沪铜主力合约核心波动区间为34000—36500元/吨

我国最新公布的进口数据表现亮眼，进口精铜量创下十几年来单月新高，2015年进口精铜368万吨，为十年来最高，或暗示出消费并非如预期般差。受此提振，铜价向上反弹，在36000元/吨一线受到压制，呈现窄幅波动。2月是铜市消费淡季，加上春节因素，市场供大于求格局明显，铜价有回落的需求。而3月，在消费环比改善的预期下，铜价有望小幅反弹。整体来看，一季度铜价将呈现先抑后扬走势。

季节性补库有望出现

从宏观面来看，在全球经济无改善、金融环境波动巨大的局面下，美联储决定1月暂不加息，并下调3月加息预期。欧央行早前释放宽松的信号，日本亦在1月末意外宣布降息，宽松预期接踵而来。整体来看，美联储进一步延缓加息的节奏，美元指数向上动能减弱，人民币贬值压力减轻将呈现稳定趋势。国内经济方面，最新公布的官方1月PMI指数为49.4%，环比下滑0.3个百分点，连续6个月处于临界值之下。其中产成品库存及原材料库存指数均环比回落，暗示出企业在去产能、去库存的背景之下，主动去库存的进度有所加快。2月，工业生产因春节因素预期继续收缩，而3月多数下游企业为了旺季生产而开启备货。经历了原材料库存的持续回落后，预期市场会出现季节性补库。

一季度供应整体保持稳定

2015年，中国精铜生产原料中仅进口铜精矿取得了12.5%的累计同比增幅，国产铜精矿、废铜及进口阳极板均有不同程度的减少。2016年，国内冶炼厂加工利润仍可观，而国内矿山自去年以来关停和减产的数量不断上升，更加大了对外购铜精矿的依赖程度。自去年四季度以来，国外矿山频传减产消息，但从主要产铜国智利产量来看，2015年同比微增0.2%，尽管有些矿商减产来应对铜价深跌，但矿山成本也是随着油价的暴跌、本币对美元的贬值等不断降低，对铜矿仍然保持着过剩的预期。

进口铜精矿国内零单加工TC自长单签订以后逐渐走低，但加工利润仍可观；废铜端方面，今年以来，电铜与废铜价差收窄，废铜冶炼亏损扩大；国产铜精矿加工利润相对稳定。综合来看，精铜生产利润环比去年四季度略有走低，但仍可观，精铜生产积极性并未受影响，而国储收铜及商业收储的不确定性仍使得国内精铜供应处于收缩的预期。进口铜流入方面，去年12月以来，人民币大幅贬值，沪伦铜比值飙升，进口盈利条件较好，进口铜大量报关进口，令国内供应持续充裕，库存增加明显。整体上，预计一季度供应保持平稳态势。

等待三月下游消费改善

一季度是铜下游传统淡季，加上春节因素，一、二月份消费均环比走弱。根据我们对各大终端行业的调研发现，较大电线电缆企业1月未能延续去年四季度回暖的趋势，订单量下滑，且部分企业认为一季度消费被提前透支。相应的铜杆行业今年以来订单走弱，原料库存较低，备货积极性较差，需求表现不振。

空调消费自去年11月以来，受出口订单增加的刺激有所回暖，去年底消费环比改善。但整体来看，空调行业虽有外销的提振，但内销方面仍然难言乐观。根据产业在线的最新数据，自去年10月起，空调内销不断刷新低，除了库存高企因素之外，下游经销商对未来悲观的预期也对市场影响较大。众所周知，去年是空调行业去库存的一年，而去年末库存仍高达4300多万台，实际消耗力度堪忧。空调厂商2月内外销排产均下滑明显，3月铜下游企业为旺季的生产开始逐步进行备货，预计生产环比将有所改善。

综合来看，一季度前两个月铜市供应稳定，消费环比继续下行，供大于求格局对铜价的反弹高度形成压制，铜价存在回落的需求。而进入3月，在消费环比改善的预期下，铜价有望小幅反弹。整体上一季度铜价呈现先抑后扬走势，沪铜主力合约核心波动区间为34000—36500元/吨。