自2015年年底至2016年2月，黄金价格出现了明显的反弹。以芝商所的COMEX黄金期货4月合约为例，该合约在2015年12月3日创下近5年来新低1046.6美元/盎司之后一路向上，2月11日触及1263.9美元/盎司的高点，反弹幅度一度达到20.8%。

究竟是什么原因驱动黄金价格反弹，以及反弹是否具有持续性？回顾历史上黄金的几轮牛市和熊市，笔者发现避险买盘是驱动本次黄金价格强势反弹的诱因，而美联储加息预期降温，以及美元实际利率回落降低持有黄金的机会成本，从而刺激基金增持黄金，最终助推黄金出现强有力的反弹。

2016年1月至2月上旬，全球股市“哀鸿遍野”。从黄金的属性来看，由于黄金作为零息资产，在其他资产价格上涨和下跌中，其本身理论上的现金流是不会出现变化的，因此在全球主要风险资产大幅下跌中，黄金可以作为安全资产来保值。芝商所数据显示，COMEX黄金期货1月亚洲交易时段日均交易量较2015年平均交易量强劲上涨三成。

不过，对比反映金融市场恐慌指标的COMEX VXI指数和COMEX黄金期货价格可以发现，避险买盘只是黄金反弹的一个契机或者短期因素，在金融市场风险消退之后，避险买盘引发的黄金价格涨幅往往会回吐。因此，笔者判断避险买盘只是本轮金价反弹的一个诱因，重要因素很可能是美联储加息步伐暂歇和黄金投机需求回暖。

从近期公布的经济数据来看，美联储加息动作遭遇掣肘。一方面，美国经济指标纷纷走弱，美国2015年四季度名义GDP年化季环比增长1.5%，经通胀调整的GDP增速仅为0.7%。就业市场改善程度也不及预期。另一方面，美联储2月会议纪要显示，大宗商品下挫、金融市场剧动，引发美联储官员的担心，认为经济中的不确定性在增加，经济前景有下行风险。截至2月19日，芝商所提供的美联储议息监控工具Fed Watch数据显示，美联储今年3月加息概率仅为2%，6月美联储加息的几率仅为18%，9月几率仅为25%，12月加息概率仅为38%。

不过，中期来看，美元指数和美国利率政策走向高度取决于经济数据走向，如果未来几个月美国经济指标开始好转，以及金融市场动荡缓和，并不排除美联储再次加息的可能。

从欧洲和日本情况来看，3月这两大经济体很大可能加大宽松力度，美元指数和美元实际利率可能走高，这都意味着即便美联储在3月不加息，美元还将保持相对强势，这并不利于黄金进一步反弹。

长期而言，从产出缺口来看，由于美国人口结构年期和去杠杆完成得很彻底，美国经济增长潜力强于其他发达经济体，而中国等新兴经济体经济增长受制于经济结构转型，因此美联储货币收缩远快于其他国家或经济体央行的可能性很大。

从需求来看，中国居民黄金需求和央行购金行为在2015年力度明显加大。香港统计局数据显示，去年12月中国大陆从香港地区净进口黄金111.3吨，远高于11月的66.8吨以及上年同期的58.8吨。同时，2015年全年中国大陆从香港地区净进口黄金774.1吨，较2014年的750.8吨有所攀升，2013年曾创下1108.8吨的历史高位。

不过，统计黄金价格和实物需求、央行购金和基金持仓买盘发现，黄金价格很大程度上并不取决于央行购金，决定因素在于基金对黄金的配置。数据显示，全球最大的黄金ETF——SPDR自去年12月17日以来持续增持黄金，截至2月19日升至732.96吨，这意味着基金买盘对金价的反弹还是有助推作用。不过，鉴于通胀疲软、美联储中期加息的可能性并没有排除，黄金价格还难以判断已经摆脱熊市，投资者可以寻求芝商所黄金期货及期权合约进行风险对冲。