年资金集中到期、周二上缴存款准备金、MLF到期未续作以及转债申购冻结资金等因素叠加，周一早盘资金出现紧张局面。周二央行放量逆回购来安抚市场情绪，利率走廊管理有助于熨平资金面波动对市场的影响，但是中期看，在降准预期落空以及新的购汇额度释放大量购汇需求的情况下，汇率加速贬值可能会导致更快的资金外流。短期逆回购的放量难以弥补中长期基础货币的下降，资金面短期波动对市场依然有负面影响。

除此之外，市场较为担心的是货币政策微调对市场的影响。2015年2月至6月，央行基本每月降息或者降准一次，8月和10月均有“双降”，不过在此之后，央行并没有继续宽松的举动。市场对12月降准有较大的预期，但是一再落空，这或引发市场对货币政策微调的担忧。人民日报在《七问供给侧结构性改革》一文中提到，“要坚持积极的财政政策和稳健的货币政策，但重点和力度有所调整”，同时强调“既要防止顺周期紧缩，也绝不要随便放水”，这预示着未来货币政策力度上或低于市场预期，尤其是在汇率贬值压力以及货币政策边际效用递减的情况下，对货币政策的选择本身也是一个问题。

基本面仍支撑中长期债牛

虽然目前一些数据显示经济有微企稳的迹象，例如乘用车销售去年年末出现回升，房价整体温和上涨，中采PMI较上月略为回升0.1个百分点，工业企业利润同比负增长略缩窄等，但是经济仍难言稳固。地产销售同比小幅回落，前端地产投资持续萎靡，中采PMI仍在荣枯线之下，财新PMI与中采PMI出现分化，继续回落，包括钢铁、水泥、化工等在内的传统中观产业需求仍较弱等，经济或难持续企稳。

而在供给侧改革下，未来经济增长不是依赖于“新一轮大干快上”，不再依赖“粗放型发展老路”，这意味着在产能过剩的压力下，“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”依旧是未来经济的主线。在传统产业处于阵痛期，新兴产业对经济支撑力度尚弱的情况下，基本面压力依旧不减。

此外，虽然汇率贬值压力犹在，但整体依旧控制在合理范围内，而货币政策虽或微调，但仍会保持宽松的局面，保证流动性的合理充裕，保障市场对资金的需求。

整体上，当前债市短期依旧有一定的风险，短期调整或仍将持续，但是调整幅度或不大，60日线附近或有较强支撑，中长期看依旧会延续慢牛趋势。