4月以来，股债市场和商品市场走势分化加剧，其中股债振荡调整，但商品则呈现加速上涨态势，黑色板块的强劲之势让市场侧目。究其原因，供给端收缩和政策转向偏强刺激引发的需求回暖预期是商品强势的两大核心驱动因素，但由此带来的通胀压力和短期流动性偏紧预期则对股债形成持续性压制。

目前而言，经济边际改善和政策偏强刺激状态均获验证。经济边际改善亮点之一，1—3月房地产投资增速明显回升，若销售增速持续高位运行，叠加4月之后持续低基数效应，房地产投资增速或持续回升至8%—10%。亮点之二，3月基建投资增速骤升，显示阶段性稳增长力度超预期，考虑到基建投资4月之后基数偏低及储备项目集中开工，基建投资增速或阶段性保持20%左右高速运行状态。值得关注的是，经济亮点仍体现在房地产和基建领域，而全面超越2009年的社会融资和信贷增量则是关键的政策支持力量，这意味着稳增长力度已处于偏强刺激状态，托底性质已发生阶段性变化，由此带来市场风险偏好显著提升。

在经济缺乏长期内生增长动力之时，政策倾向性是判断市场风险偏好回升的核心因素。现阶段来看，短期稳增长力度过大，与之相伴的则是显著回升的通胀压力，这成为潜在的制约国内宽松政策空间的内部约束。不同于美联储加息的不可控性，国内通胀对宽松政策的约束程度，取决于政府对经济硬着陆和通胀风险的承受力和容忍度。从一季度所呈现的政策倾向性来看，政府对通胀的容忍度远高于硬着陆风险，阶段性突破区间调控上限的可能性偏高，通胀压力暂时不会引发货币政策转向。

值得注意的是，本轮超宽信用的释放，与2009年有两大显著不同之处，一是对经济和通胀预期的改善呈现显著不对称性，2008年—2009年PMI见底时点领先通胀8个月，而2015年2016年则与之相反，通胀见底时点领先PMI一年，预计通胀压力对政策的制约将较2009年更快出现。二是本轮宽信用的延伸力度和持续性将受到供给侧改革和汇率贬值压力的客观条件约束，而2009年全球则呈现一致性超宽松货币政策和需求端刺激，美联储何时加息仍将是2016年汇率风险重燃的关键因素。因此，与2009年不同，今年超宽信用衍生的宏观小周期则为滞胀预期，即通胀回升力度和持续性要显著强于经济，在此宏观环境下，商品表现大概率持续强于股指，需关注商品价格的泡沫化风险。不过，考虑到经济出现边际改善迹象和货币政策暂无转向之忧，若4月26—27日美联储会议继续释放鸽派信号，则二季度股指依然存在阶段性反弹交易机会。