策略上，待风险释放后再抄底更安全

综观近年全球股票市场，不仅与经济基本面脱钩，并且与流动性密切相关。虽然市场对于今年中国经济的认识较为一致的看法是继续下行，但我们认为今年影响股市走势的主要因素将是流动性。

人民币汇率贬值暂缓，短期情绪修复

从短期来看，笔者认为人民币短期内贬值压力的缓解，有助于恢复A股短期内连续暴跌的悲观情绪。从过去几年的历史走势来看，人民币汇率的波动与A股市场的涨跌并不存在高度一致的关系。因此，人民币汇率本身并不会对A股涨跌产生较明确的影响。2016年以来的几个交易日，A股市场出现连续暴跌，其中重要原因并非人民币汇率快速贬值本身，而是市场对流动性问题的担忧。人民币过快贬值一方面存在国际资本加速资金抽逃的可能，另一方面大幅贬值预期直接掣肘央行进一步稳增长货币政策，使得近期降准的预期屡屡落空，同时也让投资者开始担忧央行未来的态度。

短期市场担忧过后，央行开始展现出稳定人民币汇率的态度与决心。香港隔夜离岸人民币银行同业拆放利率由周一的13.4%飙升至66.81%，创有记录以来最高水平。同时，人民币离岸市场得到稳定，一度与在岸人民币出现倒挂，出现自去年10月以来的首度溢价。因此，从这个角度来看，央行调控中间价及稳定离岸市场汇率等举措取得了一定成效，将恢复市场过度紧张的情绪。2015年12月进出口贸易顺差600.93亿美元，利于维持汇率稳定，预计短期会有市场情绪恢复带动A股走出反弹行情。

央行政策空间受限，中期不宜乐观

虽然今年为配合供给侧改革与经济兜底，整体偏松的货币环境仍需要维持，但笔者认为，央行货币宽松的力度受限，政策效果将边际递减。近期央行迟迟不降准已经释放出该种信号。

国际方面，美联储今年仍存在两至三次加息的预期，将直接制约中国央行降准降息空间。最近一年内，中美十年期国债收益率利差的收窄已加快了资本外流的速度，直接制约了央行偏松货币政策的空间与效果。此外，人民币贬值压力暂缓但并未消除，笔者预计今年人民币仍有2%左右的贬值空间。

从国内自身情形来看，12月CPI同比上涨1.60%，已经高于一年期存款基准利率1.50%，再次进入实际负利率阶段，继续制约央行降息空间。虽然市场预期央行降准还存在较大空间，但笔者认为降准的频率可能也会不及预期。一方面，近期市场资金面并不紧张，在度过了年末阶段后，同业拆借利率出现连续回落。另一方面，进一步宽松的货币政策对实体需求推动作用较弱。商业银行拨备覆盖率已经出现明显大幅连续下降，由2013年二季度的292.50%下降至2015年三季度的190.79%，这表明商业银行的坏账出现增长。随着商业银行坏账的增加，面对偏松的货币环境，银行惜贷的局面仍难改善。

A股近年与流动性状况高度相关，而流动性又直接受到央行货币政策影响。在货币宽松力度边际趋紧的阶段，市场表现可能也受其直接影响，这一点在美国市场同样有较明显的体现。美国股市在过去几年中走出了长牛格局，主要受到连续的QE与压低市场利率推动。2015年美国道琼斯指数在周线级别上出现顶背离并有结束长牛迹象，原因在于美联储步入加息周期，并仍有两到三次的加息预期。因此，A股从中期来看，可能仍将呈现剧烈波动。策略上，待每次风险释放后再寻找抄底机会或许是更安全的选择。                     （作者单位：长江期货）A