2016年3月26日，由FM95浙江经济广播主办、浙商期货、方相投资、七禾网等多家机构协办的第八季牛散实战营在杭州开营，主办方请到了两位业内重量级大佬——但斌、吴国平为营员投资论道，以下是七禾网对但斌老师的演讲部分的文字整理。

精彩语录：

茅台我们持有了差不多12年，腾讯持有了10年的时间。

全世界把挣钱当信仰的也就中国人了。

政策的底部不是底部，市场的底部才是真的底部。

做投资，能长时间坚持下来的都是要老老实实做人的。

现在二三月份也确实出现了这样一个抄底的机会，但是它跌的不透，它还是政策的博弈。

（股市）往下的概率比往上的概率要大。

如果市场的力量真的有往下的那一步的话，那我觉得发大财的机会来了。

做期货的人有一个特点，就是相信市场。

投资比的就是洞察力，比谁看得远，看得准，敢重仓，能坚持。

越是股灾的时候机会越大。

我70%左右的仓位就买腾讯，而且一直持有到现在。

我们一年的换手率只有7%。

在你最顺的时候，往往是要出大问题的。

买一个股票逻辑起点很重要。

A股市场，即便犯错无数次，你还是能活下去的。

投资背后非常深刻的东西，大家一定要非常警惕，炒没关系，但是脑袋里一定要绷一根弦。

金矿会有挖光的一天，但是只要中国的白酒文化不变，它就会像液体黄金一样永远地存在。

投资是一个世界性语言，再好的东西也是全球分享的。

投资最重要的还是你能不能找到它，你有了商业洞察力、行业洞察力那就能买到这些股票。

对于一个投资家来说，金融危机不怕，你敢坚持，但是当一个公司的大股东或者董事长告诉你，他自己在卖股票的时候，那就要警惕了。

实际上做投资家和做企业家是一样的，就是比谁看的远，看得远才能提前几年做大的布局。

真正的无人驾驶有可能成功的是谷歌。

在海外做投资我的体会就是越做越小气，但是A股却好像越做越大胆。

我们A股市场的人喜欢炒垃圾、重组股，我觉得这些早晚都会改变。

我个人的体会是轻资产、高盈利，有很强护城河的公司才能真正赚到大钱。

直接融资这块，不管有没有注册制，一定是会有很大的变化。

我觉得股票市场有两个最基本的原则，一个是估值，估值太高会产生泡沫，而估值泡沫本身就有风险，第二就是供求关系。

去泡沫比去杠杆更残酷，新手死在山顶上，老手死在抄底上。

现在的A股还是处于去泡沫的阶段，因为泡沫还是很重的。

真正地做资产管理是从配置上赚到钱。

对于投资来说，无论是好的还是坏的经济环境，都能够找到好的公司。

在熊市中一个更好的策略就是让投资标的更集中、更明确，这才是更好的选择。

但斌：很高兴来到杭州与大家交流，浙江人做股票投资从全国来看是出类拔萃的。今天跟在座各位交流也只是代表我个人的看法，也不一定对，仅供大家参考。

我们公司投了几只股票，像茅台我们持有了差不多12年，腾讯持有了10年的时间。选择几个股票长期投资，这种方法可能大家不太认同，目前中国还是比较流行短线操作、抓热点等主要风格。

今天跟大家不仅仅交流个股的问题，主要是想跟大家分享一下对中国资本市场的感悟。我是1992年从业的，到现在整整24年，经历了A股市场所有的牛市跟熊市，经历所有的历史阶段。我们的风格也是慢慢形成的，早期我也是研究基础分析研究到失眠，也当过国泰君安研究所的首席策略师。后来去做资产管理，负责上海社保、深圳社保、企业年金等，当时管理了几十亿的资金。2003年我自己出来做，2004年成立了东方港湾，目前大概管理了50亿规模。总的来说，我个人是一路地在资本市场前进，跟大家一样都是市场的参与者之一。我今天也是从参与者的角度来跟大家分享一下我对资本市场的一些看法，包括对未来格局的一些看法，但每个人的理解力、洞察力是不一样的，仅仅代表我个人的想法。

我跟大家分享这个图片，我觉得比较有意思，我是1992年到深圳，正好是股票风波，当时的抽签表非常疯狂，很多朋友拿几麻袋的钱全国各地去铺抽签表，很多人抱在一起为了申购抽签表。我是股票风波后的一周到了深圳，我觉得这个事件是中国未来经济的一个缩影。这些人紧紧抱在一起，是为了什么？为了赚钱。在北宋，中国的经济可以占世界的70%，只要中国是一个稳定的国家，中国就非常有机会，因为中国有13亿人在追求财富。像在座的各位，星期六还来听讲座的，在全世界很少见，全世界把挣钱当信仰的也就中国人了。在这样的国家里面，做投资是非常有机会的，因为总会有社会财富承载着社会的演变。我曾经在美国看一场橄榄球赛，周六周日的时候门票是1万美金一张。里面都是很多顶级的企业家，他们周六周日都在做这些。也在那边参加了一个漂流那边漂流的向导是一个地产商。他每年有两个月的时间在科罗多拉岛这边划船，完全不理生意。这是他们的生活方式，但是中国人不管是什么样的阶层，都会去谈论财富。包括我自己，当然因为我职业的原因，大家都在讨论兼并重组或者那边有投资机会。不会是像那样的生活方式，当然我现在自己也非常喜欢马拉松，但是在跑步的时候也会讨论一些财富的问题。所以我觉得这个国家是非常有机会的。我觉得中国超越美国成为全球第一经济体，也是非常有可能的。因为没有一个国家的人民是像中国一样的，包括我去南极路过阿根廷，那边的人民说一个中国人的效率就相当于3到5个阿根廷人的效率。

另外我也想分享一下这个图另外的一些信息。比如说遇到经济的困境，如何去评价这些东西。就像今天的中国一样，深圳去年的房价翻了一番。今年前几个月的税收增加了50%，但是一到东北，人口流不出，你看到的是另外一个结果。到底中国的密码是什么，很多人都像瞎子摸象一样。摸到耳朵是耳朵，摸到尾巴是尾巴。但到底是什么样的全貌，我觉得这个图已经反映出来了。就是中国人，不管是什么样的人，对于挣钱是非常感兴趣的，这是最核心的，所以我觉得在这样一个国家里面，是有很多赚钱的机会。在国内市场历史上救市，一次是现在，但现在还是处于救市的状况。还有一次是九三年、九四年的时候，就是那次深圳保卫战818，当时深交所实际上是没有钱的，他们硬把钱给加上去了，去买股票，希望这个市场能够稳定。但是我的经验告诉我，政策的底部不是底部，市场的底部才是真的底部。经历过九三年、九四年的朋友应该知道，真正的救市是非常难成功的。春节的最后一天，我和我的朋友在成都调研和邦生物，他说这是我们这一代人最后一次发大财的机会，然后4个亿的资金买进去，融资8个亿，结果是什么？倾家荡产，没有了，跟着老婆抱头痛哭。好在他给他的老婆留了2000万的私房钱。我在上海见过几个朋友，可能是国内做投资真正的大佬，不像我还站在这个台上跟大家说，他们是不说的。他也是这种想法，第一次救市的时候，大家也记得，就是出了很多的利好。周一的时候千股涨停，半个小时的时间后千股跌停。我们在一起吃饭的时候他说那个周末他发了一个东西，就说感谢党感谢社会主义，出了这么多利好。那天他就很兴奋，他就说再不救市我就死掉了，他上百亿的资产套在那里，但周一是什么情况？半个小时前千股涨停，半个小时之后就千股跌停了。我相信他最后肯定是没有了，因为当一个人花十几二十年积累了上百亿的资产之后，有一根救命稻草可以挽回，他一定会相信这根救命稻草会发挥作用，不会想到那个时候是会是一个逃命的机会，肯定是抱着希望的。看当时周一涨停跌停，周二跌停，周三跌停，周四政府才给拉起来，我想他肯定破产了。后来去上海跟一个朋友吃饭，他就说这哥们破产了，头发都白了，但是他心态还不错，说可以东山再起，但是我想这已经是非常困难的。过去的20年，中国的资本市场，提供了非常非常多的机会，这些机会错过去再回来找是非常非常困难的。另外你的身体，你的综合素质，也不一定能够提供这样的机会。你从50岁再开始做起，再做20年，再做到100亿的时候，又有什么用？所以投资有一个正确的理念非常重要。即使你赚很多次钱，一次就可以让全部都没掉。

我是九三年、九四年之后再也不融资了，因为那时候炒股票可以1比10的融资，就跟现在的融资是一样的。我举一个极端一点的例子，当时我在招商证券炒股票。有一个人他没有钱，但是他找了个大户，那个大户跟他关系挺好，直接往他账户放2000万，他没有钱，却给了他2000万，最后他还赢了1000多万，但后来全没了。93年、94年基本上做融资的也全部都干掉了，所以做投资，能长时间坚持下来的都是要老老实实做人的。我还认识一个在国泰君安炒国债期货的，他的胆子非常大，只要有盈利就加，有盈利就加，从50万一个星期做到了一个亿，但是他知道收手，做到一个亿之后他就收手了。很多人死就死在想喝最后一碗汤，就像我九五年那样，残羹冷炙都没有喝到就死了。经历了两轮股灾，我们仅仅借鉴92-94年这段经验，就相当于第一次从158下来到777的时候，相当于从1500点到3375，再起来到那个位置，就相当于到4010，下来又到4050，再下来证监会就说市场稳定了，然后又来了一轮暴跌，跌到2000、2800，政府又一次救市。救市以后走到了3600，又来了一轮。当时应该是1月8号，压力非常大的时候，但是比较遗憾的是1月8号又推迟了，那时候还有熔断，但即使没有熔断，也是很危险。其实所有政策中影响最大的是5%以上大股东可以减持，就相当于垒起了一个堰塞湖。本来是溪流一样的，现在垒起了一个大坝，不让水流动。那应该是一点点疏导的，他没有，他就说1月8号可以减持，就相当于突然一下，他就漫出来了。如果政策没有及时纠正，就会出现这样的暴跌。当时我就说1月8号的时候可能会有一个大跌，然后二三月份的时候是可以抄大底的时间。所以现在二三月份也确实出现了这样一个抄底的机会，但是它跌的不透，它还是政策的博弈，用市场的力量。如果单纯是市场的力量的话，那就是一个非常非常好的抄底机会。当然现在政府还是在救，我不知道这个位置能上到多高，3200还是3900我不知道。但是我个人还是觉得往下的概率比往上的概率要大。很多人说反转，但是我觉得反转的机会微乎其微。如果是反弹的话，我觉得还是会有往下一波的行情。如果市场的力量真的有往下的那一步的话，那我觉得发大财的机会来了。但是如果风控做不好，越往下挫力度是越狠的。从上面下来这个幅度你看起来很大，其实并不大，但是从这个位置往下走是不得了的。市场现在虽然在反弹，但其实是非常非常弱的反弹。现在像我们这样机构是非常难做的，因为不是500万不是5000万也不是一个亿，而是50个亿100个亿很难做的。想去买创业板，就只有几千万的成交量，根本没有办法去参加交易。买进去确实非常容易，但是你想出来的时候，是非常困难的，而且你只能在涨的时候出了。所以说有些行情只是看着热闹，你参与不了。而且钱多的话必须要左侧交易，右侧卖出。但未来的资本市场可能演变比较复杂，总的一个原则就是我认为市场的底部是真的底部，救市是救不出来大底的。

我跟一些做期货的朋友交流发现这次股灾做期货的人比做股票的人做的好。我以前也做过期货，国债期货、商品期货。做期货的人有一个特点，就是相信市场。其实中国第一代靠投资做起来的富豪，都是做国债期货做起来的。我觉得投资比的就是洞察力，比谁看得远，看得准，敢重仓，能坚持。还有一句话，破产要趁早，不要等到我这个年纪再去破产，要东山再起就很困难了。最好30岁左右破一次产，那个时候你就知道资本市场的威力了，之后的岁月你就不会有大问题了。你在很顺的时候要小心，但是你在非常不顺的时候，要相信自己，只要认为自己还有赚钱的能力，还有洞察力，在这个市场就还能有机会。因为中国的投资市场，在未来50年还是会有很多的机会。有一次全部股票跌停的时候，那时候也是一路涨，后来政府不想让它涨了，连出12道金牌，一下就是全部股票跌停，连跌3天。资本市场离开了谁都是可以的，它有自身规律。以我几十年的经验发现，越是股灾的时候机会越大。很多国内的人，都以为我是买茅台的，其实我在全球市场上买的基本上全是以互联网为主的。我们对互联网的关注不是现在才开始的，是在2001年的时候关注的，当时就是股灾，当时我们一百万元买了3个股票，搜狐、新浪、网易。这三个股票只要剩下一家我们就赢了，但是比较遗憾的是，这个钱打到美林证券了。我让那个朋友去开户，去开户的时候开户人就跟朋友说你千万别买这三个公司，一买进就会破产。因为在美国，一个股票如果在一块钱以下，时间长了是要退市的。当时我们对国际大行的人员还有点盲目崇拜，以为他们很了不起，但实际上，比如你有一笔钱在摩根或者美林证券，为你们服务的其实跟国内证券营业部的人员是没有区别的。他们是没有专业能力的，只是为你服务的，给你提供一个信息，这个信息的参考价值是非常非常低的。当时他让我朋友别买这三个公司，然后我也没有坚持，就这样错过了一个机会。

我有一个朋友，他当时就买了网易，他说当时钱并不多，就两百万美金，网易让他赚了几倍，创维让他赚了几倍，苹果让他赚了几倍，就从两百万美金，做到了几十亿美金。当然如果有人更有能力，不断地做短线，更赚钱。但他就这么几次重大投资。实际上我个人认为，如果你有洞察力，一个是长期的大的社会变革的洞察力，市场的洞察力，产业方向的洞察力，公司的洞察力，如果你有这样一个长远的眼光，足够的耐心，你就可以靠自己的智慧，赚到很多很多钱。能够持有不动，享受巨大盈利的人，世界上是非常罕见的。一个股票，10倍以后你还敢继续持有吗？那100倍、200倍呢？所以当我错过新浪搜狐网易，当腾讯出现在我眼前的时候，我一点都没有犹豫，我在海外买的腾讯非常多，我70%左右的仓位就买腾讯，而且一直持有到现在。到现在，腾讯的回报大概是56倍，而茅台的回报是50倍左右。深圳跟杭州有一个不同，深圳那边有很多就是只买一个股票，把一个公司研究地透透的，然后赚了很多钱，有腾讯帮，茅台帮，以前还有万科帮。他会持有很长时间，是做真正的价值投资的。我的那个朋友没有买那几个互联网公司，后来涨的很厉害也是比较后悔的，后来也更相信我一点。他想买默克尔，我说你买默克尔还不如铜川科技，你不是求稳吗，又另外搭配了3个稳的股票：沪杭甬、深高速、宁沪高速，高速公路更稳当一点。铜川科技是其中赚的最多的，赚了5倍就跑掉了。一个好的企业，如果他的基本面非常扎实，即便遇到08年的金融危机，总的来说它的回报还是非常非常惊人的。所以对投资人来说，最重要的就是如何选择好的公司，这是投资胜出最关键的一点。当然现在A股的ST、重组什么的，有些人也是能做的，做点擦边球什么的，但是很多例子都告诉我们，你之前做的顺风顺水，可能最后一件事情就能让你倾覆。

我们公司是2004年成立的，是中国最早的阳光私募之一。我的个人巅峰主要在2004年-2007年，我在2007年顶部的时候写了一本书叫《时间的玫瑰》。2003年到2007年我们大概赚了18倍，但公司成立2004年到2007年赚了13倍多。我们主要就买了几个股票：茅台、云南白药、烟台万华，持有之后就没有动，我们一年的换手率只有7%。就这四年13倍多，当然在2008年有一个比较大的回撤，因为我当时的理念是，持有好公司股权，跟企业一起成长，无论遇到经济危机还是行业危机还是企业危机，就跟一个女孩子跟人结婚了一样，无论他是生老病死，我都跟他在一起。当时就是这么想的，然后碰到了2008年金融危机。我是市场分析出身，2007年高点的时候我也判断出会有一个比较大的调整，然后就跟我的搭档说，能不能先把客户的本金卖出来，用剩下的利润去坚持。因为我们坚持了这么多年的风格，不可能去改变，但是还是要把客户的本拿出来。但是他没同意，然后我们就全力以赴地做了，然后就遇上了2008年的股灾。当时我们管理规模33个亿左右，到2008年底的时候，剩了8个亿。我还是要说，在你最顺的时候，往往是要出大问题的。2008年的时候，我们做了很多总结，反思自己还有没有赚钱的能力，还有没有对未来事物的判断能力，这很重要，如果还有东山再起的机会，如果你认为没有了，那你的事业基本上垮掉了。当时总结，第一，你买一个股票逻辑起点很重要，3块钱买5块钱卖，后来又跌回去3块钱，这就说明你的逻辑起点是不正确的，这样的股票没什么投资的价值，一旦遇到股灾，就什么都没了。如果你买一个股票，他虽然涨了，但你老是卖错，他还能再涨，这就说明你的逻辑起点是对的。其实A股市场对中国老百姓还是很好的，一个股票不会真让它没了，但是在国外，一旦被查出来资产没了、财务作假什么的，第二天开盘就能直接跌90%，之后就直接没了，再也不会出来了。A股市场，即便犯错无数次，你还是能活下去的。A股市场允许很多扭曲的、错误的观点存在，个人这些扭曲的观念还能赚钱，这是有很大的问题的。第二是高估的问题，高估也比较关键，A股现在是不讲估值的，当年我买茅台的时候，2007年的时候市盈率是101倍，到了2012、2013年，茅台的市盈率变成8.8倍了。市盈率损失90%。这是很残酷的，但后来茅台为什么能创新高，因为它的净利润增加了近十倍。如果这是创业板，我们现在最高的市盈率是多少，平均市盈率接近150倍，如果8年以后，创业板的市盈率跌到30倍、跌到10倍，市盈率损失多少，而且这个还是需要盈利跟上去的，盈利跟不上去，风险会有多大？