自4月经济数据公布后，短期市场面临经济数据真空期，大宗商品偏弱调整，期债高位振荡，而现券收益率却逐步走高，10年国债收益率上行至年内高点2.95%附近。

资金面隐忧

6月资金面将面临MPA的考核时间节点，流动性隐忧渐现。近期银行间隔夜等短端资金利率保持平稳，但1个月以上Shibor集体振荡走高，其中3个月Shibor由3月下旬的2.8%左右上行至目前的2.93%，反映出金融机构的谨慎预期，同时或暗含金融机构开始提前备付资金，这或将有助于降低6月资金面的波动。从央行态度来看，上周央行加量续作MLF，彰显出央行对于维稳资金面的态度未变。

同时，近期美国6月加息概率显著提升，人民币贬值预期再次升温，加重了资金面的不稳定因素。人民币贬值一方面加重对于资本外流的担忧，另一方面也将会限制央行货币政策的空间。整体来说，在央行呵护资金面的背景下，笔者预计6月资金面或会维持紧平衡的格局，但出现大幅上行的概率较小，对债市的负面作用相对有限。

近期监管层对资本市场监管力度明显加强，同时也透露出“金融控杠杆”的方向，证监会、交易所和基金业协会在首发及再融资项目、基金专户及子公司、私募基金等多层面加强了制度建设及监管力度。目前尚未对市场形成实质性影响，意味着未来去杠杆的力度和节奏仍具有较大的不确定性，去杠杆的压力仍有待进一步释放。同时在信用违约风险仍在不断出现的背景下，去杠杆叠加信用违约对于流动性的冲击仍值得警惕。

3%关口考验

近期10年国债收益率上行至年内高点2.95%，逼近3%的整数关口。从2002年以来的历史经验来看，10年期国债收益率处于3%以下的时间不会太久，空间也相对有限。具体来看，2008年10年国债收益率最低下行至2.7%附近，但维持在3%以下不足2个月。2006年上半年，10年国债收益率最低下行至2.8%左右，但处于3%以下不到3个月时间。2002年，10年国债收益率处在3%以下达6个月，最低下行至2.3%左右。从绝对空间来说，本轮10年期国债收益率最低下行至2.8%附近，与2006年持平。从时间维度来看，目前处于3%以下已长达半年之久，与2002年相当。

但相较于历史时期，目前的状况有较大的不同。一方面来说，目前人口红利已经消失，经济增速难以出现再次抬升，且经济增速明显低于以往，基本面支撑较强。此外，以往金融抑制现象较为明显，银行对于负债端成本的控制力较强，目前来自资产成本端的压力要高于历史时期。在基本面决定利率长期运行重心的逻辑下，收益端或将倒逼金融机构负债端成本的回落。

同时，近期期债振荡偏强，而现券市场表现偏弱，期现走势出现短期背离，这主要是得益于经济复苏预期的消退，期债市场悲观预期修复。期债IRR重心已经明显上移，其中T1609合约的IRR由5月初-4%左右回升至目前零附近，TF1609合约的IRR由5月初的-2%上行至零附近。

总之，经济复苏预期逐步被证伪的概率在增加，经济基本面支撑较强，但资金面隐忧和金融控杠杆对债市带来扰动仍在。操作上，在10年期国债收益率逼近3%关口的背景下，建议投资者尝试轻仓逢低买入。