他们关注的不是日线，而是长期投资，巨量的买力一般会持续数年

金价反弹的“推手”

当黄金享受着这场暴涨盛宴时，我们很容易忘记2015年年底美联储宣布加息之后黄金的噩梦。由于加息后美元的强势及其自带的避险属性，对不附息且以美元计价的黄金造成了强烈的冲击，金价创出了6年多来1052.6美元/盎司的新低。当时市场上看空的声音强烈，几乎所有人都觉得黄金的“末日”来了，认为它还会继续下行。

今年以来金价的反弹无非是三股不同阶段的买力推动的。首先，谨慎的期货投机空头在1100美元/盎司时锁定利润，要知道这些投机者的卖空行为本意上是“卖掉”一个手上并没有的资产，所以他们不能进行交割，只能择机“买进”归还借物，所以在高风险杠杆率下他们往往坚持不了太久。随着他们以多头买入进行平仓止盈观望，金价初现反弹迹象。

其次，此前一直处于观望状态的新的多头投机者闻风入场，前期平仓观望的那批投机者也有部分人转手做多，金价得到进一步抬升。相对来说，这批多头投机者虽然没有“归还”借物的义务，但他们也是在高风险杠杆率下操作，因此会步步为营预防行情反方向变动，对金价的拉升作用相对有限。

最后，一批期货或实物投资者在看到较明确的反弹信号后也跟着介入，也就是当下的情况。第三阶段对金价的影响其实是最深远、最关键的，因为这些投资者只会在市场出现较明显看涨信号相当长一段时间后才会真正出手。

期货交易中的杠杆效应是惊人的。2015年最后一周，当金价为1065美元/盎司时，一张标的为100盎司价值106500美元的黄金期货合约的交易所层面最低保证金仅为3750美元，杠杆率高达28.4倍，也就是说一个3.5%的价格反向波动就能让一个满仓操作的投机者血本无归。现如今尽管金价出现暴涨，这样极端的高杠杆率情况也没有得到实际管控。在1250美元/盎司的价格下，CME也只是把保证金提高到了4500美元/手，杠杆率仍高达27.8。

在如此高风险的杠杆率下，愿意肩扛随时破产风险的投机者的数量毕竟是有限的，所以不管是空头回补操作还是短期多头投机对金价的动能输送都是暂时性的。他们或许可以拉起一波短期的牛市，比如这几年来黄金极短期的几波技术性反弹，但是相比于综合型的大基金，他们控制的资金池还是相形见绌的，根本不足以撑起一波大牛市。这时候就需要投资性的购买介入了，不同于投机性多头这种顶多几个月的持仓，这些投资家的持有周期往往是好些年，而且这些投资家仅使用极小的杠杆或不用杠杆，他们关注的不是日线，而是长期投资。

图为2016年COMEX黄金收盘价

世界黄金学会公布的投资需求数据向好

今年以来黄金光芒再现，很大程度上是由于投资型购买已经替代主导市场数年的投机者，成为拉涨的主力军。但是不幸的是，因为黄金交易的不透明，这一点并没有被大家广泛地认知到。

黄金交易已在全球市场开展了千年，这其中包括复杂多样且难以统计的交易形式、场所、参与者等。到目前为止，最好的关于黄金需求的数据来自于世界黄金学会，其由全球几家大型黄金矿企提供运营资金，手上有着第一手的可靠资料。但是要收集、论证、公布这些关于黄金投资需求方面的资料需要大量的时间，因此，世界黄金学会一般在每季度结束后6周公布相关报告。

截止到现在，世界黄金学会最新的一期季度报告还是去年第四季度发布的，关于今年这一波大涨行情的相关数据还处在酝酿阶段，但是我们可以拭目以待。根据去年第四季度的报告，投资型需求同比增加了14.9%，此数据显示尽管在1105美元/盎司的低价下，一些投资者还是捕捉到了投资机会。

SPDR对金价的前瞻性很强

鉴于世界黄金学会权威的投资需求数据有较长时间的延迟，按日公布的黄金ETF的数据则成为这方面重要的参考指标，而由于此数据也在世界黄金学会投资需求的统计口径内，且一直是重要的组成部分，因此其代表性也较高。

在全球范围形形色色的黄金ETF中，美国GLD管理的黄金ETF——SPDR举足轻重，它不仅是于2004年11月发行的第一只真正意义上有实物持仓的黄金ETF，而且体量也是巨大的，截至2015年年底，其持仓是全球第二大黄金ETF体量的数倍。近年来，SPDR Gold Shares的实物持仓在全球ETF总持仓中有着压倒性的优势。

图为全球主要黄金ETF持仓

GLD每个交易日都会公布详尽的实物金条的持仓数量，很多精明的投机者和投资者都会密切关注这些黄金行情的前瞻性数据。为什么这些持仓数据具有前瞻性呢？首先这个ETF的价格目标其实就是跟踪金价，但是由于它是在股票市场上公开交易的基金，因此其事实上的定价者是股市的参与者。而GLD扮演的是一个渠道维护者的角色，当股市参与者预期黄金投资回报好时，他们会买进ETF从而造成ETF价值与金价不对称，这时GLD就需要发行更多的ETF份额，然后用募集到的资金去购买实物黄金以均衡两者，这就代表股市资本是趋于流向黄金投资的；当股市参与者对黄金预期悲观时，他们会净卖出ETF，这时GLD就需要卖掉现有的实物黄金去买回ETF份额以平衡两者，这就代表股市资本是趋于流出黄金投资的。

图为SPDR持仓与现货金价对比

近年来，金价跌得最凶的时期要数2013年第二季度了，当时SPDR出现了高达20%的净流出，这让GLD不得不在该季度将251.8吨实物黄金抛售。这也导致该季度金价下跌了22.8%，下跌幅度达到近一个世纪以来的极值。看空情绪从那时一直蔓延到了2015年，造成这种局面的原因主要是当时美联储的货币政策过度倾向于支持股市，导致资金一味地流向股市，而非避险资产——黄金。

终于，去年美联储加息“靴子”落地后，股民们觉得紧缩或至少是正常化的货币政策对股市的利好不再，才开始又想起黄金。黄金的避险属性使它通常成为对冲股市风险的资产，每个合理的投资组合里必定都少不了一定黄金的配比，所以随着2016年伊始全球股市暴跌，黄金无疑成为了“避险天堂”。

黄金上一次因投资需求导致的暴涨还得追溯到2008年年底至2011年8月期间，次贷危机后，大量对冲基金从股市撤离，纷纷流入黄金资产，金价也在此期间飙涨了两倍多。而这一次黄金上涨好像也初现此类征兆，当避险资金开始涌入后，往往会持续几年时间。而且投资者往往都会有跟风心理，金价涨得越高，他们越想配资更多，这便是所谓的“买盘滋生买盘”。几百年来，那些精明的投资家们的投资组合至少会配比5%的黄金，黄金就像这个组合的保险一样，当有不可预见的风险事件发生时，黄金通常会为整个组合力挽狂澜。

金价还有上行空间

尽管从年初开始美国投资者们开始逐步配资黄金，但是最新调查显示此比例仍仅为0.171%，比例相对还是较低的，因此金价未来还有较大的上升空间。如我们之前提到的，一旦真正的投资家从投机者手里接过主力军的接力棒，巨量的买力一般会持续数年。所以说，SPDR持仓在经历了前几年金价暴跌后的持续减持后，接下来几年可能都会出现持续净流入，这对黄金来说可是个好消息。

此外，宏观经济方面也是利好金价的。尽管油价无明显起色，全球通胀整体较低迷，一定程度上打压了黄金的抗通胀属性，但也正是由于经济萎靡和股市动荡，导致了美联储在今年加息的道路上畏首畏尾，欧洲、日本央行也因此不得不加大货币宽松政策。美联储在加息态度上出乎市场预料地退却，无疑给不仅不附息且以美元计价的黄金吃了一颗“定心丸”，去年美联储加息“靴子”落地后，市场普遍认为它会一如既往地开启一个至少2—4次的加息周期，但今年年初耶伦的“不排除转向负利率的可能性”等鸽派言论其实一定程度上促成了今年以来黄金利空出尽后的反弹。