监管层对银行委外业务的摸底，亦有可能对部分杠杆专户产生变化。部分机构通过委外业务实现了非标资产和标准债的“共生”，而相应资产的调整，也在无形间考验着债市的流动性风险。

近日债券市场的变化似乎可用疾风骤雨来形容。

4月14日下午1︰30,5年期国债期货1606合约(下称TF1606)尾盘突然出现暴跌，其仅在一个小时内快速下跌达0.25%；而在4月12日以来的三个交易日内，国债期货价格已累计下跌达0.61%，回到了3月初的水平。

值得注意的是，国债期货市场的短期震荡或许只是债市预期整体偏空背后的一次折射。事实上，3-4月以来已有多家债券发行人因“市场波动较大”等原因取消了发行计划，

在业内人士看来，短期内银行间市场资金预期偏紧是当前债市调整的诱因，而长期来看，经济回暖信号的出现所提高的风险偏好，正在引诱部分资金从债市流出；同时，近日多只国资背景债券的违约事件，也让买方资金对所持债券的信用风险进行了重估。

此外，监管层对银行委外业务的摸底，亦有可能对部分杠杆专户产生变化。据21世纪经济报道记者了解，部分机构通过委外业务实现了非标资产和标准债的“共生”，而相应资产的调整，也在无形间考验着债市的流动性风险。

大跌前“招标不顺”资金承压

4月14日，国债期货1606合约下午出现暴跌，单日最终收跌于-0.32%，同时1609合约和1612合约也在同一时间双双下跌达-0.26%和-0.28%。

值得注意的是，发生在5年期国债期货1606合约上的暴跌，也创下了其自去年11月9日以来的单日跌幅纪录。而在此前，有关国债期货价格风险的信号并非毫无痕迹。

而就在国债期货遭遇暴跌的前一日(4月13日)，新发国债在银行间市场也遇冷。彼时5年期固定利息国债中标利率为2.58%，该价格已创下一个月以来的新高；而虽然利率估值微高于二级市场，但认购倍数尚不足2倍。

在业内人士看来，国债期货的走低正是近期债市利空不断浮出水面的表现之一。

“债市近期利空在增加，而银行间市场的资金面又有紧缩的预期，所以近期债市不太乐观。”广东一家券商债券交易员认为，“国债期货价格是债市资金面偏紧的一个表征，说明目前市场预期的资金面情况不容乐观。”

值得注意的是，债市资金面的供给不足已从债券的一级市场变化上有所体现。

据21世纪经济报道记者根据 数据不完全统计，截至4月14日，就有不少于41家公司宣布短期融资券、中期票据取消发行，而仅在14日当天就有华北电力、国电大渡河、三花控股、万华化学四家公司宣布取消发行。

而彭博统计显示，上个月至少有62家企业推迟或放弃了总规模达448亿元的债券发行计划，为去年同期的三倍。

不过从货币资金面看，市场仍较为风平浪静——同业数据显示，从隔夜品种到9个月品种之间的6个价格虽都出现上涨，但幅度均在0.3个BP以内；而交易所的国债逆回购看，其中GC001、GC003等四个回购价格不升反降。

风险偏好抬升或利空债市

无论从价格表现还是从近期债市违约事件的不断爆发，市场对债市的整体预期正在下降。

在业内人士看来，近期债市利空不断的重要原因之一，是正在经济企稳回升概率，或正暗中提高机构市场的风险偏好。

事实上，经济回暖的信号已经较为明显。4月12日，海关总署数据显示3月出口大幅回升；而发改委也在次日宣布全国社会用电量同比增长3.2%，此外PMI、PPI等数据也开始出现好转，九州证券首席经济学家邓海清就指出，经济基本面回暖信号已成“燎原之势”。

在部分卖方人士看来，回暖带来风险偏好的改善，或将引导资金流入权益类或非标贷款等高收益资产。

“最近上涨比较明显的就是大宗商品，股市也在慢慢的企稳，这些都和基本面的回暖预期有关。”一家大型券商高级策略分析师指出，“基本面见底让风险偏好提高后，资金会更多追逐权益类市场，加之央行宽松货币预期的降低，都可能导致债市受到影响。”

有银行人士指出，风险偏好的提高，也将给银行的资金配置模式带来改变。

“(经济回暖之后)说明资金可能正在从(债市)二级市场流向实体。”北京一家股份行资金业务部投资经理认为，“表现在资产调整就是标准化债券换成非标，因为基本面见底了，会抬升同业间的风险偏好。”

而据记者获悉，监管层此前对委外专户业务的摸底，亦可能给债市徒增不确定性。日前，监管层曾要求各家基金对其专户持有的债券规模和杠杆情况进行统计，而由于多数债券专户属于银行的委外理财账户，且内含杠杆结构，因此监管层对该类债券专户进行摸底检查。

“委外的很多模式和资金池很像，就是非标和标准债券都是放在一起的，这样就可以免受信贷额度的限制，还能让不良资产出表。”上述投资经理表示，“所以不少都是放了杠杆的，一旦这些产品出现流动性问题，将给债市带来压力。”

“去年的资产荒并不是银行间市场缺资产，而是缺优质资产。经济下行，银行的不良率在提高，这导致其风险偏好下降，进而配置标准化债券的动机增强。”一位国有大行金融市场部人士称，“因为在传统的定价思维上，非标远没有标准债类资产安全。”

此外，近期债券市场连续暴露的国资背景企业违约事件，也正在让买方重新评估国内债市的投资逻辑。仅一周之内，东北特殊钢集团、中国铁路物资股份有限公司和浙交投子公司接连违约，这也引发了业内对国资背景债券安全性反思。

“几个违约的券都是国企，这说明刚性兑付在打破了，在以前这根本无法想象。”前述债券交易员表示，“过去大家都觉得这类债券没风险，现在这种认知要赶紧调整。”