2015年12月26日，宝城期货携手大连商品交易所共同举办塑化及黑色产业研讨会，七禾网作为媒体受邀参与会议，会议诚邀产业上下游企业、业内名家出席，就如何对冲现货市场价格波动风险，利用期货工具实现企业传统经营模式转型，展开交流探讨。会议邀请到宝城期货研发总监厉涌先生分享自己的投资思路和对未来投资机会的展望。以下是七禾网对厉涌演讲的录音整理。

精彩语录:

不可证伪就是你认为你很厉害，研究了一套交易系统，但结果行情对于期货也好，证券也好，是二维的，不是涨就是跌，所以当你以为你的研究系统给你带来了判断上的成功，你以为这就是你的交易经验，并一直用这样的思路去研究上市公司，到最后会发现都输光了。

一个优秀的交易员就要做到两点，你的头寸进场之后如果看对了，你怎么办，看错了，你又怎么办。做到这两点，我觉得就足矣。

我觉得2015年中国股市的股灾相当于1987年的美股大崩盘，上涨中突然一个雪崩，从而进入一个缓慢的筑底期，我还是乐观的，反正经济上看是“L”型。

我们对债券市场继续看好，但是我们认为债市多头已过了甘蔗最甜段。

对于大宗商品我们认为是底部盘整，曙光难觅，低迷依旧，但商品空头也已过了甘蔗最甜段。

2016年我们的资金寻求是2.2万亿，资金供给是5.5万亿，就会空出3.3万亿的资金。

2016年我们面临的问题是资金供给非常宽松，还有一个更可怕的问题是不能投资传统行业。

2016年不管是研究大宗商品、研究股市还是做实业，面临的第一个问题就是钱多、水多、值得买的资产和放心的资产少。

我觉得接下来的时间当中我们有三大投资机会，第一，经济转型下的新兴产业野蛮生长。第二，传统行业的复苏。第三，大宗商品见底回升。

由于经济是“L”型的，2016年下降幅度不可能超过今年。

现在我们的股指期货被限制了，但是我估计也快恢复了，继续对我们的股指期货保持战略性地关注。

越是市盈率低的股票越有陷阱。

我们见到的很多便宜的蓝筹股不是真的便宜。

用货币进行投票的东西往往是最有效的。

对于估值我建议不要只看PE，应该看两点，第一是股息率，如果一个股票每年的平均分红带来的收益超过一年期利率，那么它是值得投资的。第二，它在行业中的表现如何，比如说这场危机过去后，它依然能够在行业当中做得很好。

在进行蓝筹配置时要注意它行业的天花板。

中国的中小板也好，创业板指数也好，这些股票即使发生了股灾，它的价格都比6000点时要高。

我们的大牛市是从4万亿时开始的，中国不是牛短熊长，一直是中国的一些小股票，新兴行业的一些股票在进行波澜壮阔的牛市。

传统行业一天不复苏，钱砸不进去，资金会继续刷向TMT之类的小微新兴行业，所以会造成行业100倍的PE。

市盈率不能说明一切，虽然我们现在还没有找到最好描述新兴行业的估值体系，但一定不是市盈率。

市值越小，财富撬动的杠杆越大。

中国的目前市况的壳资源都是未来热门行业的看涨期权。

我们不怕亏损的，亏损才好，亏损才会想到革命，才会想到彻底改变，在中国的现状下，这是我们的红利。

股票除了比期货对手弱之外，而且比期货简单。

股票知道进场点和出场点，然后就可以休息了。但期货不只要知道进场点，出场点，还要关注过程，所以期货的难度就加大了。

我认为技术分析只有在期货上有用，在指数上有用，但在个股上不要玩技术分析，一点用也没有。

一支股票90%的时间就像守寡一样，而它发光发热之后10%的时间，但是它在“守寡”时，我们又没有关注它，等我们关注它时，它一定是连续拉升的时候。

厉涌：谢谢大家光临我们宝城期货的研讨会，今天我们会场布置得很喜庆，让我想起了吴总的偶像——王菲。据说王菲1月份要结婚了，市场就联想了，她第一次结婚的时候上证指数是700多点，结果一结婚，上证指数就涨到了2245点。第二次结婚时更邪门，结婚前上证指数是998点，结婚后就飙涨到了6145点。所以大家就联想了，今年她又与谢霆锋复合了，假牛市涨到了5000点，那么明年1月份王菲和谢霆锋结婚后会是一波波澜壮阔的大牛市吗？在香港也有类似的情况，香港有一个现象叫“丁蟹效应”，就是郑少秋同志32次出现在香港的荧幕上，恒生指数就每次都跌，真是太邪门了。如果明年1月真是大牛市，那么真的与王菲结婚有关系吗？我想方设法研究了一大堆上市公司，结果在2015年我买的股票都表现得非常优秀，那是我交易系统的功劳吗？我在2015年上半年做空焦炭，我研究了很久的焦炭基本面，把焦炭的供需研究得非常清楚，做焦炭获利了，那是我的焦炭研究系统厉害吗？这就是投机行业当中一个非常难的东西，叫我们的交易系统不可证伪。不可证伪就是你认为你很厉害，研究了一套交易系统，但结果行情对于期货也好，证券也好，是二维的，不是涨就是跌，所以当你以为你的研究系统给你带来了判断上的成功，你以为这就是你的交易经验，并一直用这样的思路去研究上市公司，到最后会发现都输光了，所以我非常佩服丁洪波老师他们这种“寿星”，一点也不喜欢短暂的“明星”。

我今天本来想说期货，但我现在不想说了，只想说一下中国的资本市场，我希望大家在研究大宗商品的时候，不要忘记我们的资本市场。说一个4万亿之后的例子，当时黄金价格冲2000美元，大家可以去看下当时的中金黄金和山东黄金这两支股票，黄金冲到这里下来，黄金价格再创新高2000点，这些股票创新高、回调、反弹、没创新高。大家还可以去看下铜这个品种，4万亿之后，伦敦现铜创历史天价1万美金。去看下这些股票，创新高下来就没有了。2014年绍兴的染料暴涨，染料的股票提前半年至一年开始进入上升通道，稀土暴涨，现在最时新的是碳酸锂。那么这些股票是否能带给我们一些预先的启示，我们是否可以通过这些股票的走势对大宗商品进行反证。假设铁矿石的股票在美国上市或在澳大利亚上市创新低、反弹、再回调，这时候它回调就不创新低了，但是铁矿石继续创新低，这时候我们的股票开始走上升通道，那么我们能不能反过头来警觉下一步将是我们的大宗商品。我非常同意刚才丁洪波老师的观点，我不太喜欢预测，预测很不靠谱。一个优秀的交易员就要做到两点，你的头寸进场之后如果看对了，你怎么办，看错了，你又怎么办。做到这两点，我觉得就足矣。因此，今天我就从资本市场入手。

今天，宏观经济我就不说了，主要说一下策略。第一，在我们经济那么差的情况下，我们的股票从2013年光大乌龙指事件1850点开始，一波比一波高。我们经济那么差，为什么股市在涨的时候大家会发现创业板、小股票、中证500的股票都在涨，它们可以享受120倍的PE，但为什么蓝筹就不可以。策略很简单，2016年我们是否要买股票，要买多少，如果只买一点点股票，买错也没关系。所以要不要买，买多少是核心，当然买什么也很重要，就是这三点策略。刚才吴总也提到2015年的股灾，我觉得2015年中国股市的股灾相当于1987年的美股大崩盘，上涨中突然一个雪崩，从而进入一个缓慢的筑底期，我还是乐观的，我下面会一步步解释我刚才很多的疑问，观点就不说了，反正经济上看是“L”型。

第二，去年最牛的是债券市场，我们对债券市场继续看好，但是我们认为债市多头已过了甘蔗最甜段。因为利率1.5%，并一直往下降，我看好往下降，但是降的空间不及2015年。对于大宗商品我们认为是底部盘整，曙光难觅，低迷依旧，但商品空头也已过了甘蔗最甜段。

第三，我们继续看好资本市场。我下一步会逐渐展开。

这是我们现在碰到的一个问题，叫资产配置荒，资产配置荒的意思就是我们这个社会现在的钱太多了，我们可投资的东西太少了。这些保险公司为什么会抢万科，才5%的固收。房地产的黄金十年已经过了，说得好听一点叫白银十年，而且只能算是一线城市的白银十年，杭州只能算是1.5线，我看好的一线城市顺序是深圳、北京、上海，这时候我们会发现美、日、欧的利率近乎是零。

中国的利率是1.5%，现在无风险收益率是3%，2016年还有下降的空间。这些都是资金蓄水池的作用。我非常喜欢海通证券首席策略分析师荀玉根老师的测算，我把他模型测算的结论告诉大家，2016年我们的资金需求是2.2万亿，资金供给是5.5万亿，就会空出3.3万亿的资金，所以保险公司坐不住了，金地、万科，甚至同仁堂都要买。也就是说2016年我们面临的问题是资金供给非常宽松，还有一个更可怕的问题是不能投资传统行业。我有一个朋友，本来打算去投资PTA的，再建几条生长线，但现在投不了了，所以资金的充沛程度由于进不去传统行业，还得退出来。

这张图可能不准确，但没有更准确的图了，所以暂时用一下。这张图代表我们居民现在新增财富当中金融资产的占比开始上升，我个人理解应该是这样。中国人2000年以前的理财方式都是存银行，大家都没多少钱。2000年以后，大家的钱就用来买房子，所以，这十年中国房地产的金融占比是上升的。现在，都不让做了，所以这方面的需求已经在拐点时第二年底上升。资金需求结合资金供给，结论大家都明白的，这就是我的第一个主题，资产配置荒。优秀的资产、无风险的资产找不到，所以这就解释了为什么经济低迷，经济低迷使得各国不敢加息，美国加息只加了25个基点，预期了半年总算加了一次。不低迷不一定宽松，之所以经济低迷，所以资金才宽松。而全球各个高收益资产，从美国开始，也就中国还有一点，这就是我们整个大类资产配置的逻辑。2016年不管是研究大宗商品、研究股市还是做实业，面临的第一个问题就是钱多、水多、值得买的资产和放心的资产少，于是大家就联想到王菲的婚姻。

我现在对大宗商品没有特别关注，我觉得接下来的时间当中我们有三大投资机会，真的挺幸福，尤其对于80后的你们，如果现在上证指数是10000万点，那还有什么可玩的。接下来为什么说是最幸福的，第一，经济转型下的新兴产业野蛮生长已经经历了，时间是从2012年开始的。第二，传统行业的复苏，就像刚才丁洪波老师所说的，一定会有一波反弹，毕竟螺纹钢不可能永远8毛钱一斤。第三，大宗商品见底回升，由于它排在第三，所以我现在不是特别地关注。

我经常给别人说这张图，叫美林投资时钟。我们宝城期货研究所通过这张图考察了美国60年的经济，对它四个经济周期进行实际的测算，测算得出的结论很靠谱。它把整个经济分为4段，去年是衰退期，大家可以看到去年最火的是债券，下一步如果经济复苏，大家就会看到股票最火，经济到过热时，才轮到大宗商品表现。所以从这个角度上说，由于经济是“L”型的，2016年下降幅度不可能超过2015年，有人认为2017年是最冷的时候，明年会是个小反弹，这个我不敢确定，反正现在在衰退，在这过程中，而我们的股票已经开始上升。大家可以去看美国道指琼斯股票从6000点危机之后已经翻倍涨到12000点，美国这时的经济是最差的，除了市盈率最高，其它所有数据都是最差的，但它的指数已经是创新高了，当然现在我们的股指期货被限制了，但是我估计也快恢复了，继续对我们的股指期货保持战略性地关注，逻辑就来源于这儿。

很多人喜欢蓝筹股，现在最便宜的股票是香港的H股指数，星期五（12月27日）时它的平均PE是7.9倍。第二便宜的是香港恒生指数，平均PE是8.6倍，已经创了历史新低。但我并不喜欢投资这类股票，原因是我们对这类股票的估值一般用的是PE，也就是市盈率，但是事实上，越是市盈率低的股票越有陷阱。我想明白这个逻辑想了10年，就像马路上扔了一张真的100元一样，从早上到下午还没被人捡走的概率太低了，也就是说，我们见到的很多便宜的蓝筹股不是真的便宜。2012年螺纹钢在4000点时，宝钢已经跌破净资产，高管增持后仍然继续跌，跌到0.8倍的净资产，过了2013年仍在继续跌，当时它的PE是3倍，便宜是便宜，但是没用，之所以那么便宜，是因为大家对未来看得太悲观，包括我们的银行股。从历史数据上看整个资本市场，因为我们是用货币进行投票，而用货币进行投票的东西往往是最有效的，也就是我们认为的便宜不一定是真便宜，普通投资者要识别它是真便宜还是假便宜，需要有非常高的研究水平，包括行业的考察。这时对于估值我建议不要只看PE，应该看两点，第一是股息率，如果一个股票每年的平均分红带来的收益超过一年期利率，那么它是值得投资的。第二，它在行业中的表现如何，比如说这场危机过去后，它依然能够在行业当中做得很好，例如螺纹钢厂都关停了，但武钢依然厉害。

我见过在这块领域最牛的人是裘国根，他买了几十亿人民币的长江电力，他之所以会买这个，是因为第一，大股东承诺每年分红回报率是5%（按目前价格计算）。第二，目前的水电价格是低于火电价格的，火电刚跌倒3分钱，水电价格比它低，它有足够的安全边际。第三，目前是降息周期，因为水电除了一个大坝之外，更多的是财务费用，在降息期间，它的财务费用是递减的，所以它的利润就狂升。第四，长江电力的固定资产折旧只有水坝这一块，因为一个坝可用100多年，但是我们提折旧20-30年，就意味着我们的折旧提完之后全是利润，也就是说相当于我们把这支股票归类为“类债券股”，它是高息的，无风险的，但是无风险也不能说得太确定，如果发生地震，水坝可能会垮掉。只要管理层别瞎投资，什么事也没有，把股票放个几十年，等80后退休的时候，那时就赚发了。现在茅台200多元，它每年分你10元钱你觉得不痛不痒，如果茅台是你在10年前是用20元买的，如果现在送你10元就相当于50%的回报率。茅台现在是1股送10元，对于200多元的价格是3%-4%，如果是20元钱买的，总比买房子靠谱。所以，我挺喜欢裘国根的，他才会成为一个国际上的大师，巴菲特也就买了可口可乐的股票。