伦敦金属交易所(LME)注册的铜库存在过去四个月里每月都在增加. 纽约商品交易所(COMEX)和上海期货交易所的铜库存数据也分别连续两个月和三个月走高.

供给过剩显而易见地持续增加,并未阻挡LME三个月期铜在10月末升至每吨6,700美元上方的13个月高位.虽然期铜价格此後有所回落,但最低仅跌至周二收盘价6,460美元的水平.

库存增加,价格照涨?

乍看起来,库存和价格同时走高似乎有些反常. 但此前席卷铜市的是一波更大范围的复苏行情,这波行情涵盖了全球股市,和大部分大宗商品及高收益货币.实际上,在这场跨市场的盛宴中,几乎所有资产类别都受到追捧,惟有美元承受着一切的苦难.

巨大的冒险意愿曾是推高铜价的核心动力,宏观经济数据事件则接着主导每日行情的节拍. 只要同更大范围的牛市题材不相冲突,库存等微观指标已沦为次要推手,并还会继续如此.

基于上述背景,仍可将LME铜库存解读为利好而非利空.

诚然,库存在增加,但关键是之前的增幅非常有限.具体地讲,从6月底以来累计只增加了106,450吨. 目前374,050吨的LME铜库存仍大大低于今年2月24日548,400吨的年内高位.

即便是今年高位,与先前周期高点相比仍显渺小.2000年3月,LME铜库存最高点接近850,000吨.2002年注册库存几乎达到100万吨大关.

换而言之,当前LME库存的上升趋势受到限制,并不足以挑战各界对全球制造业复苏的信心.

中国需求和供应受限

确实,在此次被普遍认为是1930年代以来最严重的衰退中,LME铜库存以历史标准衡量仍然如此之低,即便是对此粗略地分析一下,也会发现为何铜会领先复苏潮流. 为什麽LME铜库存没有重返2000年或2002年的高点?

首先,也是最显而易见的一点是,因为中国已吸收西方世界的多数过剩供应. 中国进口以前所未有的速度的增长,持续时间也史无前例地长.中国年内迄今已经吸收250万吨精炼铜.此前同期纪录高点为在2007年1-9月间创下的仅110万吨.

在2008-2009年衰退之前,中国就已经是增长最快的铜消费国,而鉴于发达国家使用铜的领域如房屋建筑业尚一片狼藉,铜消费的这股东移之风似乎只会愈发强劲.

因此,中国政府和投机客均在场外囤积大量库存,应该也就不足为奇.除非该国未来数月出现重大变数,否则这些库存将以更高价格投向本地市场,而不会涌出国门.

其次,与铝等金属不同,在全球陷入衰退的时候,铜并没有出现过剩的产能.在去年以前,铜矿供应限制就令原材料市场捉襟见肘,今年精炼铜供应仍然受到这一因素限制.

智利Spence矿的罢工和必和必拓在澳洲的Olympic Dam矿井事故在近期成为瞩目焦点,但除此之外,还有一系列的生产问题,如加拿大Highland Valley和印尼Batu Hijau矿坑壁不稳,赞比亚Lumwana和西班牙Las Cruces"常见的"启动问题.

中国的工业化以及系统性的供应面问题,是推动期铜价格在2008年扶摇直上升至9,000美元的两股力量,而这两股力量依然存在.确实,中国以外地区需求崩跌只是进一步突显出这两股力量. 由是观之,很难想象铜价长期会下跌,尤其在中国.

永远存在另一种情况

但是,永远都有一个"但是",即铜价炒作复苏题材的同时,也不能完全无视于看得见的库存趋势.

如果LME库存保持当前月增2.7万吨左右的速度,看涨行情不会受到破坏. 但若库存增速加快,看涨氛围恐将难保.

若LME库存增长加快,将进一步突显出全球其他地区需求回暖落後于中国.同时,发达经济体刚刚开始被制造业复苏所填补的产出缺口,也将再度围绕重新扩大之虞.

是否有反映LME库存加速增长的迹象呢? 美国和欧洲的仓库显然没有.LME全球库存体系中约有62%的铜存放在美国.加上纽约商品期货交易所(COMEX)储存的5.6万吨铜,该国铜库存占全球库存总量的55%左右.

鉴于美国制造业滑坡之惨重,这种情况也在意料之中.另外,LME和COMEX库存仍在增多,但不存在不易察觉的加速增长这一事实,也并不令人诧异.分布在欧洲的LME库存量仅有71,325吨,过去两个月仅增长区区1万吨.

亚洲情况要有趣得多. 上海期货交易所铜库存增至10万多吨,为五年来首见.这是警钟第一次被敲响:即便是这条胃口大开的巨龙也有暂时餍足的时候.

LME分布在亚洲的库存(包括韩国、新加坡和马来西亚)仍然只有6.7万吨,但过去两个月的增速比其他任何地区都要快.

这是第二次警钟:中国的买盘正在减弱,最明显的一点是,增多的库存几乎全部集中在离中国最近的航运点韩国. 我们应不应该担心铜库存的增多呢?答案是目前还不需要.

但我们也不应该忽略这种增多趋势.对韩国的LME库存留点心吧,如果看涨氛围开始减弱,这里将是切入点.