对于当前的商品大涨、新兴市场强烈反弹，野村证券首席经济学家辜朝明并没有看到黎明的曙光，还是一如既往地“冷峻”。

他在最新的一份名为《暴风雨前的宁静》的纪要中表示，非常规货币政策出问题，将引发严重的市场动荡，无论决策者如何向市场参与者灌输信心，这场动荡都无法避免。

美联储回归货币正常化以及随之而来的市场动荡说明了这一点。他认为，虽然美联储推迟加息稳住了市场，但担心落后于通胀曲线的美联储最终还是会重新上路，市场剧烈波动会卷土重来。

“因为没有清晰的出路，我认为，想推进政策正常化的货币当局会与不希望非常规政策结束的市场力量发生“拉锯战”，这种动态平衡会持续一段时间，中间会周期性地穿插难得的平静时光，正如现在这样。”他写到。

辜朝明是日本首屈一指的经济学家，他用“资产负债表式衰退”来解释日本失去的十年。这一概念是指当全国性的资产价格泡沫破灭后，大量的私人部门(企业和家庭)资产负债表都会随之处于资不抵债的状况，从而大规模地遏制经济活动，由此而造成的持续衰退。

以下是全文，华尔街见闻翻译：

上世纪40年代宏观经济学变成一门独立的学术科目之后的半个多世纪里，飞机、汽车、家用电器、计算机等产品都取得了突破性发展，也带来了丰富的投资机会。或许在那个时候，经济学家们无法想象一个没有借款人的世界。

他们关注的焦点是如何将有限的私人储蓄进行有效分配。而政府借款和开支并不受资本的青睐，因为这被认为是低效的资源配置。

直到日本在1970年代赶上西方，经济学家的注意力才开始集中到货币政策。因为国内私人部门的借款人出现了盈余，并且没有人预期资金会从发达国家向新兴市场。这是世界的第一和第三阶段，市场上有足够多的借款人。

宏观经济学没能赶上全球经济的变化

此后，全球经济遭遇了一系列挑战，制造业重心转向亚洲，发达经济体大都没有料到自己会经历资产泡沫，以及随之而来的泡沫破灭，这引发了发达国家资产负债表的衰退。这些经济体进入到了第二或者第四阶段。

但经济学研究没有跟上这些变化，经济学家依然在构建他们的理论和模型，这些理论和模型只在1950年代和1960年代的发达经济体有效。

这就是为什么大多数经济学家完全没能预测2008年全球金融危机的主要原因。他们无法想象私人部门实际上是在缩小债务，而不是扩大利润。即便是现在，经济学界依然倾向于接受“货币政策具有内在的优越性而财政政策天然就是糟糕的”这样的偏见。

当问题出现的时候，非常规货币政策也会制造麻烦

这种偏见是当前“以通胀为目标、施行量化宽松、负利率”等货币政策的基石。在市场缺乏借款人的时候，央行们仍然迫不及待地推进这些政策，导致美国的超额准备金已经高达2.3万亿美元，是法定准备金的15倍，日本超额准备金达到222万亿日元，是法定准备金的26倍。

我曾用“QE陷阱”来形容这些政策出问题之后我们必须面临的问题。这将引发严重的市场动荡，无论决策者如何向市场参与者灌输信心，这场动荡都无法避免。

最近，当美联储开始朝着货币正常化迈进的时候，市场就出现了大跌。美联储的回应是推迟货币正常化进程，这稳定了市场，担心落后于通胀曲线的美联储最终还是会重新上路。所以市场动荡会卷土重来，甚至如此往复循环无休无止。

QE不能力挽狂澜，一定会付出代价

著名经济学家克鲁格曼曾认为将通胀目标与QE相结合可以降低实际利率，但他最近也承认，这些措施并不是令市场走向复苏的根本“法宝”，不过他依然坚持认为这么做没有什么实质性的伤害。

当市场没有贷款需求的时候，这些政策一旦出问题就会带来极大的麻烦，全球经济如今已经进入到了以不稳定为明显特征的阶段。

因为没有清晰的出路，我认为，想推进政策正常化的货币当局会与不希望非常规政策结束的市场力量发生“拉锯战”，这种动态平衡会持续一段时间，中间会周期性地穿插难得的平静时光，正如现在这样。