中国央行公开市场今日将进行2900亿元28天期、1100亿元7天期逆回购操作，单日规模创三年之最。本周累计净投放3150亿元，上周净投放规模仅为400亿元。面对近来资金面紧俏，央妈继续通过公开市场操作投放流动性。

本周以来四个交易日，央行先后通过SLO、逆回购、MLF、国库现金定存等实现资金投放11400亿元，净投放8450亿元。

交易员“跪求”资金

本周以来，资金面突然开始紧张，尽管央行通过公开市场操作持续注入数千亿流动性，但交易员仍表示对资金“雨露难求”。昨日隔夜回购利率飙升至逾9个月高点，货币、债券市场其他利率全面上扬。

银行间隔夜质押式回购最新利率昨日大涨40bp，达2.4%，最高成交价则达到5%。7天及14天回购利率，最新水平分别上涨了50bp和100bp。

分析师测算，当前短期资金缺口规模约在2万亿左右。资金面紧俏受长短期资金缺口影响，长期属性资金缺口如外汇占款减少、一月份例行的缴税，短期性的资金缺口包括存款准备金上缴冲击和春节的提现走款需求。

民生固收测算指出，财政存款上缴约4000亿，外汇占款本月流失约6000-8000亿，春节前M0扰动约1万亿，MLF净投放+28天逆回购投放约4800亿，纳入后续流动性支持6000亿，静态缺口资金约有万亿规模。

“不降准的央妈”

市场对降准呼声越来越高之际，但央行近期更多采用公开市场操作的方式来熨平资金面，预期中的降准几度延后。央行近日公开市场操作包括：

上周央行通过 7 天逆回购与 MLF 操作净投放流动性共 1400 亿元。

本周一推出为期 3 天、规模 550 亿元的 SLO 操作。

本周二，不仅开展共计 1550 亿元的逆回购操作，更补充了4100 亿元MLF，并下调利率。

央行19日部署流动性工作，表示将通过 MLF、SLF、PSL等操作向市场投放 6000 亿元以上资金支持市场中期流动性需求。

1月20日以利率招标形式开展1500亿元6天期短期流动性调节工具（SLO）操作，中标利率2.25%。

值得注意的是央行研究局首席经济学家马骏的表态，马骏称央行19日部署明确了所提供的中期流动性的规模，安排6000亿元以上的资金予以支持，有替代降准作用的含义。今日一财报道称，马骏还表示，如果过度采用降准的措施，可能导致对短期利率过大的下行压力，不利于稳定资本流动和汇率。

从上不难推测出央妈顾虑重重。一方面，外汇占款下降压力大，汇率约束使得央妈更要谨慎出手。另一方面，目前金融机构同业之间杠杆率偏高，实体经济凋敝，投资回报率下降，金融机构依然热衷加杠杆。进一步宽松料催升金融机构加杠杆，难以传导到实体。

一系列表态基本排除了降准可能性，显示货币政策趋于中性和谨慎，同时其避免“大水漫灌”。

后续投放流动性

面对万亿资金缺口，央行进一步流动性投放是必然。市场关注央行后续如何持续投放流动性。从今日央妈单日逆回购投放4000亿、创三年最大规模来看，通过公开市场操作投放流动性料为央妈短期内的选择。降准时点可能在3月之后。

国信固收董德志团队认为，剩余部分需要用28天类的公开市场逆回购补充，而预计补充规模需要达到2.4万亿附近，目前截止春节前合计公开市场操作次数为5次，每次需要至少5000亿28天期品种来补充（当然不排除用7天的滚动操作，但是这种操作模式会令7天操作规模越滚越大）。

1、后期公开市场操作的关注焦点在于28天期品种；

2、每次操作规模的中性预期在5000亿附近；

3、在当前中央银行暗示不采用降准措施条件下，春节后大量公开市场28天品种以及MLF到期后，由外汇占款所导致的长期资金缺口必须由降准来对冲，因此降准的时间点一定在3月底或4月初。