近期，与创业板相关的消极面消息颇多：10家创业板公司面临退市风险、首批创业板公司代表金亚科技被市场“超级估空”，以及战略新兴板预期开板的传闻，再加上市场持续的对创业板“去泡沫化”，都让不少人对曾被认为是“先进生产力”集中代表的创业板顿生忧虑。

为探清创业板真实情况，记者根据上海鼎阜投资管理有限公司的研究数据，以创业板首批上市的28家公司为主线，通过多维度数据分析，以期透过其内在逻辑，还原一个真实的创业板，给投资者提供参考。

市盈率降幅低于A股平均

2009年10月30日，创业板首批28家公司(下称“C28”)集中上市，以申万行业行业划分，包括医药生物、计算机、传媒、通信、电子、电气设备、机械设备、国防军工、商业贸易、交通运输、化工、纺织服装、农林牧渔等，其中既有新兴行业(产业)，也有传统行业(产业).

C28上市首日即受到市场热烈追捧，也由此拉开了后来被广泛关注的创业板高估值序幕。

通过数据梳理可以看出，C28上市之初的估值高于整个市场同板块水平，但经过六年多时间，大部分估值回落或维持原水平，其中，莱美药业(300006.SZ)、立思辰(300010.SZ)、特锐德(300001.SZ)、中元华电(300018.SZ)、宝德股份(300023.SZ)、机器人(300024.SZ)、上海佳豪(300008.SZ)、大禹节水(300021.SZ)市盈率上升，但除特锐德和机器人都是市值未明显提升的情况下利润下滑导致的。

从整体来看，C28长期以来并未享受高于创业板整体的估值溢价，与创业板板块的整体动态市盈率走势基本一致。但在近轮创业板牛市(以2012年12月4日创业板指数最低点为起点)，一直低于创业板整体水平。

根据上海鼎阜投资管理有限公司的研究数据可知，从2009年10月30日收盘至2016年2月3日收盘，创业板整体估值下降，其中，C28整体市盈率从82.36倍下降到66.51倍，降幅19.24%；创业板整体市盈率从82.36倍下降到72.94倍，降幅11.44%。在这一研究区间，除创业板外所有A股整体市盈率从31.65倍下降到16.58倍，降幅47.61%，估值下降幅度要明显大于创业板。

市值高增长背后

与高估值相关，以C28为代表的创业板的市值增长也高于剔除创业板之外的A股平均值。

从市值水平看，C28自上市以来平均市值增长一直高于创业板平均值，在研究区间内，C28平均市值从49.99亿元增长到134.45亿元，增长了168.95%。创业板平均市值从49.99亿元增长至86.12亿元，增长了72.27%；除创业板外的所有A股平均市值从161.58亿元增长到177.28亿元，仅增长了9.72%。

经相关性分析，统计期限内的上市公司市值、股价增长与业绩成长性有正向的弱相关性，即具有业绩成长性越高， 市值、股价增长越大的趋势，但不显著。显然，市值、股价增长在创业板公司中，更受到行业估值水平及发展空间、市值管理水平等多重因素影响。

在业绩成长性相近的情况下，市值、股价增长受行业属性与发展空间影响。新兴行业普遍高于传统行业：如TMT(计算机、通信、传媒)高于交运、商贸、传统机械制造等。

即使是在同行业中，成长空间大的细分行业高于成长空间小的细分行业：如同样在医疗行业，属于医疗服务业的爱尔眼科(300015.SZ) 医疗器械业的高于乐普医疗(300003.SZ)，同属于机械设备行业的机器人高于宝德股份和南风股份(300004.SZ)，从细分上看，前者属于(工业4.0机械)，后两者偏传统机械；医药制剂行业中的北陆药业(300016.SZ，化学制剂转型精准医疗)、安科生物(300009.SZ，生物制剂)高于红日药业(300026.SZ，化学制剂)、莱美药业(化学制剂)，IT服务行业立思辰(转型互联网教育)大于神州泰岳(300002.SZ)。说明公司业绩成长性是市值合理稳定增长的基础，所处行业属性及发展空间影响了市场对公司估值和成长空间的预期。

多数企业通过定向增发来拉抬股价和扩大市值。值得注意的是，上海鼎阜投资管理有限公司研究报告指出，二级市场表现好的公司在充分的战略准备和项目论证基础上进行有前瞻性、目标明确的并购，有聚焦地进行相关布局。二级市场表现不佳的公司则常在无明确战略目标的情况下盲目跟风进入陌生行业、发展业务分散，进行了许多成效不明显或无效的并购，在行业估值水平上升过程中股价表现羸弱，错过良好时机。

最为明显的对比是同属在计算机应用行业的立思辰与神州泰岳，两家公司主营业务均为提供IT相关服务与问题解决方案。神州泰岳业绩年复合增速高于立思辰，但后者市值增幅与股价涨幅为前者的7倍左右。立思辰市值的提升很大程度得益于其2013年开始通过并购进入互联网教育领域，之后通过一系列相关并购进行持续的聚焦布局；神州泰岳尽管上市以来进行了18起并购，但却时常在错误的战略上做无效并购，没有明确的聚焦目标，错过了计算机、互联网行业估值大幅提升的黄金期。

净利增幅最大

从C28各公司盈利能力看，分化较明显。

通过数据可发现，C28中研究区间内盈利增长最快的是网宿科技(300017.SZ)；金亚科技(300028.SZ)盈利下滑最严重，且因重大财务差错面临可能退市风险；吉峰农机(300022.SZ)营收规模最高，但盈利能力最弱：因13/14年连续两年亏损面临可能退市风险，2015年扭亏，并完成收购两家预计盈利的公司。其他盈利下滑的企业集中于传统行业。

这正是整个创业板盈利能力和成长性的一个规律，即医药生物、TMT等新兴行业板块盈利增长高于传统行业板块。比如，C28中有6家医药生物行业公司，红日药业(化学制剂)因中药配方颗粒和血必净注射液两大独家产品盈利增速最快，乐普医疗(医疗器械)、莱美药业(化学制剂)落后于行业平均盈利增长。

通过数据对比还可以发现，除创业板外所有A股归属净利平均值比创业板高，从剔除中小板后的主板公司平均盈利可看出，受主板大型公司影响较大。但从增幅看，C28和创业板大于除创业板外的所有A股。