年初以来，信贷数据超预期，市场风险偏好回升，大宗商品和股市齐反弹，债市分歧逐步增大，但整体表现较为抗跌。具体来看，短久期债券表现较好，TF1606振荡上行，T1606区间振荡。

做多时机未到

一季度经济数据即将公布，经济企稳已成为市场的普遍预期，届时数据的公布或对于债市利空有限。从PMI走势来看，3月财新PMI数据和官方PMI数据双双反弹走高，其中PMI制造业数据回升至50荣枯线上方，暗示一季度经济数据或将表现良好，经济增长的边际改善预期短期难以证伪，趋势性做多时机仍未到。

从过去5年的历史经验来看，一季度和二季度中长端国债收益率波动率较下半年显著偏低，出现趋势性行情的概率较低。这一部分是由于一季度为常规的财政资金投放期和稳经济增长政策制定期，经济数据短期企稳反弹，债市反应较为冷静。进入下半年后，经济稳增长成效面临预期能否落地的时间窗口，债市出现趋势性行情的概率较高。

风险溢价凸显

年初至今，信用风险暴露有常态化的迹象，债市发生的偿债风险事件已达10余起。从信用风险爆发的路径看，从民营企业蔓延至央企、地方性国企，市场对信用债的谨慎情绪升温。从信用利差来看，近期信用利差走扩，但整体依然处于历史低位，说明目前的风险事件对于市场的影响依然是相对有限，后续仍有走扩空间。

具体来看，5年期国债收益率与5年期AAA级企业债信用利差从1月55基点附近走高至80基点附近，但相较于过去10年130基点的历史均值仍处于偏低水平。信用利差处于低位，背后依然是资产荒的体现，金融机构迫于资产考核的压力更加青睐信用债，说明经济资本回报率处于低位的格局并未显著改善。

信用风险事件的爆发对期债有一定的提振。虽然这将引发短期低信用评级债券的抛售，高信用评级的债券也受到波及，但国债的安全性中长期将会显现，国债的配置吸引力增强。

将迎来基差修复

近期TF1606表现强于T1606，这主要由于市场情绪有所改善，TF的基差修复，目前T1606相较现券依然被低估，贴水较为严重。TF1606合约IRR重心由前期的-2.5%上移至0附近，目前T1606合约的IRR重心在-2.5%附近波动。随着时间的推移，T1606或将迎来基差修复的时间窗口。

总体来说，市场风险偏好回升的持续性存疑，经济增长改善的预期短期难以证伪，但中期债市有望获得支撑，债市或将曲折上行，建议投资者等待中期回调后的买入机会。