面对极端行情，做好风险控制

“就算整个世界被寂寞绑票，你也可以在期货上多或空，然后任意奔跑，逃不了最后谁也都苍老，写下与黑色系期货的离骚。”一首黑色系期货的小情歌，描述煤焦钢产业链期货的现状实为贴切。黑色系从去年的稳步下跌到今年的大涨大跌，对于投资者来说，着实“步步惊心”。

3月，黑色系期货品种经历了集体涨停和跌停。4月，“火热”的行情还在持续。整体上，今年以来，铁矿石、焦煤、焦炭、螺纹钢等期货品种涨幅都超过40%。　　形成这种局面，究竟是现货供给严重短缺还是资金在推波助澜?黑色系的“火爆”行情，还能“燃烧”多久？为了得到答案，上周，期货日报记者就此走访了山西和河北的煤焦钢企业。

黑色系成供给侧改革赢家？

今年年初，李克强总理指出，认真论证并合理确定未来三年钢铁、煤炭行业化解过剩产能的目标，设定钢铁和煤炭全国总量的“天花板”。

1月8日的股市盘面，钢铁、煤炭等权重板块延续强势。期货盘面也“彪悍”上涨。4月，煤焦钢价格的一路上行，刺激了A股的投资情绪，相关板块连续3天抬升。随着稳增长政策的落地以及4月旺季效应的发酵，市场人士预计，黑色系有望继续上扬。

有行业人士认为，黑色系期货的此轮大涨要从焦煤现货短缺说起，而焦煤现货短缺要从276天说起。

276天又是一个什么梗？

“这些年，从没有感觉焦煤供给这么紧张过。今年，五大国有煤矿限产，煤炭供给减少，供不应求的状况凸显。”据太原某独立焦化厂大张（化名）介绍，五大国企的产量占了煤炭总产量的80%。

近日，国家发改委、人社部、国家能源局、国家煤矿安监局联合发布《关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通知》，要求全国所有煤矿按照276个工作日规定组织生产。即直接将现有合规产能乘以0.84（276天除以原规定工作日330天）的系数后取整，作为新的合规生产能力。对于生产特定煤种、与下游企业机械化连续供给以及有特殊安全要求的煤矿，可在276个工作日总量内实行适度弹性的工作日制度，但必须制订具体方案。

“往年都是按365天生产，今年山西严格执行276天生产计划，限产的力度可想而知。另外，去年焦煤现货大跌，部分民营企业仍未复产，也在一定程度上影响了供给。”大张说。

黑色系上游的焦煤市场如此，下游钢材市场又是什么情况？

事实上，国家已经提出钢铁去产能的目标。并提出，在化解钢铁行业过剩产能的过程中，要加强技术改造，促进优化升级，开发优质不锈钢、铝镁合金等新产品，促进行业从低端向高端扩展。

产能过剩、能耗高、污染多的黑色产业链是供给侧改革的重点对象。从银行信贷收紧、政府缩减支持力度及产能监查等角度来看，供给侧改革正在影响黑色产业链的生产供给。对于钢厂和焦化厂来说，信贷的收紧是限制钢厂复产的最主要因素。

“钢厂经历了去年的长期亏损，资金问题在信贷收紧的大环境下加剧。对于煤矿来说，产能的核定和削减直接影响煤矿生产。”国投安信期货煤焦钢分析师曹颖表示。

近期，山西省煤炭工业厅发布通知，要求全省所有煤矿要依法合规，严格按照新确定的生产能力组织生产，明令禁止超能力、超强度、超定员生产。最为关键的是，要求煤炭企业严格按照276个工作日进行生产，且要求五大煤炭重组整合煤矿一律停产停建整顿。煤矿的超产能生产在整个黑色产业链中最为严重，对煤矿产能进行监查是最有效的控制煤炭供给的手段。

“山西执行276天工作日的方案已得到上级领导的肯定及表扬，河北、山东和内蒙古也将跟进。全国要是都严格执行276个工作日的方案，不说会造成严重供给短缺，最起码，供需也会达到紧平衡。”吕梁地区某煤矿董事长说。

4月14日上午，山西省省长李小鹏主持召开省政府第114次常务会议，研究部署煤炭供给侧结构性改革。会议通过了《山西省煤炭供给侧结构性改革实施意见(送审稿)》, 包括有效化解过剩产能、严禁违法违规生产建设煤矿、严格执行煤矿276个工作日和节假日公休制度、严格控制煤炭资源配置、从严控制煤矿项目审批、优化存量产能、退出过剩产能。

“全国范围内，去产能将是贯穿今年全年的主线。”安迅思煤炭行业分析师邓舜认为，今年的市场逻辑和往年不同，尽管下游需求依然萎靡，但供给端出现了变化。去年中小型煤矿因严重亏损而大面积停产，市场供给减少，刺激煤矿在春节期间提价。现在，由于行政管理力度加大，煤炭供给再度减少。

对于煤焦钢现货企业来说，当下的春风虽至,接下来能否拨开云雾见天明？

供给紧张格局持续到何时？

“山西的焦煤供给紧张状况将持续到5月。5月以后，要看政策有无松动。政策若无松动，供给紧张问题就将延续到7月。河北和山东也面临同样的问题。”山西美锦能源杨涌认为。

“现在，焦煤市场上，不是有钱就能买到货。山东和河北开始考虑进口焦煤，不过，焦化厂有一定的顾虑。按道理来说，进口焦煤有优势，但其中的变数太大，进口焦煤的价格有时一天就变动两次。另外，从国外运过来需要时间，这个风险也要考虑。”唐山某焦化厂采购部门负责人说。

焦煤紧缺，焦炭也是如此。期货日报记者在去焦化厂的路上发现，等着拉焦炭的车已排起长龙。据企业人士介绍，去年这个时候，焦炭库存高企，他们虽然在降价销售，拉货的车却稀稀拉拉。如今，企业基本无库存，干熄焦炭还冒着烟儿，大车就想拉走。该企业人士进一步解释，客户都是钢厂，贸易商已经被排除，并且焦炭日产量是一定的，日销量和派车数量都是按照日计划执行，不是哪家派的车多就把货发给哪家。

如今，山西的焦化厂生产一吨焦炭亏损100元左右，河北和山东的焦化厂略好于山西。

“焦炭价格连续上涨，企业经营有所缓和，但还未到扩产的程度。产地价格再上涨20—30元/吨，才有可能。亏损加上年后煤焦钢现货急涨急跌，导致很多焦化厂开工率迟迟提不上来。”山西某独立焦化厂负责人李红（化名）坦言，除了亏损和行情多变，企业的资金紧张也是复工难的一个原因。虽然一季度信贷数据较好，但是黑色系企业，尤其是焦煤、焦炭，并没有享受到贷款倾斜。

此外，焦化厂开工率提升困难，不得不提到原料紧缺。临汾某焦化厂负责人表示，年后，其工厂的焦煤库存在两周左右，而上周，库存仅剩几天。

卓创资讯监测数据显示，上周，国内列入统计的独立焦化厂平均开工率为66.5%，较前一周降0.1个百分点。由于原料受限，预计本周开工率仍将回落。

“目前，个别钢厂的焦炭订单已经到6月，多数钢厂的焦炭订单到5月初。现在钢厂盈利不错，他们较能接受焦化厂的涨价意愿。”李红说。

钢铁行业的盈利水平已经显著提升。据曹颖测算，按照钢价，吨钢毛利超过500元，毛利率高达20%。然而，钢厂的复产进度慢于预期。上周,唐山高炉开工率维持在80.49%，4月初至今，仅提高0.61个百分点；全国高炉开工率在78.31%，上升0.82个百分点。

独立焦化厂的复产更为缓慢。焦化厂在下游钢厂压制采购价格以及上游炼焦煤成本不断上调的双重压力下，盈利甚微，复工动力不足。上周，大型独立焦化厂开工率维持77%的低位。

煤矿盈利才开始好转，其复产同样缓慢。另外，拿山西来说，整合矿停产整顿、全省煤矿生产安全检查以及276个工作日生产规定等多重因素也限制了这个产煤大省的煤炭供给。

数据显示，钢材、焦煤、焦炭库存在供给紧张的环境下也在持续消耗。截至4月8日当周，钢材社会库存为1040.86万吨，环比再降5.17个百分点，连续5周处于下降状态；天津、连云、日照三港口焦炭库存合计为155.6万吨，环比下降2.45个百分点，创2011年以来的新低水平；天津、连云港、日照、京唐四港口焦煤库存合计为137万吨，较前期历史极低值124.6万吨小幅回升。

“整个产业链的供给跟不上需求季节性回暖的脚步，进而造成上下游产品期现货价格加速猛涨的局面。如果产业链企业复工依旧缓慢，供给得不到有效改善，那么这种供不应求的局面就将持续。”曹颖说。

二季度行情要何去何从？

去年年底以来，黑色系期货开启一波强势上涨行情。截至4月14日，螺纹钢期货指数由1616元/吨开始的涨幅达43.7%，焦炭期货指数自609元/吨开始的累计涨幅达49.5%，焦煤期货指数自515.5元/吨开始的累计涨幅达37.0%，铁矿石期货指数自282.5元/吨开始的涨幅达47.6%。

在行业人士看来，黑色系上下游产品期现货价格呈现出的这种持续上扬，与供给减少、需求回暖引起的产业链去库存有关。

期货日报记者从企业人士处了解到，钢厂去年下半年开始就进入长期亏损状态，焦化厂及煤矿也类似，只是亏损程度及时间跨度不同。经过时间的累积，企业不得不通过主动减产来降低亏损。另外，房地产销售回暖最终传导至投资和开工环节，叠加基建的启动以及货币政策的刺激，黑色系下游采购需求释放。黑色系在资金紧缺、环保限产、去产能的氛围中复产困难，供给增速明显跟不上需求增速。

“产业链中间环节的库存也处于相对低位，钢材社会库存今年年初降至856万吨，创2010年以来的新低。失去中间‘蓄水池’的缓冲作用，产业链放大了供给紧张的状况，期现货价格出现一波迅猛拉涨。”曹颖说。

在这样的行业背景下，上周，煤焦钢期货出现急涨急跌的极端行情。尤其是焦炭期货主力合约，在几乎实现连续三个涨停板后，连续阴跌，上周五尾盘甚至大幅减仓跌停。煤焦钢期价连续拉涨与现货供给趋紧有关，且焦煤现货上涨幅度无法与期货主力合约的连续加速拉涨相匹配，使得焦煤1609合约由贴水迅速转为升水，且升水幅度不断扩大。

按澳洲主焦煤折算的标准交割品价格计算，4月14日，焦煤1609合约升水88元/吨，升水幅度高达14.11%。按焦炭出口FOB价格折算，当天，焦炭1609合约升水76元/吨，升水幅度在9.07%。“正是由于期货价格升水幅度急速扩张，导致期价面临抛压。上周五众多煤焦多单盈利离场，1609合约出现暴跌。相较之下，螺纹钢1610合约仍贴水336元/吨，贴水幅度为12.62%，这也是螺纹钢期货相对抗跌的原因。”曹颖说。

2012年，黑色系也出现过一轮上涨行情。今年，与2012年有何不同？

自2011年固定资产投资增速下滑以来，原料消费增速也在下降，而煤矿、焦化厂的新产能在陆续释放，形成了产能过剩打压价格的局面。而2012年下半年开始，政府出台稳增长措施，固定资产投资力度加大，在需求端产生拉动作用。然而，供给端没有调整好节奏，导致季节性现货紧缺，进一步推动价格上行。随后，在价格上涨的刺激下，供给端发力，价格重新回落。

经历了连续四年的下跌，政府出台了供给侧改革政策，严格实施限产保价措施。供给收缩速度加快。与之对应，需求则有所回暖。供需出现落差，催生了价格的大幅反弹。

“两次反弹起因不同，而效果均是供需错位带来价格上涨。”格林大华期货黑色研究员张朋程说。

“黑色系期货大涨进而带动现货上涨，焦化厂还处于亏损状态，提高开工率的意愿并不强，加上焦煤供给紧张，焦化厂开工率不降就算不错的了。不过，看焦炭订单情况，钢厂开工率的回升还是比较快的。”李红说。

钢厂开工率回升，钢铁行业的小船就能平稳前行？

事实上，对于二季度黑色系期货来说，终端需求的回暖是否具有可持续性是判断行情的关键因素之一。其一，国家统计局公布的M2数据及信贷数据表明，市场流动性宽裕。3月M2同比增速为13.4%，M1同比增速更是高达22.1%；3月新增贷款1.37万亿元，贷款主要投向基建及个人按揭。流动性宽裕对于钢铁下游需求来说，是一种长期刺激。其二，房地产市场对钢材需求仍有拉动效应。1—3月，房地产开发投资同比增长9.1个百分点，房屋新开工面积同比增长14.8个百分点，累计增速较1—2月进一步提升。按照历史经验，房地产的开发投资有3—6个月的可持续性。其三，基建项目的持续投产对黑色系终端需求提供支撑。1—3月，国内基础设施建设投资累计增长19.25个百分点，较前两个月加速回升。

在上述受访人士看来，二季度黑色系的终端需求回暖具有持续性。而供给端上，供给回升的速度受资金、环保、政策等多重因素限制。整体来说，黑色系二季度供给仍然偏紧，价格也将坚挺。

需要注意的是，根据上海钢联的统计，截至4月14日，天津港焦炭库存较前一周增加8万吨，至120万吨，日照港和青岛港的焦炭库存均为30万吨。焦炭期货1605合约持仓量为9108手，一手100吨，如果全部在港口交割，那么需要的港口现货量约为45.5万吨。现货量足以支撑交割，不会出现仓单问题。

焦煤方面，目前沿海六港进口炼焦煤库存总量为221.3万吨，周环比增加39.1万吨，增幅为21.5%。而焦煤1605合约持仓量为26090手，一手60吨，交割时需要的港口现货量约为78万吨。

期货交易的小船千万不能翻

今年以来，大宗商品轮动的大涨大跌让很多期货从业者大开眼界，也让部分期货投资者脸上洋溢着“春风得意‘猴’蹄疾”的自豪。

有行业人士认为，期货市场上出现这么大的价格波动，跟资金博弈有关。

有行业人士认为，近期黑色系上涨是部分品种中短线库存下降引起的，但长线看空的观点不会因为短期供给下降而改变。他们强调，在没有强大利好刺激的情况下，黑色系出现集体涨停板，不太符合逻辑。因此，经历了极端的涨停，就有可能经历极端的跌停。

面对极端行情，业内人士建议，一定要做好风控，期货交易的小船不能翻。

内蒙古某现货企业人士给出了自己的答案：“我止损的指标是，现货逻辑不变的情况下一手不丢，逻辑改变的情况下一手不留。至于盘面的波动，要看自己的承受能力。一般情况下，我是2—3倍的杠杆。确定性极高的情况下，杠杆会放大到5—6倍。”

“大幅上涨以后的品种，往往面临着变盘的可能。后期需要密切关注现货供求两侧的变化。供需的矛盾，主要体现在销售价格与库存上。另外，也要注意市场情绪的变化。拿螺纹钢来说，期货与现货在3月初第一次大涨之后，价格出现回调。而3月中旬，钢厂推出的4月价格政策是大幅上涨。沙钢的旬度价格政策也是这样。最终，期货主力合约构成一个上升三角形，选择向上突破。这个突破点你意识到了，就会做好相应的风险防控，及时调整持仓。”华北地区某投资人士直言。