战略新兴产业板需要做深入研究论证，且已从“十三五”规划草案中删除。这对正在拆除VIE结构准备回归国内资本市场的企业来说需要再次做出选择：要么排队IPO，以时间换空间；要么，准备挂牌新三板，当然，还有一种选择是半途而废，继续留在海外市场。可见，挂牌新三板市场是最快捷登陆国内资本市场的方式。

不过，自2015年初市场预期的拆解VIE回归潮并没有出现。其中最主要的原因在于拆解VIE结构的过程比较复杂，从而导致时间成本较高。那么有没有一种方式可以绕过VIE结构或只拆除部分VIE结构就可以到新三板挂牌呢？中国基金报记者经过多方采访发现，办法总是有的，但可操作性如何还需市场进一步检验。

不拆VIE无法获得挂牌资格

多位业内人士向记者表示，搭建VIE结构是为了符合登陆美国资本市场的要求，而监管部门相关文件并没有指明外资投资公司不能挂牌新三板。那么，回归国内资本市场为什么要拆VIE呢？

盛景网联新三板研究院院长杨青向记者表示，简单来讲，准备登陆海外资本市场的民营企业设置VIE架构主要原因有两点：一是绕过ICP牌照对内资公司的要求，二是绕过商务部“10号文”设置的审批流程。VIE架构原理则是通过外商独资企业(WFOE)协议控制国内实体企业，再通过海外上市主体（SPVB和SPVD）控制国内的外商独资企业。由于国内实体企业与外商独资企业签署了一系列的协议从而导致国内实体企业失去了法律意义上的独立性，而证监会也不能接受这种绕过监管在国内上市的方式。因此，只有拆除VIE架构才能保证国内实体企业登陆国内资本市场的法律基础。

“之前看到有限的案例都是要拆解之后才能挂牌新三板，若不拆解VIE结构就需要切断挂牌企业与控制它的外商独资企业之间的联系，但可能性极小。”一位熟悉新三板法律业务的律师如是说。

从实际操作层面来讲，拆除VIE架构可以提高国内实体企业挂牌新三板的机会，ICP牌照和商务部的审批仍然是主要问题。

ICP是网络内容服务商英文缩写，即向广大用户综合提供互联网信息业务和增值业务的电信运营商。牌照申请条件的第一条就是“经营者为依法设立的公司，注册资金大于等于100万的内资公司”，作为互联网企业，ICP牌照是企业运营的基础。

首家直接登陆新三板净利为正的中概股互动百科CEO梅春在接受记者采访时表示，只要是互联网公司都会建立自己的网站，建立网站就必须有ICP牌照。因此，互动百科也是拆解了VIE结构才能在新三板挂牌。他表示，作为互联网公司，网站是主营业务，因此必须符合ICP牌照要求，如今，互动百科正式进军互联网教育领域，网站依然是必不可少的一部分。因此，拆解了VIE结构是保证企业正常发展的基础。

除了ICP牌照的要求外，拆除VIE结构也是为了公司的控制权能够回到境内，控制权的回归意味着企业恢复了独立性。北京某正在从事拆VIE工作的律师向记者表示，根据《全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引(试行)》的规定，外商投资企业可申请在新三板挂牌，但申请时需提供商务主管部门出具的外商投资企业设立批复文件。而要拿到批复文件比让控制权回归更难。而且既然ICP问题能顺利解决，那么控制权也就自然回到国内实体企业。

绕过ICP存在可能

但要看行业和主营业务

既然必须要拆除VIE架构，那么是否可以使拆除VIE的过程简单化呢？

一位不愿意署名的投行人士向记者表示，理论上绕过ICP的可能性是存在的，但并没有确实的案例。他表示，如今备受市场关注的展堂科技，在申报挂牌时就是没有提及ICP牌照，而该公司是有官方网站的。记者通过东方财富Choice找到了其官方网址，该网站下面显示ICP为“京ICP备07040839号”，而且公司的股东中还包含两家外资企业。该人士表示，据其了解，因为其官方网站并非其主营业务，因此才没有申报。

另一位新三板研究人士对这一问题十分关心。他向记者表示，如今互联网企业的主营业务分为两大类，一种是移动端业务，另一类是PC端业务。如果将APP的这类不需要ICP牌照的移动端业务独立出来，是否可以顺利在新三板挂牌还有待市场检验。

这样的设想也许可行。另一位北京法律界人向记者表示，APP现在法律规定还比较模糊，没说必须持有ICP牌照。但如果是电子商务类企业，则无法躲过ICP牌照问题，能否找到变通的方式还要具体行业具体分析。

控股权问题先解决

外资当小股东A股有案例

一位不愿意具名的券商人士向记者表示，分众传媒借壳上市虽然拆除了VIE结构。但其目的并非为了ICP牌照，其主营业务为广告，而广告企业是可以外资控股的。据其了解，拆除的原因是为了躲过商务主管部门出具的外商投资企业设立的批复文件。他表示，如果能躲过ICP牌照问题，那么根据相关政策，合资企业是符合新三板挂牌条件的。

上述法律界人士也表示，如果ICP牌照可以顺利规避，那么摆在VIE架构公司面前的另一个问题，就是企业实际控制人问题，即实际控制权必须在境内。

据互动百科CEO梅春了解，如今拆解VIE最大的障碍并非只是人民币基金与美元基金的价格谈判问题。由于一些准备回归的企业体量较大，拆解VIE工作本身就异常复杂，而且对人民币基金的规模要求较大，从而涉及外汇管制问题。

公开市场信息显示，2015年发改委和商务部发布第22号令，公布了《外商投资产业指导目录（2015年修订）》。其中专门针对电子商务等行业提出了一系列开放措施。该文件已经于2015年4月10日起施行。上述法律界人士分析认为，这份目录平均每三年就会修订一次，按政策的趋势推测，对于互联网企业的外资股比限制将会逐步放开。

上述正在从事拆解VIE工作的投行人士也表示，如果允许美元基金持有一部分股权，可以有效降低谈判难度，降低拆解工作量，也就降低了对人民币基金规模的要求。只不过，这样的案例在新三板市场尚未出现，在A股市场早已有之。

记者在采访的过程中了解到，目前正有一家VIE架构的企业，在用APP的方式绕过ICP牌照问题，采用内资控股外资持股的合资方式接受券商辅导，准备提交申请登陆新三板。

从实际操作层面来讲，拆除VIE架构可以提高国内实体企业挂牌新三板的机会，ICP牌照和商务部的审批仍然是主要问题。如果ICP牌照可以顺利规避，那么摆在VIE架构公司面前的另一个问题，就是企业实际控制人问题，即实际控制权必须在境内