摩根大通量化交易负责人Marko Kolanovic近期发表研报称，负反馈循环是美国股市面临的一个重大风险。近期的市场巨变可能是大洗牌的第一步。

目前，低波动性动量资产（momentum assets）和高波动性价值资产（value assets）出现了“前所未有的背离”。随着资金涌入动量资产而逃离价值资产，最终，动量资产泡沫将破裂，因此其存在崩盘风险。而价值资产届时将一举逆转之前的状况，表现超过动量资产。

事实上，这种趋势已经出现了一些迹象。因资金大规模涌入而使得价格被推高的动量资产的收益在2016年初转变成了亏损。标普500指数在今年前两周以下跌8%创下史上最糟糕开年。在ETF基金追踪的101只动量股当中，只有5只个股在今年上涨了。

Marko Kolanovic认为，这可能是均值回归的第一步。均值回归会引发新兴市场股市、大宗商品、黄金和能源这些价值资产有出色表现。而包括美元、标普500低波动性和动量投资组合，以及标普500自身这类动量资产则将表现不佳。

他认为，一些动量资产已经形成了泡沫，比如美国互联网软件股，这类股票自2009年以来价格翻了三倍。但这并不是说所有资产都是如此。“在一些资产价格接近历史最高区间之际，另外一些资产则靠近价格底部。显然，我们正在经历的并不是所有风险资产都陷入泡沫的状况，而是一种相对表现上的泡沫：我们将其称为一种宏观动量泡沫（Macro-Momentum bubble）。”

他警告：当心宏观动量泡沫破裂。届时，市场将上演戏剧性的逆转。

动量资产的长期牛市

Marko Kolanovic在研报中写道，每一个资产趋势都始于基本面的发展。美国是第一个走出全球金融危机的国家，因此，诸如标普500和美元等美国资产领跑国际资产市场。央行之间政策的分歧引发美元上涨和跨区域资本流动，并令新兴经济体和大宗商品价格承压。资金从新兴市场和大宗商品时候流出，导致了美股和美元等资产进入了长达六年的牛市，因为资金进入了这些资产。

然而，进入2016年，很多投资者都在想，是否过去七年的货币宽松促成了资产价格泡沫。这个问题的答案取决于具体是哪种风险资产。事实上，一些资产价格和估计都接近历史峰值，而另一些则相反。自从七年前摆脱熊市以来，标普500上涨了200%左右，且接近历史最高点位。美元指数也处于15年新高。另外，大批风险资产则处于相反境地：新兴市场股市、汇市、大宗商品目前的点位都比08年09年金融危机时期更低。

动量资产与价值资产表现背离

这种前所未有的分歧（超过3个标准方差）如同下图所示。图1 是若干动量资产价格，比如标普500、标普500低波动性指数。以及价值资产（Value Assets），比如新兴市场货币等。左图表明自从08年金融危机爆发以来，动量资产价格上涨了500%、600%甚至700%，我们观察到，新兴市场外汇和股市资产同样出现上涨。

泡沫将破裂？

但是，所有的投资趋势都要结束了。

系统性策略交易较去年8、9月份降低了他们2/3以上的风险敞口，市场依然不佳，目前尚未出现驱动市场上涨的明显催化因素。做空期权仓位增加了市场的波动性和日内市场变动。昨日的标普500盘中大跌可能受到伽马对冲（gamma hedging）的影响。我们曾在上周提及，大量gamma空头仓位集中在1950点到1800点之间，以及1800点下方。随着市场昨日跌至逼近1800点，下降的gamma接近1800点会有助于盘中逆转。

Marko Kolanovic表示，“在这一点上，我们认为，市场表现、波动性和实体经济（即财富效应）之间的负反馈循环正成为标普500的一个重大风险。稳定股市需要有一个强有力的催化剂，比如美联储明显转向货币宽松（或者甚至推出另一轮QE）。那可能令美元由涨转跌，稳定大宗商品价格，并且令标普500触底。美股抛售可能也是动量和价值资产融合的催化剂。”

Marko Kolanovic此前表示，去年夏天标普500的暴跌，是因为量化投资基金的程序化交易抛售股票，从而引发了高波动性和价格下跌趋势。他的观点受到市场普遍认可，因此一举成名。