近期，焦炭期货成为黑色产业链中表现最强的品种。在螺纹钢主力合约高位振荡、铁矿石主力合约显著回调的情况下，焦炭主力合约却连续创出新高。昨日焦炭1609合约封于涨停板，自去年低位回升以来最大涨幅超过46%。我们综合分析后认为，焦炭期价尚未见顶。

焦炭补涨修复比价

近期，焦炭价格独强的一个重要因素是补涨需求。自去年12月见底回升以来，黑色系期货品种集体走强，但上涨幅度存在一定差异，而有效衡量这种差异的指标就是品种间的比价关系。我们收集焦炭期货上市以来的数据，将螺纹钢期货主力合约收盘价除以焦炭期货主力合约收盘价，得出螺纹钢和焦炭的比值变化情况。根据测算，3月两者比价创出历史新高为2.93，表明焦炭价格涨幅相对不足，存在补涨需求。

我们认为，有两方面的因素可以作为螺纹钢价格上涨带动焦炭价格上涨的依据。一方面，钢厂吨钢利润上升，为焦炭价格提供了上涨空间。根据我们的成本模型测算，现在国内钢厂普遍存在200—300元/吨的利润，钢厂为保证生产可以让渡一部分利润给上游原料。另一方面，钢厂生产积极性提高，采购力度可能加大，而钢厂的原料库存处于低位。后期因为供需错配的格局尚未改变，螺纹钢价格可能存在进一步上涨的可能，这也就意味着焦炭价格存在跟涨的空间。

减产升级支撑焦价

从产量数据来看，1—2月我国焦炭产量为6649万吨，较去年同期下降10.5%。从绝对数量的对比来看，1—2月的焦炭产量已经回落至2011年的生产水平，表明焦化企业的减产力度进一步升级。

另外一个可以验证供给端收缩的数据是库存变化情况。调研数据显示，3月底，东北、华北、西北、华东、华中和西南的独立焦化企业总库存为3.78万吨，创出有该项数据以来的最低值。虽然这一数值本身仅供参考，但数值本身体现出来的趋势却值得重视。

独立焦化企业库存反映的是生产厂家的库存情况，而港口库存反映的是贸易情况。据统计，4月1日，天津港、连云港和日照港的焦炭库存总计为159.5万吨，是仅高于2月29日152万吨的历史第二低值。也就是说，从上游生产企业到中间贸易环节再到下游钢厂，焦炭库存都处于低位。因此，虽然焦炭产能过剩格局没有改变，但在减产力度升级、产业链库存低位的情况下，焦炭价格还是获得了有力支撑。

资金做多倾向明显

我们将焦炭期货主力合约的前20名多头持仓和空头持仓加总，将多头总持仓量减去空头总持仓量可以得到净持仓量，将净持仓量除以总持仓量就可以得出资金的净持仓比例，这一指标反映了资金的多空倾向。我们将资金的多空倾向与焦炭期价的实际走势作对比，可以发现，自去年11月以来，二者的正相关性开始增强。虽然净持仓比例仍不能作为期价的先行指标，但二者背离的情况却很少发生。然而，就在焦炭期价屡创反弹新高时，焦炭期货主力合约的净多比例也创出了历史新高，这反映出资金明显的做多倾向，也是支撑焦炭期价走强的因素之一。

综合而言，由于螺纹钢价格上涨、焦炭减产升级以及资金做多三方面因素的支撑，焦炭期货价格尚未见顶。从技术形态来看，焦炭1609合约上方目标位在900元/吨附近。